来源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚(jù)焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主(zhǔ)要(yào)缘于疫后(hòu)复苏红利驱动，表现为生产(chǎn)恢复(fù)推动出(chū)口形(xíng)势好转，出行需求释放催化(huà)下游消(xiāo)费回暖。从(cóng)行业表现看(kàn)，制造(zào)业从去年(nián)四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从(cóng)主动去库转向被动去库。从(cóng)景气度边际表现看，下游消费制造(zào)>；中(zhōng)游装备制(zhì)造>；上游原材料(liào)加工；服(fú)务业中，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等(děng)线下活(huó)动回(huí)暖，但距(jù)离疫情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看(kà整天吵架的婚姻还能继续下去吗，夫妻超过三条迟早离婚n)，考虑(lǜ)到疫后经济脉冲(chōng)式修(xiū)复(fù)放缓、海外(wài)总需(xū)求回落预期逐步兑(duì)现，消费回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)将成为推动(dòng)下一阶段国(guó)内(nèi)经济复苏的主线。

　　制造业、服务(wù)业是驱动一季度经济复苏的主(zhǔ)因

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运(yùn)输、房地产等行业(yè)景气度明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回落，与(yǔ)年(nián)初出口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的特点相一致。

　　从制造业内部来(lái)看，今年3月，制造业各行业景(jǐng)气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌(diē)”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚未结束。从行(xíng)业(yè)景气(qì)度(dù)边(biān)际改善(shàn)情况(kuàng)来看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上游原材(cái)料(liào)加(jiā)工，煤炭(tàn)行业景气度(dù)表现(xiàn)为高位放缓。

　　下(xià)游消(xiāo)费制(zhì)造行(xíng)业中，与出(chū)行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教娱、烟草、家具制造(zào)行业(yè)景(jǐng)气度(dù)较高，部(bù)分行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备(bèi)制造业行业景气(qì)度(dù)居中，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电(diàn)子设备。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工行业景(jǐng)气度(dù)改善(shàn)幅度最弱，由于行(xíng)业(yè)库存水(shuǐ)平偏高，多数行(xíng)业仍(réng)然受到(dào)价格下跌(diē)的(de)困扰，表现为“量升价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金属矿物>；；；整天吵架的婚姻还能继续下去吗，夫妻超过三条迟早离婚石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级(jí)或是推动下(xià)一(yī)阶段经济复(fù)苏(sū)的主线(xiàn)

　　一季度(dù)，国内经济(jì)复苏主要受益(yì)于疫后复(fù)苏红利驱动。需求方面(miàn)，出行类消费快(kuài)速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消费(fèi)需求得(dé)以释放；供(gōng)给方(fāng)面，国内(nèi)复工(gōng)复产加快推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好(hǎo)转(zhuǎn)的重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向(xiàng)疫后复苏红利驱(qū)动边(biān)际(jì)转(zhuǎn)弱，随着未(wèi)来(lái)海外总需求(qiú)回落(luò)的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国(guó)内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大概率来自(zì)于(yú)消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是(shì)，一季(jì)度居民收入向上修复，消(xiāo)费倾(qīng)向明(míng)显(xiǎn)回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年(nián)疫情期间水(shuǐ)平，同时(shí)信贷(dài)数据指向居民“去杠杆”势头缓(huǎn)和(hé)，未来消费回暖的确定性进一步增强。预(yù)计交通、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地(dì)产后周期相关的可(kě)选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强(qiáng)，有望(wàng)维持(chí)出(chū)口韧(rèn)性；随着(zhe)下(xià)游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比(bǐ)触底回升，制造(zào)业企业盈(yíng)利(lì)有望向上(shàng)修复，企业将从主动去库逐(zhú)步转向被动去库、主动补库，设备投资需求(qiú)有望改(gǎi)善，推(tuī)动中游装备制(zhì)造(zào)景气度维(wéi)持高位。

　　风险提(tí)示(shì)：国内经济恢复(fù)力度不及预期；海外需(xū)求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显回(huí)落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦(jiāo)：疫后经济(jì)复苏有哪些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造(zào)业、服务(wù)业是驱动一季(jì)度经济(jì)复苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季度我(wǒ)国(guó)GDP总(zǒng)量实现超预期增(zēng)长(zhǎng)，指向疫后(hòu)复苏背景下，国(guó)内(nèi)经济(jì)企稳回升。但不同于海外国(guó)家疫后复苏(sū)的(de)规律，本轮(lún)国(guó)内疫后复苏发(fā)生在外需(xū)回(huí)落、国内经济转向高质量发(fā)展、居民(mín)前期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱(qū)动疫(yì)后经济(jì)复(fù)苏(sū)的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行业分(fēn)化特征明显。因此，我们重点从行业层(céng)面，观测当(dāng)前(qián)各行业(yè)景气度水平(píng)。

