《基(jī)金经理投资笔(bǐ)记》宏观策略系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现(xiàn)财富管理升(shēng)级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创金合信基(jī)金首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博(bó)士(shì)），创金(jīn)合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看(kàn)原文），我们提出了(le)5月是乱(luàn)花渐欲迷人眼，一个大的背景是市(shì)场进入了战略相持阶段，进攻(gōng)和防守的理(lǐ)由都不是(shì)非常(cháng)清晰。周末中央发布长期的产业政(zhèng)策，基(jī)调是清晰的，但那是(shì)诗和远方，是战略(lüè)性(xìng)的布局(jú)，很(hěn)多投资(zī)者更喜欢战术性(xìng)的机会。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家奥巴(bā)哈(hā)举行，吸引(yǐn)了全(quán)球投资者的目光，投(tóu)资者总希望(wàng)可以从中寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价值投资(zī)的道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅如此，伯(bó)克(kè)希尔决策者(zhě)对宏观环境的担(dān)忧(yōu)，对数字(zì)技术的批(pī)判，很多与会者收获(huò)的可(kě)能不是清晰的思路，而是在迷宫中又多走了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持阶段(duàn)：Sell in May？

　　港股市(shì)场(chǎng)有(yǒu)“五(wǔ)穷、六绝、七(qī)翻身”的(de)说法，谨(jǐn)慎(shèn)的A股投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一(yī)个很(hěn)重要(yào)的(de)理由是根(gēn)据惯例，银(yín)行保险等利好兑现后(hòu)往往(wǎng)是(shì)市场开(kāi)始调(diào)整的(de)开始。A股投(tóu)资(zī)历(lì)来是有季节性的，但这未必是历(lì)史(shǐ)的铁律，比如(rú)2022年5月(yuè)市场在新(xīn)的政策(cè)基(jī)调下开始全面大反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资(zī)者(zhě)需要考(kǎo)虑到当前(qián)的市场(chǎng)背景已(yǐ)经和之(zhī)前有(yǒu)很大的不(bù)同。当前市(shì)场进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的一(yī)个重要理由是除(chú)了(le)逻辑推演(yǎn)，很多重要问题很难用清晰的(de)事实来验证。谨慎的投(tóu)资者往(wǎng)往是见好就收或者谋定而(ér)后动(dòng)，因此(cǐ)才有了上述的猜测。

　　市场(chǎng)不清楚的地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部(bù)看(kàn)，市(shì)场已经提前交(jiāo)易了(le)政策的方向，而且今年国内的政策本(běn)身也不(bù)是大(dà)开大(dà)合。新出台的政策更多地(dì)在(zài)落实上，较(jiào)少(shǎo)新的(de)提法。

　　第二，从外部看，美联(lián)储依然(rán)在(zài)通胀、就业数据、金(jīn)融数据和增长数据传递的(de)混乱信息(xī)中(zhōng)纠(jiū)结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字(zì)经济和中特估依然(rán)既(jì)有政策、也有(yǒu)业绩(jì)或者有未来预期的业绩改善，但短期游戏、传媒、中(zhōng)特估与其(qí)他板块分(fēn)化(huà)较为极致，也是不(bù)争的事实。除(chú)了这两条主线外，金(jīn)融、消费和公用事业有反弹(dàn)，但(dàn)难以成为持续的配置主(zhǔ)题，新能源崩坏(huài)的筹码(mǎ)预期(qī)也决定(dìng)了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形成一致预(yù)期。随着(zhe)一季报的披露(lù)，市场阶段性发挥了(le)对盈利现实的定(dìng)价效率(lǜ)。具体(tǐ)表(biǎo)现(xiàn)为，业绩出(chū)现一(yī)定修复和表现有韧性的金(jīn)融、中(zhōng)药、电力、中特估主题以及TMT中的(de)游戏传(chuán)媒(méi)等(děng)表现较好(hǎo)，家电此前也(yě)有一定表现(xiàn)。不过(guò)，随(suí)着业绩的公布反而出现了一定的买(mǎi)预期卖现实(shí)的操(cāo)作。当然，相对而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复或有韧(rèn)性的(de)农林牧(mù)渔、新能源和消费板块，整体表现则一般(bān)。

