文丨明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨(kuà)季结束(shù)花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗后资金利率自低位持续上行(xíng)，即(jí)便(biàn)税期结束，资金利率却仍未回落，反花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗而进一步走高。我们认为(wèi)主要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷(dài)投(tóu)放情况较好(hǎo)，导(dǎo)致(zhì)银行(xíng)资(zī)金融出(chū)意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。③资金较(jiào)为(wèi)拥(yōng)挤导致债市敏感度增加。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短(duǎn)期内(nèi)，资金利(lì)率下行空间有限，波动幅度加大，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金面(miàn)的边际变化，警惕流动性大(dà)幅(fú)收紧(jǐn)对(duì)债市情(qíng)绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束(shù)后资(zī)金利率自(zì)低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而税期结(jié)束后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔(gé)夜利率上行幅(fú)度更大(dà)。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银(yín)机构间流(liú)动性分层现(xiàn)象弱化；此(cǐ)外花竹帽是哪个民族的 花竹帽是广西毛南族仅有的吗，隔(gé)夜利率与(yǔ)7天利率(lǜ)的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经倒挂。我们(men)认(rèn)为税期结(jié)束，资金不(bù)松，主要有(yǒu)以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱。

　　稳(wěn)健的货币政策坚持以我为主、稳字(zì)当头(tóu)，保持货(huò)币信贷合理增长(zhǎng)，确保利(lì)率水(shuǐ)平合适，在(zài)追(zhuī)求(qiú)经济提振的同时(shí)，也注(zhù)重防范市场过热带来的金融风险。在满(mǎn)足(zú)广(guǎng)义流动性(xìng)供需(xū)匹配的前提(tí)下，货币工具力度可能会有所回摆。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作(zuò)上(shàng)来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量(liàng)操(cāo)作(zuò)，结构性工(gōng)具(jù)“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预示后续政(zhèng)策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷(dài)投放情况(kuàng)较好，导(dǎo)致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款，而4月通(tōng)常(cháng)是缴税(shuì)大(dà)月(yuè)，因此走款可(kě)能对银行间流动性带来了一定的(de)压力。此外(wài)，参考近期(qī)票据利(lì)率走势(shì)，预计信贷增(zēng)速较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持(chí)同比(bǐ)多(duō)增的态势(shì)。税(shuì)期缴款叠加(jiā)信贷(dài)投放，银(yín)行系(xì)统整体资金流出，因此向同(tóng)业(yè)融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会(huì)导致债(zhài)市脆弱性和敏(mǐn)感(gǎn)度增加(jiā)，且投资者(zhě)对(duì)于(yú)未来一个(gè)月资金利率上行的(de)担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测(cè)算的杠杆(gān)率(lǜ)来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧(jǐn)影响，加(jiā)杠(gāng)杆(gān)情(qíng)绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但依然(rán)处于历史相(xiāng)对积极的(de)水平，导致债市敏感度增加。此(cǐ)外投(tóu)资者对(duì)货币政策力度以及跨月资金(jīn)面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期(qī)临近，回购资金(jīn)的期(qī)限被动拉长，利率下(xià)行空间有限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市(shì)场释放(fàng)资(zī)金；但跨月前夕银行资金融(róng)出意愿一(yī)般较低，预计资金波动幅度较大。对于债(zhài)市而言，短(duǎn)期交易主线或延续政策与基(jī)本面预(yù)期交(jiāo)易，预计利(lì)率以震荡走势为(wèi)主，建议投(tóu)资者关注(zhù)资金面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行货币政策不及(jí)预期(qī)；经济复苏节奏不及预期(qī)；银(yín)行间市场流动性过快收紧。

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