　　从GDP不(bù)变(biàn)价观测(cè)各行业表现来(lái)看(kàn)，今年一(yī)季度制造业、交通运输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，而建筑业(yè)景气度(dù)回落，与(yǔ)年初出(chū)口数据好转、服务消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地产销售回暖而(ér)投资(zī)疲(pí)弱(ruò)的情况相(xiāng)一致(zhì)。

　　我们以2019年(nián)为基期计算各(gè)年份的复合增速，观察各(gè)行(xíng)业增加值变化。

　　今年一(yī)季度(dù)第一(yī)产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来加快建设农业强国，推(tuī)进(jìn)农业农村现代化的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产(chǎn)业(yè)增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制造业迎(yíng)来(lái)较快复苏，增加(jiā)值增速提(tí)升至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全年增速，与去(qù)年下半年之(zhī)后外需转弱、居民商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢有关。而建筑业景气度明(míng)显(xiǎn)回(huí)落，增加(jiā)值(zhí)增速回落至1.9％，低于去(qù)年四季度的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一季(jì)度第三产业增(zēng)加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去(qù)年(nián)四(sì)季度的4.6％，但相较(jiào)疫(yì)情前仍存在产出缺(quē)口。其中(zhōng)，受益于居民(mín)出(chū)行活动(dòng)恢复(fù)，交通运输(shū)、仓(cāng)储和(hé)邮政业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速明显提升，自去(qù)年四季度的(de)3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业(yè)增加值增(zēng)速小幅(fú)回(huí)升，尽管高于疫情(qíng)三年来的平均增速(sù)，但绝(jué)对水(shuǐ)平不(bù)及2019年，指(zhǐ)向(xiàng)供给水平恢复较慢。而受益于新房和二手房(fáng)销售回暖，今年(nián)一季度房地产(chǎn)业(yè)增加(jiā)值增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏(sū)分化，中下游改善幅度(dù)好于(yú)上游

　　对于行业景气(qì)度的观测，我(wǒ)们采用(yòng)量（各(gè)行(xíng)业工(gōng)业增加值增速）与(yǔ)价格（各行业工业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作(zuò)为供需的衡(héng)量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业自2019年(nián)以来的月度数据，首先将各行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为(wèi)基期的复合(hé)增速，其(qí)次(cì)计算(suàn)2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速和PPI增速(sù)的分位数水平(píng)，通(tōng)过对比2022年(nián)12月和2023年3月的分位数水平，捕(bǔ)捉其边(biān)际变化(huà)。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业景气度出现普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去(qù)年12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量(liàng)升价跌”，指(zhǐ)向经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修复好于需(xū)求端，行业整体(tǐ)去库(kù)进程尚未结束(shù)。从行(xíng)业景气度边际改善(shàn)情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度呈现(xiàn)高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业中，与出行、地产后(hòu)周期相(xiāng)关的(de)行业(yè)景气(qì)度最高(gāo)，部分(fēn)行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区间(jiān)，烟草、家具制造行业也(yě)呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食(shí)品制造景气(qì)度有所回(huí)落，农副加工行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业表现为“量升价跌(diē)”，二(èr)者价格(gé)下跌主要与高库(kù)存水平有关，今年2月，库(kù)存(cún)同比(bǐ)均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水平(píng)；而随(suí)着防疫需求的降温，医(yī)药制造业(yè)景(jǐng)气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与原材料成本下(xià)跌有(yǒu)关，另(lìng)一方面，也与年初外需(xū)表现好于内(nèi)需，部分行(xíng)业仍在去库进程有关(guān)。其(qí)中，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运输设备工(gōng)业增(zēng)加值增速改善幅度最大(dà)，受益于国内产(chǎn)业升(shēng)级、出口优势带来的韧(rèn)性驱动；其次是(shì)汽车制造、金(jīn)属制品，改善幅度(dù)最弱的是通用设备、电子设备，与房地(dì)产新开工强度较弱、消费电子行业周期(qī)性走弱(ruò)有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多(duō)数行(xíng)业仍受制于价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中(zhōng)，有色金属行业(yè)生产端改善幅度最大，3月(yuè)增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速位于2019年以来70％分(fēn)位数水平，但(dàn)受全球(qiú)大宗商品下行周期影响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧承(chéng)压；随着年初建筑业施工回(huí)暖，相关(guān)的黑色金属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景气度提升，但由于库存(cún)水平(píng)偏(piān)高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖累(lèi)整体盈利水平；石化(huà)链(liàn)条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍(réng)处在(zài)50％以下的景(jǐng)气(qì)度(dù)偏低区间，今年由于能(néng)源(yuán)危机缓解，产品价(jià)格相较(jiào)去年同期也出(chū)现(xiàn)普(pǔ)遍(biàn)下跌。

