《基金经理投(tóu)资笔(bǐ)记》宏(hóng)观(guān)策(cè)略系(xì)列(liè)

　　把脉经济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士(shì)），创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金基金经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上期分享中（查看原文），我们提出了5月(yuè)是乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一(yī)个大的背景是市场进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都(dōu)不(bù)是非常清晰。周末中央(yāng)发布(bù)长(zhǎng)期(qī)的产茶名如鱼水是什么茶 如鱼水是什么品种业政策(cè)，基调是清晰的，但那是诗(shī)和远方，是战(zhàn)略(lüè)性的布局，很多投资者更喜欢战术性的机(jī)会。伯(bó)克(kè)希尔哈(hā)撒韦年(nián)度股(gǔ)东大(dà)会在巴(bā)菲特的(de)老(lǎo)家奥(ào)巴哈举行(xíng)，吸引了全球(qiú)投资(zī)者的(de)目光，投资者总希望可以从中寻找到投资的秘诀，价值(zhí)投资的道虽(suī)相同，但法、术、器是各(gè)异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克希(xī)尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧，对数字技(jì)术的(de)批判，很多与会(huì)者收获的可能不是清晰的思路，而(ér)是在迷(mí)宫(gōng)中又多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷(qióng)、六绝、七(qī)翻身”的说(shuō)法(fǎ)，谨慎的A股投资者也(yě)开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重(zhòng)要(yào)的理由是(shì)根据惯(guàn)例，银行保险等利(lì)好兑(duì)现后往往(wǎng)是市场开始调整的开始。A股投(tóu)资历来(lái)是有季节性的，但(dàn)这未必是历史的铁律，比如(rú)2022年5月市场(chǎng)在新的政策基调下开始全面大反攻。我们(men)需要(yào)因时而变，投资(zī)者(zhě)需(xū)要(yào)考虑到当前(qián)的市场背景已经和之前有很大的不同。当前市场进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的(de)一(yī)个(gè)重(zhòng)要(yào)理由(yóu)是除了(le)逻辑(jí)推(tuī)演，很多重(zhòng)要问题很难用清晰的事(shì)实来验证。谨慎(shèn)的投资者往往是见好就收或(huò)者(zhě)谋定(dìng)而后动，因此才有了(le)上(shàng)述的猜测(cè)。

　　市场不(bù)清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市(shì)场已经(jīng)提前(qián)交易了(le)政策的(de)方向，而且今年国(guó)内的政(zhèng)策本(běn)身(shēn)也不(bù)是大开大合(hé)。新出台的政策更多地在落实上(shàng)，较少新(xīn)的提(tí)法。

