主要内容

　　营收“逆PPI式”改(gǎi)善(shàn)但工业利润仍承(chéng)压，主因成本(běn)与费用压(yā)力仍构成掣肘。3 月工业企业利(lì)润(rùn)当月(yuè)同比仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较深收(shōu)缩(suō)区(qū)间。虽然3月(yuè)在需求侧经(jīng)济数据(jù)表现亮眼后，工(gōng)业企业实际(jì)营收(shōu)增速积(jī)极回升，抵(dǐ)消PPI回落(luò)的抑制，令3月名(míng)义(yì)营收增速回升，但整体企业(yè)盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要(yào)源于两方面，其一是国际高油(yóu)价导致的输(shū)入性成本压力仍在约束利(lì)润(rùn)改善，3月营(yíng)业成本(běn)对当月利润拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个(gè)百(bǎi)分点至-13.8个百分点，拖累程度(dù)仍然较深。其(qí)二(èr)是今年降费(fèi)政策(cè)未(wèi)再明显(xiǎn)新增，加之部(bù)分企业开始补缴社保费，企业费用同比压(yā)力(lì)开始加大，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分(fēn)点至(zhì)-9.5个(gè)百分点(diǎn)。与去年费(fèi)用率改善拉动利(lì)润(rùn)增速6个百分(fēn)点形成鲜(xiān)明对比。

　　营收：消费(fèi)短期(qī)较快恢(huī)复加之(zhī)投资韧性支撑(chēng)营收(shōu)增速(sù)回升，但高油价(jià)仍构成约束。3月工业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消(xiāo)费(fèi)相关行(xíng)业(yè)营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖累，其(qí)中汽车、家具、计算机通信(xìn)电子(zi)设备(bèi)等均回升明显(xiǎn)，显示递延需求释(shì)放以(yǐ)及汽车集中降价等(děng)对于短(duǎn)期(qī)消费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶(yě)金产业(yè)链营收增(zēng)速延续改善(shàn)，显(xiǎn)示(shì)保交楼政策推动地(dì)产建(jiàn)安投资构成支撑，但石油化工(gōng)产业链(liàn)营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回(huí)落，高油价对于石化产业链相关行业(yè)需求(qiú)持续构成抑制(zhì)。

　　成本(běn)率(lǜ)：虽然(rán)煤(méi)价回落(luò)已在(zài)缓和(hé)中下(xià)游成本压力，但高(gāo)油价继续构成输入性成本传导(dǎo)。3月工(gōng)业企业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本压(yā)力仍然偏大(dà)，尤(yóu)其(qí)是(shì)高油价下的国内(nèi)石化产业链，成本率同比增量扩(kuò)大14bp至(zhì)261bp，绝(jué)对水(shuǐ)平明显高于其他行业。由于(yú)我国石化产业链主要为(wèi)中下游(yóu)，上游环节在海外主要原油寡头(tóu)国家(jiā)，因而国际高(gāo)油价带来(lái)的上(shàng)游利润(rùn)改善无法被国内(nèi)产业链吸收(shōu)，国内以中下(xià)游为主的石化产业链反而会在(zài)高油价下受(shòu)到输入性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较而(ér)言，煤(méi)炭产业链上中下(xià)游均在国(guó)内，所以(yǐ)虽然(rán)3月煤(méi)炭冶金产业成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行导致煤炭(tàn)产业链上游成本(bě项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求n)率被动走高、利润承压，而中下游(yóu)成本率实(shí)际上是改善(shàn)的(de)，与此同时，更靠近下游的消费行(xíng)业成本率(lǜ)也明显改善。