　　煤(méi)炭开采景气(qì)度仍处在高位，但出(chū)现边际(jì)放(fàng)缓，生产(chǎn)及价格(gé)水(shuǐ)平同步(bù)回落。这与去年以来行业产能(néng)持续(xù)扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成品库(kù)存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国(guó)内经济复苏主要(yào)受益于疫(yì)后复(fù)苏红利(lì)。一方面(miàn)，消费场景恢复后，出行类消费快速复苏，前(qián)期积压的购房、服务性需求得以释放；另一方面(miàn)，国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进，保证供给端(duān)的快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据(jù)好(hǎo)转的(de)重要原因(yīn)。

　　进(jìn)入3月(yuè)，经(jīng)济复苏(sū)节奏有所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转弱(ruò)，随着(zhe)未来海外总需求回落的预(yù)期逐(zhú)步(bù)兑现，后(hòu)续驱动国内经济(jì)增(zēng)长的线(xiàn)索，大概率来自于消费回暖和产(chǎn)业升级两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，随着居(jū)民收(shōu)入提升(shēng)和消费(fèi)意愿(yuàn)改善，未来消费回暖的确定性(xìng)进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费，以及家电、家具(jù)、纺服等(děng)可(kě)选消(xiāo)费景气(qì)度均(jūn)有(yǒu)望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数据(jù)看，居民收入(rù)增速提升，消费倾向开始回升，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平(píng)。以2019年为基期的复合增(zēng)速看，今年(nián)一季度(dù)，全国(guó)居民人均可支配收入(rù)增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年四季度的(de)5.6％，居民人均(jūn)消费(fèi)支出(chū)增速提升(shēng)至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一(yī)季度居民平(píng)均消费倾向为(wèi)62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)同(tóng)期均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一(yī)定差距。未来随(suí)着(zhe)服(fú)务业恢复持续向(xiàng)好，有(yǒu)望(wàng)带动相关就业岗位加快恢复，进一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存(cún)贷款数据看(kàn)，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年(nián)以来，居(jū)民储蓄意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数(shù)据看，3月居民新增存款同比增量降至(zhì)2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同比增(zēng)量均(jūn)值(zhí)，也低于2022年6617亿(yì)元的月(yuè)均同(tóng)比增量。从(cóng)贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门(mén)新增净融(róng)资同比多(duō)增(zēng)4859亿元，其中，短期(qī)信贷同比多(duō)增2246亿元，中长期信贷同比多增2613亿元(yuán)。居民部(bù)门(mén)新(xīn)增净融资连续2个月维持同比扩张，指向居(jū)民预(yù)期可能正在筑底，“去(qù)杠杆”势头开始放(fàng)缓。今年第(dì)一季(jì)度城镇储户问卷调查(chá)结(jié)果显示，倾向于“更多储蓄(xù)”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分(fēn)点；倾向于“更多消(xiāo)费(fèi)”和“更(gèng)多投资(zī)”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消(xiāo)费和投资意愿(yuàn)提(tí)升。

　　二(èr)是，产业升级路径(jìng)驱动下，汽(qì)车(chē)和(hé)“新(xīn)三样(yàng)”产品(pǐn)出口优(yōu)势增强，以及(jí)相关行(xíng)业设备投资(zī)更新(xīn)，有望推(tuī)动中(zhōng)游装备制造景气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国(guó)内出(chū)口数据回暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口(kǒu)短期走阔、国内复工复产加快推进外(wài)，也受(shòu)益于RCEP政(zhèng)策(cè)红利持续(xù)释放，以及汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势增强。今年(nián)在海外总需求(qiú)回落背景下，我国(guó)与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及新能源产(chǎn)品优势强化，有望维持装备制造领域出口(kǒu)韧性。