　　第二，从外(wài)部(bù)看(kàn)，美联储依然在(zài)通胀、就业数据、金融数据和增长数据传递的混乱信息中纠(jiū)结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数字(zì)经济和中特估依然既(jì)有政策(cè)、也有(yǒu)业绩或者(zhě)有(yǒu)未来(lái)预期的业绩(jì)改善，但短期游(yóu)戏、传(chuán)媒、中特(tè)估(gū)与其他板块分化较为极致，也是不争的事实。除(chú)了(le)这两条主线外(wài)，金融、消费和(hé)公(gōng)用事业有反弹，但难以成为(wèi)持续的(de)配(pèi)置主题，新(xīn)能(néng)源崩(bēng)坏的筹码预(yù)期也决定了反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易(yì)行为看，投资者并(bìng)未形成一致预期。随着一季报(bào)的披露，市场阶段性发挥了对盈利现实的(de)定价效(xiào)率(lǜ)。具体表现为，业(yè)绩出(chū)现一(yī)定修复(fù)和表(biǎo)现有(yǒu)韧性的金(jīn)融、中药、电力(lì)、中特(tè)估主题以(yǐ)及TMT中的游戏传媒等(děng)表现(xiàn)较(jiào)好，家电此前也有(yǒu)一定表现。不过，随(suí)着业绩的公布反而出现了一(yī)定的买预期卖(mài)现(xiàn)实的操(cāo)作。当(dāng)然，相对(duì)而言(yán)市场也有(yǒu)定价效率不稳定的(de)一面，同样(yàng)是业绩修复或(huò)有韧性的(de)农林牧渔(yú)、新能源和消(xiāo)费板块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因(yīn)：一季报显示(shì)企业(yè)盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短(duǎn)期市场(chǎng)的核心(xīn)矛盾在于缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点，TMT主线前(qián)期超(chāo)额收(shōu)益过(guò)于显著，目前除了游戏、传媒一枝独(dú)秀外，其(qí)他TMT细分领域阶段性(xìng)有所回(huí)调。中特估相关的基建、银行(xíng)、石油、出版(bǎn)等板块盈(yíng)利有支撑、估值也较(jiào)低，因(yīn)此在最近市场(chǎng)调整的时候(hòu)整(zhěng)体表现较好。在这两条我们看好的全年主线(xiàn)之外，市场部分定价了(le)一季报行情(qíng)，但核心问题在(zài)于(yú)当前(qián)盈利仍处在磨(mó)底阶段(duàn)。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这意味(wèi)着短期盈利很难撑起(qǐ)A茶名如鱼水是什么茶 如鱼水是什么品种股(gǔ)系(xì)统(tǒng)性的(de)行情(qíng)。所(suǒ)以，我们看到这两条主线之外其他业绩尚可的板块，整体反弹(dàn)的幅度都相对(duì)有限。消费的盈利有一(yī)定的修(xiū)复，而市(shì)场由(yóu)于(yú)前期的悲(bēi)观情绪尚(shàng)未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而明(míng)确的：政策关(guān)注产业(yè)升级(jí)和人(rén)的问题

　　近期国内也处于(yú)一个(gè)会议密集召开的阶段，政治局会(huì)议(yì)、中央财经(jīng)委会议和国常会相继召开(kāi)。决策层对于当前经济(jì)复苏动力(lì)不足、复苏势头不稳的(de)问题，有着清醒(xǐng)的(de)认识(shí)，短期的工作重点是恢复和扩大(dà)需(xū)求，但同(tóng)时也明确不(bù)会再走老路——不会通过低(dī)水平的(de)债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产业升级，推进产业(yè)智能化(huà)、绿(lǜ)色化(huà)、融(róng)合化。

　　现代产业(yè)体系下的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提法(fǎ)是“坚持三次产业(yè)融合发展，避(bì)免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不(bù)能(néng)当成(chéng)‘低端(duān)产业(yè)’简单(dān)退出”，这个提法很(hěn)重要。我(wǒ)们去(qù)年(nián)底强调接下来一段(duàn)时间(jiān)的政策(cè)需要强调均衡(héng)性和系统性，才能形成经济发展的合力。卡脖子(zi)的领域要重点支(zhī)持和发展(zhǎn)，但是经济(jì)的运(yùn)行是一个完整的系统，生产和消费、实体经济和金融支(zhī)撑、高科技领域和低(dī)技(jì)术领域(yù)、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等(děng)各方(fāng)面需要协调发(fā)展(zhǎn)，大家的信心(xīn)慢(màn)慢恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤立、片(piàn)面(miàn)地理解和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片这么最(zuì)高科技(jì)的领域(yù)，它的下游(yóu)需求(qiú)也主(zhǔ)要来自消(xiāo)费电子产品中的(de)手机、汽车、智(zhì)能家居等等，没有需求的拉动，产业的(de)发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另外，最近(jìn)政策讨论的一个重(zhòng)点(diǎn)是人，作为(wèi)投(tóu)资(zī)生产拉动核心的企(qǐ)业(yè)家、作为人(rén)力资源重点的人(rén)才、承载民族茶名如鱼水是什么茶 如鱼水是什么品种未(wèi)来的新生人口、需要关注的老龄人(rén)口。当前中(zhōng)国的发展逐渐从资本和劳(láo)动要素(sù)拉动转(zhuǎn)向(xiàng)人力(lì)资源(yuán)拉动(dòng)，技术创新(xīn)成为(wèi)能否突破内(nèi)外部约束的关(guān)键。技术创新能力取决于(yú)制度保(bǎo)障下的主观(guān)能动性，在经历了过(guò)去几年(nián)的非常态之(zhī)后，在内外(wài)部不确定性的制(zhì)约下(xià)，如何让当前每(měi)个主(zhǔ)体充(chōng)满(mǎn)信(xìn)心、充满主观能动性，是政策(cè)的重(zhòng)心。以(yǐ)人工智(zhì)能为代表的数(shù)字(zì)经济大发展，有(yǒu)可能能够帮助我们适当缩小国际竞(jìng)争(zhēng)中人力资(zī)源的差距，这需(xū)要(yào)从(cóng)一(yī)个更高(gāo)的角度(dù)理解人(rén)工(gōng)智能(néng)和数字经济。