　　二、市场僵(jiāng)持的(de)原因：一季报显示企业盈利仍在磨底阶(jiē)段

　　短期市场的核(hé)心矛盾(dùn)在(zài)于缺(quē)乏(fá)特(tè)别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期(qī)超额(é)收益过于(yú)显著，目前除了游(yóu)戏、传媒一枝独秀(xiù)外，其他TMT细分领域(yù)阶段性有所(suǒ)回调。中特估(gū)相关的基(jī)建、银行(xíng)、石油、出版等板块盈(yíng)利有支撑、估值也较低，因此在最近市场(chǎng)调整的时候整体表现较好。在这两条我们看好的(de)全年主线(xiàn)之外(wài)，市(shì)场部分定价了一季报行情，但(dàn)核(hé)心问(wèn)题(tí)在于当前(qián)盈利仍处在磨底阶(jiē)段。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈利还(hái)在下滑，这意(yì)味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难撑(c乐高课程一年大概多少钱，乐高课一年多少钱多少节hēn乐高课程一年大概多少钱，乐高课一年多少钱多少节g)起A股系统(tǒng)性的行情。所以，我们看到这两(liǎng)条主线(xiàn)之外(wài)其他业绩尚可的板(bǎn)块(kuài)，整体反弹的幅度都相对有限。消(xiāo)费的盈利有一定的修复(fù)，而市场由于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可(kě)能蕴含阶段(duàn)性交易机(jī)会(huì)。

　　三、战略性布局是清(qīng)晰而明确(què)的：政(zhèng)策关(guān)注(zhù)产业升级和人(rén)的问题

　　近期国内也(yě)处于(yú)一个会议密集召开的阶段(duàn)，政治局(jú)会议、中央(yāng)财(cái)经(jīng)委会议(yì)和(hé)国常会相(xiāng)继召开。决策(cè)层对于当前(qián)经济复苏动力(lì)不足、复苏势(shì)头不稳的问题，有着清醒的认识(shí)，短(duǎn)期的工作重点是(shì)恢(huī)复(fù)和扩(kuò)大需(xū)求，但同时也(yě)明确不会再走(zǒu)老(lǎo)路(lù)——不会通过低水平的债务扩张(zhāng)来(lái)刺激经济，而是聚焦实体经济的产业升级，推进(jìn)产(chǎn)业智能化、绿色(sè)化、融(róng)合化。

　　现代产(chǎn)业(yè)体系下(xià)的融合发展

　　这次(cì)财经(jīng)委(wěi)会议(yì)的一(yī)个新提(tí)法是“坚持三(sān)次产业(yè)融合发展，避免(miǎn)割裂对(duì)立；坚持推动传统产业转型升级，不能(néng)当成‘低端(duān)产业(yè)’简单退出”，这个提法很(hěn)重要(yào)。我们去年底强调接下(xià)来一(yī)段时间的(de)政策需(xū)要强调均衡性和系统性，才能形成经济发(fā)展的合力。卡脖(bó)子的领域要重点支持和发展，但(dàn)是经济(jì)的运行(xíng)是一个完整的系统，生产和消费、实体经济和金(jīn)融支撑、高科(kē)技领域和(hé)低(dī)技术(shù)领域、融资-设计-制造—物流-销(xiāo)售-服务等各方面需要协(xié)调(diào)发(fā)展，大家的信心(xīn)慢慢恢复(fù)、收(shōu)入慢慢恢复，才(cái)能够真正把需(xū)求拉(lā)动起来。不能够(gòu)孤立、片面地理解和执行政策，毕(bì)竟即使是芯片这么最高科技的(de)领域，它的下(xià)游需求(qiú)也主要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能家居等等，没有需(xū)求的拉动，产业的(de)发展就缺乏良性循环(huán)的基础。

　　高质量的人才红利(lì)