　　另(lìng)一(yī)方面，企(qǐ)业盈利下(xià)滑和(hé)库存(cún)高位，对制造业投资扩产造成一定压(yā)力。但随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企业(yè)盈利有望向上(shàng)修(xiū)复。目前看(kàn)，电气机械等装备制(zhì)造业去库进程已进入下半场(chǎng)，今年1-2月(yuè)专(zhuān)用设备、通(tōng)用(yòng)设备产(chǎn)成品库存(cún)增速呈现(xiàn)触底反(fǎn)弹。随(suí)着需求(qiú)回(huí)暖(nuǎn)、盈利修复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库(kù)逐步(bù)转向被(bèi)动(dòng)去库、主动补(bǔ)库，设备投资需求(qiú)将随之提升。

　　二(èr)、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性(xìng)数据：各国国(guó)债(zhài)收(shōu)益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国(guó)10年期国债(zhài)收益(yì)率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收益率(lǜ)1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法(fǎ)国(guó)10年期国(guó)债收益率较(jiào)上周末(mò)上(shàng)行5BP至2.99％，德国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国(guó)10年(nián)期国债收益率(lǜ)较上周末上行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债收益率利差(chà)收窄。本周美(měi)国10年期和2年(nián)期国(guó)债期限利差(chà)为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整利(lì)差(chà)较上周(zhōu)末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差(chà)较上周末(mò)上(shàng)行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分化，大(dà)宗(zōng)商品价格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分(fēn)化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲(zhōu)股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分别(bié)上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道琼(qióng)斯(sī)工业(yè)指数、纳斯达克指数(shù)分(fēn)别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分(fēn)别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合指数(shù)、上证(zhèng)指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价格(gé)普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石(shí)、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察(chá)：美欧加息(xī)步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美(měi)联(lián)储褐皮书公布，显示近几周美国(guó)经(jīng)济(jì)增(zēng)长(zhǎng)陷(xiàn)入停滞，通胀和招(zhāo)聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐皮书称(chēng)，最近几(jǐ)周美国总体(tǐ)经济活动(dòng)几乎没有变化，几个辖区指出在(zài)不确定性增加和对流动性的担忧加剧之际，银行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期美(měi)国总体(tǐ)物价水平温(wēn)和上升，但价格上(shàng)涨(zhǎng)速度或有所放缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为(wèi)应对高通胀，加息步(bù)伐或将继续。4月21日，美联储哈(hā)克称(chēng)，需要进(jìn)一步收紧政策来应对高通胀，加(jiā)息结束后美(měi)联储将(jiāng)需要在一段(duàn)时(shí)间内维持利(lì)率稳定。同(tóng)日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政策将(jiāng)需要进一步进入(rù)限制(zhì)性(xìng)区域，终端利率(lǜ)或(huò)将高于5％，具体取决于(yú)经济和金融(róng)形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货币政策(cè)会议纪(jì)要公布，绝大多(duō)数委(wěi)员同意将利率(lǜ)上(shàng)调(diào)50个(gè)基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行会议纪要显示，货币政策(cè)在降低通胀(zhàng)方面(miàn)仍有一段路要走，一些(xiē)委(wěi)员认为整体而言通胀风险(xiǎn)倾向于上行(xíng)。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经济和(hé)通胀前景重大不确定性(xìng)的(de)来源。然而除非形势显著恶化(huà)，否则金融市场的紧张局(jú)势(shì)不(bù)太可(kě)能从根本上改变(biàn)欧洲央(yāng)行管(guǎn)理(lǐ)委(wěi)员会对通胀前(qián)景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧(ōu)洲“芯片法案(àn)”落地；美财长(zhǎng)耶(yé)伦强(qiáng)调美国“国(guó)家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事(shì)会和欧(ōu)洲议(yì)会(huì)通过(guò)了一项临时(shí)政治协议，就涉(shè)及430亿欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧(ōu)盟拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金提振(zhèn)半(bàn)导体(tǐ)行业(yè)，以将欧盟占全球半导体制造市(shì)场(chǎng)的份额从10％提升至(zhì)至(zhì)少20％；大(dà)幅提(tí)升芯(xīn)片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半(bàn)导体供应链，并(bìng)与美国(guó)和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美国众议院(yuàn)议长麦卡锡(xī)表(biǎo)示，正在推(tuī)出一份债务上限(xiàn)相关(guān)立法措(cuò)施。白(bái)宫需要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院共和(hé)党希望提高债务上限并削减支出；正在(zài)推出一份债务(wù)上限相(xiāng)关立(lì)法措(cuò)施；债(zhài)务法案将设(shè)法收(shōu)回未(wèi)使(shǐ)用的(de)防疫资(zī)金用于日常开支(zhī)；法案将(jiāng)减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长(zhǎng)耶伦就(jiù)中(zhōng)美关(guān)系(xì)发表讲话，表明美国无意与中(zhōng)国脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣(xuān)称，任何(hé)与中国脱钩的努(nǔ)力(lì)都将是“灾难性的”，美国寻(xún)求与中国(guó)建(jiàn)立“建设性和(hé)公平(píng)的经济关系”。但(dàn)“当美国(guó)利(lì)益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将坚(jiān)定地捍卫国家(jiā)安全，即使以牺牲(shēng)中美关系为(wèi)代价。在国际关系中(zhōng)，耶伦表示美中两(liǎng)国有必要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手(shǒu)问题”，比如帮助面(miàn)临债务(wù)问(wèn)题的新兴(xīng)市场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价(jià)环比(bǐ)上涨(zhǎng)