　　四、乱云(yún)飞渡仍从容：乱战之(zhī)后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来(lái)是(shì)战略(lüè)僵持阶段的乱战(zhàn)。接下来的(de)政(zhèng)策力度和效果有多(duō)大、盈利能否(fǒu)实(shí)质性的反(fǎn)弹、经济复(fù)苏的斜率是(shì)否面临趋(qū)缓的压力、海外的(de)潜(qián)在风(fēng)险到底有多大、美(měi)联储到底下一步面临的是什么(me)样的经济形势等，投(tóu)资者(zhě)希(xī)望渐(jiàn)次判断(duàn)上述一(yī)系列的重(zhòng)要问题的程(chéng)度(dù)，并(bìng)据此进行布(bù)局。

　　从这个意(yì)义上讲，5月(yuè)交易(yì)机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未必会是(shì)收获的阶段(duàn)。投资者需要多一点耐心，风浪(làng)越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这是我们从巴菲(fēi)特(tè)历次股东大会上(shàng)看(kàn)到价值投资者很重(zhòng)要的(de)一(yī)个特质(zhì)，即我(wǒ)们提倡的“道”。市场的(de)乱是暂时的，随着(zhe)事实的清晰(xī)，投(tóu)资路径也将会(huì)非(fēi)常(cháng)明确。这个路径，我们从产业视角做了一(yī)下梳理，供投资(zī)者(zhě)参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上限是产业(yè)现代化，科技(jì)自主可(kě)用(yòng)，数字化、高(gāo)端化与智(zhì)能化是明确的(de)诗与(yǔ)远方，需要进行战略布(bù)局(jú)。投资的下限是避免(miǎn)系(xì)统性的风险，在现代化(huà)的(de)产业(yè)转型中，当前蕴藏(cáng)风险和未(wèi)来(lái)跟不上历史步伐的产(chǎn)业(yè)是不能进行(xíng)战略布局的。投资的中间状态是周期与消费(fèi)行(xíng)业(yè)，是(shì)战术性的(de)布(bù)局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创金合信(xìn)基金首席经济学(xué)家(jiā)，投委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策(cè)略(lüè)配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大学经济学(xué)博士，清华(huá)大学管理科学(xué)与工(gōng)程博(bó)士后。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分析等实务(wù)领域经验丰富、成(chéng)果卓著。从业23年(nián)以来，一直致力于(yú)在周期波动(dòng)的框架(jià)内(nèi)运用财(cái)政的视角解(jiě)构宏观经(jīng)济的运行，将中国经济看(kàn)作一份资产，通过(guò)资(zī)本(běn)资(zī)产定价(jià)的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金合(hé)信基金经(jīng)理(lǐ)、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合(hé)信基金。此前履职(zhí)博时基金，负责宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时(shí)研究。武汉大学学士，上海财经大(dà)学(xué)经济学(xué)硕士、博士，中国(guó)社科(kē)院经济(jì)学博士后(hòu)，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英文(wén)核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 茶名如鱼水是什么茶 如鱼水是什么品种