　　利润：下游消费行业利润仍显现韧性，但石化(huà)产业链利润在高油价(jià)下仍承(chéng)压。分(fēn)行业看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面(miàn)临最大的成(chéng)本(běn)压力(lì)改善和积极(jí)的营(yíng)业收入回(huí)升，因而下游消(xiāo)费行业利润(rùn)增(zēng)速恢复继续好于其(qí)他(tā)行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改善明显，煤炭冶金产(chǎn)业链中下游(yóu)利润增(zēng)速(sù)也积极改善，相较而言，石化产(chǎn)业链(liàn)行业在(zài)营业收入与成本(běn)压(yā)力均承压背景下(xià)，利(lì)润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度企业盈利三重风险，以(yǐ)及下(xià)半年(nián)潜在的内生(shēng)恢复空间(jiān)。3月工业企业利润数(shù)据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较快，但(dàn)在成本(běn)与费用压(yā)力(lì)背(bèi)景下，企(qǐ)业盈利仍然(rán)承(chéng)压，而(ér)展望二季度，关注(zhù)企业盈利的三重风(fēng)险，其一(yī)是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导的需求脉(mài)冲性回升过程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高油(yóu)价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减(jiǎn)产操作，加之全球服务(wù)消费逐步恢复，国际(jì)油价或再度走高，这也(yě)意(yì)味着成本压力仍较大(dà)。其三(sān)是费用率(lǜ)对于利润的拖累，企业(yè)逐步(bù)补缴前期社(shè)保费缓缴(jiǎo)等(děng)，以及今年目前降(jiàng)费政策更多为(wèi)延续而非(fēi)新(xīn)增，费用(yòng)率对于利润(rùn)同(tóng)比增速的的拖累也将逐步显现(xiàn)，二季度剔(tī)除(chú)基(jī)数扰动后的企(qǐ)业盈利(lì)真实修(xiū)复(fù)过程或相(xiāng)对缓慢(màn)。而(ér)展(zhǎn)望(wàng)下半年，经济内(nèi)生动能的复(fù)苏可以期待(dài)，两(liǎng)大领先指标已经验证，重点(diǎn)关注下半(bàn)年经济内生动(dòng)能(néng)逐步(bù)复(fù)苏、国际(jì)油价涨幅逐步趋缓后工业企业利润(rùn)的修复(fù)空(kōng)间。

　　风(fēng)险提(tí)示(shì)：外(wài)部(bù)地缘政治(zhì)风(fēng)险，疫情形势变化。

　　以下为(wèi)正(zhèng)文

　　一、营收(shōu)“逆PPI式(shì)”改善但(dàn)工业利(lì)润仍承压，主因成(chéng)本与费用(yòng)压力仍是掣肘。

　　3月工业企业利润累(lèi)计同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收(shōu)缩区间。虽然(rán)3月在需求(qiú)侧(cè)经(jīng)济数据(jù)表现亮眼后(hòu)，工业企业实际(jì)营(yíng)收增(zēng)速已积极回升，抵消了PPI回(huí)落带来(lái)的抑制，3月(yuè)名义营收(shōu)增(zēng)速回升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业(yè)盈利压力仍(réng)大，主(zhǔ)要源(yuán)于两(liǎng)个方面：

　　其一是(shì)国(guó)际高油价导(dǎo)致的输入性成本压力仍(réng)在约束利润改善，3月营(yíng)业(yè)成本对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖(tuō)累(lèi)程度仍然较深。

　　其二(èr)是今(jīn)年降(jiàng)费政策未再明(míng)显新增，加之部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社保(bǎo)费，企业费用同比(bǐ)压力开始(shǐ)加大(dà)，3月费用(yòng)对(duì)当月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴(jiǎo)等一系列(liè)新增(zēng)降费政策(cè)持续改善(shàn)企业(yè)费用率(lǜ)，对2022年全年(nián)工(gōng)业企业利润增(zēng)速构成较强支撑，全(quán)年拉动工业企业利润同比增(zēng)速6个百(bǎi)分点。但从今年开始(shǐ)前(qián)期社(shè)保费降费(fèi)的企业开(kāi)始补缴社保费，加之今年(nián)未再新增更大力度的降费(fèi)政策，从同比视(shì)角来看费用对于工业(yè)企业利润(rùn)的拖累(lèi)开始显现。

　　二、营(yíng)收：消费(fèi)短期较快恢复(fù)加之投资韧性支(zhī)撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工业(yè)企业营收增(zēng)速(sù)回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游(yóu)消费相关行业营收(shōu)增(zēng)速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消了PPI回落对于名义营收(shōu)增速(sù)的(de)拖(tuō)累，其中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机通(tōng)信电子设备（高(gāo)基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等(děng)均回升明显，显示递延需求释放以及汽车(chē)集中降价等对于短期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭(tàn)冶(yě)金产业链营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际(jì)+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善(shàn)，显示保交楼(lóu)政策推(tuī)动地产建安(ān)投资构成支撑，但石油化工(gōng)产业(yè)链营收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却(què)明显回落，高油价对于石化(huà)产(chǎn)业链相关行业需求持续构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然(rán)煤价回落已在缓和中下游(yóu)成本压力，但高油价继续构成输入(rù)性成本传导(dǎo)