　　另外，最近政策讨论(lùn)的一个重点(diǎn)是人，作为(wèi)投资生产拉动核心(xīn)的企业(yè)家、作为(wèi)人力资源重点的人(rén)才、承载(zài)民族未来的新(xīn)生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中国的发展逐渐从资本和劳动(dòng)要素(sù)拉动转向人力(lì)资源拉动(dòng)，技术创新成为能否突破内(nèi)外部约束的关键。技(jì)术创新(xīn)能(néng)力取决于制度保(bǎo)障下的主观能动(dòng)性，在经(jīng)历了过(guò)去几年的非常态之后，在内外(wài)部不(bù)确(què)定性(xìng)的(de)制约(yuē)下，如何让(ràng)当前每个(gè)主体(tǐ)充(chōng)满信心、充满(mǎn)主观能动(dòng)性，是政策的重心。以人工智能为代表(biǎo)的(de)数(shù)字(zì)经(jīng)济(jì)大发展，有可能能够帮(bāng)助我(wǒ)们适当缩小国际竞争中人力资源的差(chà)距，这需要从一(yī)个更高的角度理解人工智能和数(shù)字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看(kàn)起来(lái)是战略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度(dù)和效果有(yǒu)多(duō)大、盈(yíng)利能否实质性(xìng)的反(fǎn)弹、经济复苏的斜率是否面临趋(qū)缓的压力、海外的潜在风险到底有多(duō)大、美联储(chǔ)到底下一(yī)步(bù)面临的是什(shén)么样的经济形势等，投(tóu)资者希(xī)望渐(jiàn)次判(pàn)断上(shàng)述一系列的重要(yào)问题的程度，并(bìng)据此(cǐ)进行布局。

　　从这个意义上讲，5月(yuè)交易机会可能(néng)更均衡、但也更(gèng)脆(cuì)弱，当前可能是一个布(bù)局的好(hǎo)阶段，而未必会是收获的阶(jiē)段(duàn)。投资者需要(yào)多一点耐心，风浪(làng)越大(dà)，下一次的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡(dù)仍从容”，这是我们(men)从巴菲特历次股东(dōng)大会(huì)上看到价值(zhí)投(tóu)资者很重要(yào)的(de)一个特(tè)质(zhì)，即我(wǒ)们(men)提倡的“道”。市场的(de)乱是(shì)暂(zàn)时的，随着事实(shí)的清晰(xī)，投资路径也将(jiāng)会(huì)非常明确。这个路(lù)径，我们从产业视角做了一(yī)下梳理(lǐ)，供投资者参考。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产业现代化(huà)，科技自主可用，数字(zì)化、高端化与(yǔ)智能化(huà)是明(míng)确的诗与远方(fāng)，需要进行战略布局。投资的下限是避(bì)免系(xì)统性(xìng)的风险，在现代化的产(chǎn)业转型中，当前蕴(yùn)藏(cáng)风险和未来跟不上(shàng)历史步伐的产业是不(bù)能进行战略布局的。投资的(de)中间状态是周期与消(xiāo)费行业，是战术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视角下的投资路(lù)线图(tú)

　　【了(le)解作者】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士(shì)，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家，投委会委(wěi)员兼(jiān)秘(mì)书长(zhǎng)，宏观策(cè)略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部总(zǒng)监(jiān)，南开乐高课程一年大概多少钱，乐高课一年多少钱多少节大学经济学博士，清(qīng)华大学(xué)管(guǎn)理(lǐ)科学与工程博士后(hòu)。学术研究(jiū)与教学以及宏观经济走势、金融产品分(fēn)析等实务(wù)领域经验(yàn)丰富、成果(guǒ)卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力于在周期(qī)波动(dòng)的框(kuāng)架内(nèi)运用财(cái)政的(de)视角解(jiě)构宏观经济的(de)运行(xíng)，将中国经(jīng)济看作(zuò)一份资产，通过(guò)资本资产定价的方式来确定其价值(zhí)与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金(jīn)经(jīng)理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前履(lǚ)职博时基(jī)金，负责宏(hóng)观(guān)策略、宏观(guān)政策、大类资产配置与择时(shí)研(yán)究。武汉(hàn)大学学士，上海(hǎi)财经大(dà)学经济学(xué)硕士、博士，中国(guó)社科院(yuàn)经济学(xué)博士后(hòu)，学术论(lùn)文多发表于国(guó)际SSCI英(yīng)文(wén)核心经济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 乐高课程一年大概多少钱，乐高课一年多少钱多少节