文丨明明 章立(lì)聪 余经纬(wěi)

　　跨季(jì)结(jié)束后资金利率自低位持续上(shàng)行，即(jí)便税期结束，资金利率却仍未(wèi)回落，反而进一步(bù)走高(gāo)。我们认为主要是(shì)源于：①货(huò)币(bì)政策(cè)力度边际(jì)转(zhuǎn)弱；②税期(qī)走(zǒu)款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银(yín)行资金融出意愿与(yǔ)能(néng)力(lì)降低。③资金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤(jǐ)导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅度加大(dà)，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结束后资金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运(yùn)行(xíng)，然而税期结(jié)束后却并(bìng)未回落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更大。从隔(gé)夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间(jiān)流动(dòng)性(xìng)分(fēn)层现象弱(ruò)化；此外，隔夜(yè)利(lì)率(lǜ)与7天利率的期限(xiàn)利差(chà)也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束(shù)，资金不松，主(zhǔ)要有以下几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力(lì)度(dù)边际转弱。

　　稳健的货币(bì)政策(cè)坚持以我(wǒ)为主(zhǔ)、稳字当头，保持货币信贷(dài)合理增长，确(què)保利率水(shuǐ)平合适，在(zài)追(zhuī)求经济提(tí)振的(de)同时，也注重防范市场(chǎng)过热带来的金(jīn)融风险。在满足广义流(liú)动性供需匹(pǐ)配的(de)前提(tí)下，货币工具力度可能(néng)会有所回摆。从央行的(de)具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量(liàng)操(cāo)作，结(jié)构性工具“有进有(yǒu)退”，均预示后(hòu)续政策(cè)将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿(yuàn)与能力家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期(qī)缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因(yīn)此走款可能(néng)对银行间流动性带来了一定(dìng)的(de)压力。此外，参(cān)考近期(qī)票据利(lì)率走(zǒu)势，预计信贷增(zēng)速较一(yī)季度将会有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预计(jì)仍(réng)将保(bǎo)持同比(bǐ)多增(zēng)的(de)态势。税期缴(jiǎo)款(kuǎn)叠(dié)加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统整体资金流出，因此向同业融出的意愿(yuàn)和能力有所(suǒ)降低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤(jǐ)可能会导致债市脆弱(ruò)性(xìng)和敏感度增(zēng)加，且投(tóu)资者对(duì)于未来一个(gè)月资(zī)金利率上行的担忧增加(jiā)。

　　从(cóng)质押式回购成交(jiāo)量和我们(men)测算的杠杆率来看(kàn)，虽然(rán)上(shàng)周受资金收紧影响，加杠杆情(qíng)绪有所降温，但依然处于历史相对积极(jí)的(de)水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外(wài)投资(zī)者(zhě)对(duì)货币政策(cè)力度以及跨月资金面情(qíng)况仍(réng)存担忧，使得市场上对(duì)于未来一(yī)个月家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利内资金价格上(shàng)行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市(shì)展望：五一(yī)假期(qī)临近，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行空间(jiān)有限。

　　月(yuè)末(mò)往往财政(zhèng)集中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行资(zī)金(jīn)融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较(jiào)大。对(duì)于债市(shì)而言，短(duǎn)期交易主线或延续(xù)政策(cè)与(yǔ)基本(běn)面预期交(jiāo)易，预(yù)计(jì)利率以(yǐ)震荡走势为主(zhǔ)，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理的(de)影响。

　　家里可以养菊花吗吉利吗，菊花放家里是否不吉利>▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币(bì)政策不及预期；经济复苏节奏不及预(yù)期；银行间市(shì)场流动(dòng)性(xìng)过快(kuài)收(shōu)紧。

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