王剑，CFA

　　每次银(yín)行股跌至过度低估时，股息率相应提升，会吸引(yǐn)绝(jué)对(duì)收益资金买入，股价也逐步完成筑(zhù)底。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益资金(jīn)追逐(zhú)高股息而上涨。

　　罗锅上山是什么意思，罗锅上山样子图片trong>但事实上，银行业(yè)经营层面(miàn)，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论(lùn)

　　01

　　银(yín)行

　　启动之谜

　　如果大家觉得银(yín)行股是这(zhè)几天才开始上涨，那么就大错特错了。事实是：

　　银行股自(zì)2022年10月底见底(dǐ)之后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了足足半年时间了(le)……

　　这段时(shí)间的(de)银行股涨幅达到(dào)27％，其中部(bù)分(fēn)银行股涨幅(fú)甚至达到(dào)50％以(yǐ)上，非常可观(guān)。当然，中间也(yě)不是一帆风(fēng)顺，2022年10月银行股(gǔ)快速(sù)下跌后，迅速(sù)反(fǎn)弹。过完2023年(nián)春节后，却冲高回落(luò)，调(diào)整了近两个月时间，跌幅不大，不到10％。然(rán)后于3月底开(kāi)始(shǐ)上(shàng)涨，近(jìn)期加(jiā)速上(shàng)涨。

　　这(zhè)种(zhǒng)事情(qíng)并不是(shì)第一次(cì)发(fā)生。过去银行股的大(dà)行情(qíng)，都是在悄(qiāo)无声息(xī)中默默上涨的，因为银行股平时(shí)关注度并不高。等(děng)到因几根大(dà)线性而吸引大家来关注时，已经涨幅不小了。

　　上一(yī)次(cì)类似的事(shì)情是(shì)2014年。或许(xǔ)经历过的(de)人都能记(jì)得，2014年11月，因为一(yī)次比(bǐ)较意外的“双(shuāng)降”（降息(xī)、降准），金融(róng)股拔地而起。但在(zài)此之前，银行指标大约(yuē)在3月见底，然后不声(shēng)不响(xiǎng)地开始回升，到11月时(shí)，8个月左右(yòu)时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次银(yín)行股见底，也(yě)有(yǒu)类似的情况(kuàng)：没(méi)有明确利(lì)好(hǎo)，没有明确新闻，银行(xíng)股却自己慢慢从底部爬起来了(le)。

　罗锅上山是什么意思，罗锅上山样子图片　是谁先(xiān)知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情(qíng)归因并不容易，因为(wèi)很难验证。如果确实没有实质性利好(hǎo)，那么只能从资金面去猜测：可能是(shì)估(gū)值便(biàn)宜到很多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非(fēi)常稳(wěn)定，估值低往往意味着股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳定(dìng)，PB越低(dī)则(zé)股息率(lǜ)越高。

　　而若(ruò)PB低至一(yī)定水平时，股息率就(jiù)会非常诱人。比如近(jìn)年来，大(dà)行(xíng)的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左(zuǒ)右，PB一度低至0.5倍以下(xià)，那么计算出来(lái)的股息率高达6.6％，非(fēi)常可(kě)观。

　　这就(jiù)好(hǎo)比(bǐ)一只票息率6.6％的可转债(zhài)。如(rú)果盈利能力(lì)保持，则(zé)后续每年收取6.6％的“利息”，如果(guǒ)股价上涨(zhǎng)，还能享受资本(běn)利得(dé)。当(dāng)然(rán)，如果(guǒ)股价(jià)再跌，或盈(yíng)利能力（ROE）、分(fēn)红率下降，则(zé)会遭(zāo)受损失。但由于ROE已在底部，近期(qī)很难再降(jiàng)了。因此，这就非常像一(yī)张(zhāng)可转债(zhài)，其市价下跌时，会有个估值下(xià)限(xiàn)，即“债券价(jià)值”。

　　于是(shì)，其投(tóu)资价值就(jiù)出来了。如果(guǒ)这张“可转债”的(de)票息率(lǜ)高到一定程度，显著高过一些资金(jīn)的成本(běn)，那么这些资(zī)金自然(rán)愿意(yì)参与。

　　这(zhè)样，银行股就形(xíng)成一个隐形(xíng)的“估值底”，当估值低至一定水平时(shí)，股息率诱人，就会有人参与。

　　当然，这个估值底在某些情况下会被打破(pò)，即因为一(yī)些负面因素的存(cún)在(zài)，导致市(shì)场(chǎng)先生觉得银行股的估值(zhí)或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖(mài)