　　3月工业企(qǐ)业成(chéng)本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价下的(de)国内石化产业(yè)链(liàn)，成本(běn)率(lǜ)同比增(zēng)量(liàng)扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明(míng)显高于其他(tā)行业。由(yóu)于(yú)我(wǒ)国石(shí)化产业链主要为中下(xià)游(yóu)，上游环(huán)节在(zài)海(hǎi)外主要原油(yóu)寡头(tóu)国家，因而国际高油价带来的上游利润改善(shàn)无法被国内产业链吸收，国内以中下(xià)游(yóu)为主的石(shí)化产(chǎn)业链反而会在高油价下受到(dào)输(shū)入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产(chǎn)业链上中下(xià)游均在国内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产业成本(běn)率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下(xià)行导致(zhì)煤炭(tàn)产业链上游成本(běn)率被(bèi)动走高、利润(rùn)承压，而中(zhōng)下游成(chéng)本(běn)率实际上(shàng)是改善的(de)（成本(běn)率同比(bǐ)增(zēng)量下(xià)行8.2bp至(zhì)33.5bp），与此同时，更靠近下游的消费行(xíng)业成本率也明显(xiǎn)改善（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利(lì)润仍显(xiǎn)现韧性，但石化产业(yè)链利(lì)润(rùn)在高油价下仍承(chéng)压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行(xíng)业面临最大的成本压力改善和积极的营业收入回升(shēng)，因而下游消费(fèi)行业利(lì)润增速恢(huī)复继续好于其他(tā)行业，单月改(项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求gǎi)善8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中，汽车(chē)、计算机(jī)通信电子(zi)设(shè)备、家(jiā)具(jù)等行业利润增速均改善20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶金产业链虽然整(zhěng)体利润增速仅(jǐn)小幅(fú)改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因上游价格回落导致上游利润下降的缘故，而中下游面临的(de)是营收改善、成本压力缓和的格(gé)局，中下游利润增速改善明显，金属制(zhì)品(pǐn)、通用设备、非金属(shǔ)矿物制(zhì)品等行(xíng)业利润增(zēng)速均(jūn)改善10-20个百分点。相较(jiào)而言，石化(huà)产业链(liàn)行业在营业收入与(yǔ)成本(běn)压力均承压(yā)背景下，利润(rùn)增速仍处于-40.7％的(de)较(jiào)深区间。

　　五、关注二(èr)季度(dù)企业盈利三重风险，以及下(xià)半年潜(qián)在的内生恢(huī)复空间。

　　3月工业企业利润数据显示，虽(suī)然经济需求(qiú)侧短期恢复较快，但(dàn)在成本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍然(rán)承压(yā)，而展望二季度，关(guān)注(zhù)企业盈(yíng)利的三重风险，其(qí)一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递(dì)延需求主(zhǔ)导的需求脉(mài)冲性回升过程(chéng)逐(zhú)步结束，经济内(nèi)生动能仍面临弱化风(fēng)险。其二是(shì)高油价带(dài)来(lái)的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球服务消费逐步恢(huī)复，国(guó)际油价或(huò)再度走高(gāo)，这也意味着成本(běn)压力仍较大(dà)。其(qí)三是费用(yòng)率对于利润的拖累，企业逐步补缴前期社保(bǎo)费(fèi)缓(huǎn)缴等，以及今年(nián)目前降费政(zhèng)策(cè)更(gèng)多为延续(xù)而(ér)非新增，费(fèi)用率对于利润(rùn)同比增速的的拖累也将逐步显现，二季(jì)度剔除基(jī)数扰动(dòng)后的企业盈(yíng)利真实修(xiū)复过程或(huò)相对缓(huǎn)慢。

　　而展望(wàng)下半年，经济内生(shēng)动能的复苏可以期待(dài)，两大领(lǐng)先指标(biāo)已经验(yàn)证，其一是居(jū)民消费倾向结束持续一年(nián)的下滑过(guò)程，消(xiāo)费信心逐步(bù)恢(huī)复，其二是(shì)保(bǎo)交楼政策已推动上半年地产建(jiàn)安投资和竣工积极回补，有望拉动下半年(nián)汽(qì)车(chē)、家(jiā)电、家具等后周期(qī)大(dà)宗消费，重点(diǎn)关(guān)注下半年经济内生动(dòng)能逐步复(fù)苏(sū)、国际油价涨幅逐(zhú)步趋缓后工业企业利(lì)润的修复空间。

　　内容节选自申万宏源宏观研究报(bào)告：

　　《被(bèi)市场(chǎng)低(dī)估的成本与费(fèi)用(yòng)压(yā)力——工业企业效益数据点评（23.03）》

　　证券分(fēn)析师：屠强王胜

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 项数怎么求公式，等差数列的项数怎么求