　　因此，银行股那种(zhǒng)悄无(wú)声息的底部，可能并没有(yǒu)什么实(shí)质利好，就是有些看(kàn)中股息率的资金默默(mò)买入，把底部给买出来了。

　　这是(shì)些什(shén)么样的资金呢？

　　首先(xiān)可(kě)以(yǐ)排除的就是以股(gǔ)票型公募基金为(wèi)代表的(de)机构投资者(zhě)。因为他们的考核要求(qiú)是相对收益，因(yīn)此(cǐ)在大(dà)多数时候，他们不(bù)会因为股息率(lǜ)诱(yòu)人而买入(rù)，他们的任务是(shì)战胜自己基(jī)金的基准，或者战胜(shèng)可(kě)比基金同仁。所以，即使(shǐ)股息(xī)率高，他们也(yě)很难做出赚取股息率的决(jué)策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银行股从底(dǐ)部开始悄悄(qiāo)上涨的(de)这段时(shí)间，公募基金参与很低，这次也不例(lì)外(wài)。

　　从数据上也可(kě)验证：从(cóng)33家银(yín)行股2022年底(dǐ)基(jī)金(jīn)持仓(cāng)比重(zhòng)来看，比重(zhòng)越(yuè)低，期间（过(guò)去半(bàn)年，后同）涨幅(fú)越大，比(bǐ)重越高(gāo)则(zé)涨幅(fú)越小。

　　除(chú)了公募基金，其他(tā)类似考(kǎo)核的(de)机构(gòu)投资者也是类似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实(shí)看到(dào)，2023年第一季度较上(shàng)年末，大部(bù)分A股(gǔ)银行股的(de)基金持仓比例是下降的，有(yǒu)些个股甚至降(jiàng)幅不小(xiǎo)。

　　（一季度(dù)基(jī)金(jīn)持股比重降(jiàng)幅；单位(wèi)：个百分点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一季度，银行指(zhǐ)数走(zǒu)了个过山车，先(xiān)是上涨，然后春节(jié)后(hòu)下跌(diē)（这段(duàn)时间(jiān)刚好是人(rén)工智能概(gài)念股大(dà)涨，因此机构投资者有可能是(shì)卖出(chū)银行等股票(piào)，换(huàn)仓至计(jì)算机(jī)股票）。到了4月初(chū)，人工智能等板(bǎn)块行情回(huí)落后，银行股重拾升势，且涨幅加(jiā)速。春(chūn)节(jié)后(hòu)的这段时(shí)间，银行(xíng)股刚好(hǎo)和(hé)人工智(zhì)能走出(chū)了一个完美的“对称”走势(shì)。

　　而其他投(tóu)资者，比如(rú)个人(rén)、外资、自营、保(bǎo)险、资管(guǎn)等(děng)，则可能是买入的(de)。因为(wèi)这些资金不考核相对收益，更多的是追求绝(jué)对收益，因此有(yǒu)可能是高股(gǔ)息股票的青(qīng)睐者。

　　而决定他(tā)们买(mǎi)入的(de)因素中，资金成(chéng)本(běn)应该是个重要因(yīn)素(sù)。目前，我国近期市场利率较(jiào)低、资金充(chōng)沛(pèi)，其他可替代(dài)的投(tóu)资机会较少，因此股息率显得(dé)诱人。同时，美国(guó)加息接(jiē)近(jìn)尾(wěi)声，他们的资金成本也有望下行，我国高股息股票也有吸引力。

　　然后我(wǒ)们(men)通过数据来加以验证。

　　从2023年一(yī)季(jì)度情况来(lái)看(kàn)，外资确实在买入大行，并(bìng)且数量还(hái)不少。不过保(bǎo)险资金却(què)是有(yǒu)进(jìn)有出，这一点有点与我们预期不符。基金(jīn)主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投资(zī)者在(zài)买入。

　　（一季度各类投资者持(chí)股变化(huà)数；单(dān)位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整(zhěng)体(tǐ)而言，结(jié)论大致成立(lì)，即(jí)：在银行股估值(zhí)极低的时候，追求绝对(duì)收(shōu)益的(de)资金买入了高股息率的个(gè)股。

　　从散(sàn)点图(tú)上也可以清(qīng)晰看(kàn)到这(zhè)一点(diǎn)：

　　因此，这(zhè)次行情，和历史上很多次银行底部启(qǐ)动一样，很可(kě)能是青睐高股息率的资金，买入低估值、高股息率(lǜ)的(de)银行(xíng)股。而他们的口味(wèi)与公募(mù)基金刚好是相(xiāng)反的(de)。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以(yǐ)上(shàng)分析，说(shuō)明了过去半(bàn)年的银行(xíng)股行(xíng)情(qíng)，是追求绝对收益的(de)资(zī)金，买入了高股(gǔ)息率(lǜ)的银行(xíng)股。眼下，很多银行股股息率依然较(jiào)高，而(ér)资金(jīn)面依然宽松(sōng)，那么这些高股息(xī)率(lǜ)股票对(duì)绝(jué)对收益资金依然(rán)是有吸引(yǐn)力(lì)的。

　　那(nà)么在银行业的经营层(céng)面，有没有实(shí)质变化(huà)呢？

　　我们在3月曾经提出罗锅上山是什么意思，罗锅上山样子图片，过去三年期间的一些特殊政策，已经(jīng)出(chū)现调整的迹象，银(yín)行业将要进(jìn)入新的(de)均衡格局(jú)。比如(rú)，在(zài)普惠小微(wēi)领域，过去几年(nián)大行(xíng)承担了一些监(jiān)管要求，每年普惠(huì)小微(wēi)信贷的增长非(fēi)常快(kuài)，投放(fàng)利率(lǜ)很(hěn)低，这对小微(wēi)金融(róng)市场格局造成了较大(dà)影响(xiǎng)，尤(yóu)其是对(duì)一些原来从(cóng)事小(xiǎo)微业务的中小银行造成压力。

　　【深度】大小行小微(wēi)金融逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监会(huì)办(bàn)公厅发布《关于2023年加力提升小(xiǎo)微企业(yè)金融服务质量(liàng)的通(tōng)知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号(hào)），对工作要求(qiú)有了一些调整。比(bǐ)如，不再提“两(liǎng)增”（指单户授信总额1000万(wàn)元以下小微企业(yè)贷款同(tóng)比增(zēng)速不(bù)低于(yú)各(gè)项贷款同(tóng)比增(zēng)速，有贷款余额的户数(shù)不低于上(shàng)年同期水平(píng)）要求，不(bù)再刚性要求降(jiàng)低小微信贷利率，而(ér)是要求(qiú)“合理确(què)定贷(dài)款(kuǎn)利率(lǜ)”，不(bù)再提“应(yīng)延(yán)尽延”。

　　除了小微(wēi)金融(róng)领域，其他方面的工作要求也陆续从过去(qù)三年的阶段(duàn)性政策，慢慢回归(guī)至常态(tài)化。

　　而银(yín)行业(yè)这几年(nián)由于净息差(chà)显著(zhù)回落，盈利能力也渐渐(jiàn)接近合理利润底线。因为银行(xíng)业需要留存(cún)一定的利润(rùn)用(yòng)于补充(chōng)资本(běn)，进而(ér)支持(chí)下一(yī)期(qī)的信贷投(tóu)放，因此利润并不是越低(dī)越好，需要(yào)维持一个合理利润。而目前(qián)盈利能力(lì)已经接(jiē)近这(zhè)一底线，所以政策也会相应(yīng)调整(zhěng)了。

　　【随(suí)笔】什(shén)么是(shì)银行(xíng)的合理利润和合理(lǐ)息差(chà)

　　可见，行业的一些(xiē)情(qíng)况已经(jīng)悄悄发生变化了。

　　那么，有没有一种(zhǒng)可能：那些买入高股息股票(piào)的(de)投(tóu)资(zī)者中(zhōng)，真有(yǒu)些先知先觉(jué)者，已(yǐ)经嗅到了不一样(yàng)的(de)味道(dào)？

　　本文为金(jīn)融(róng)业(yè)研究方法探讨。本(běn)文不是证券研(yán)究(jiū)报(bào)告，不构成任何(hé)投资建议(yì)，涉及个股也仅为举(jǔ)例或陈述(shù)事实(shí)之用，不代表我们对(duì)他们的证券或产品(pǐn)的推荐。具(jù)体投资建议请参考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 罗锅上山是什么意思，罗锅上山样子图片