　　原油价(jià)格环比(bǐ)上涨，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原(yuán)油价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均(jūn)价(jià)为(wèi)80.75美元(yuán)/桶。布伦(lún)特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上(shàng)月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝(lǚ)价环比上涨(zhǎng)，铜、铝(lǚ)库存同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月(yuè)的(de)0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降(jiàng)10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比下跌，库(kù)存同(tóng)比下降

　　水泥价格指数环比上升。4月(yuè)以来(lái)，全国(guó)水泥价格指数(shù)环(huán)比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南、西北以及西南各区价格(gé)指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库(kù)存同(tóng)比(bǐ)下降，钢坯(pī)库存(cún)同比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格(gé)环比由正转负，环(huán)比由上月的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯(pī)库(kù)存同(tóng)比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商(shāng)品房成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄，猪价菜(cài)价下(xià)跌，水果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点(diǎn)。其中，一线、二线、三(sān)线城市商品房成交面积(jī)同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变动幅(fú)度分别(bié)为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地(dì)成交面积跌幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土(tǔ)地供应面积同(tóng)比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成交面(miàn)积同比增速(sù)为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上(shàng)月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格下(xià)跌(diē)，水果价格(gé)上涨。2023年4月以(yǐ)来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对上月扩大2.6个(gè)百分点(diǎn)。蔬(shū)菜价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩(suō)小(xiǎo)4.54个百分点。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零(líng)售销量增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用车日(rì)均零售销量同比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百分点(diǎn)。批发(fā)销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点(diǎn)。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率普(pǔ)遍下行

　　货币市场(chǎng)利率趋势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较(jiào)上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较(jiào)上(shàng)月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上(shàng)月(yuè)末下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国(guó)内(nèi)政(zhèng)策：发改委强调(diào)提振消(xiāo)费持续回(huí)升的(de)动力；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月(yuè)19日，国家发展改(gǎi)革委举(jǔ)行(xíng)4月份新(xīn)闻(wén)发布会，强调要(yào)提振消费持续回(huí)升的动力。接下来将(jiāng)重点做好四方面(miàn)工(gōng)作：一是(shì)，研究起草关(guān)于恢复和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕(rào)大宗消费(fèi)、服(fú)务消费、农村(cūn)消(xiāo)费等(děng)重点领域(yù)；二是，下大力气稳定(dìng)汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡(xiāng)；三是(shì)，会同(tóng)有(yǒu)关方面(miàn)优(yōu)化就业、收入分配(pèi)和消(xiāo)费全链(liàn)条良性循(xún)环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营造放(fàng)心(xīn)消费(fèi)环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资委党委(wěi)召开扩(kuò)大会(huì)议，强调推动国(guó)资央(yāng)企着力发展实体经济特别是战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推(tuī)动国资央(yāng)企在(zài)中国式现(xiàn)代化新征程中走在(zài)前列，着力提升科技(jì)自立自(zì)强水平，提升(shēng)自主创新(xīn)能力(lì)；着力发展实体(tǐ)经济特别是战(zhàn)略性新(xīn)兴(xīng)产业，加快推进现代化产业体系(xì)建设；抓好新(xīn)一轮国企改革深化提升行(xíng)动(dòng)组织实施，高水平(píng)参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发布(bù)会(huì)介绍一季度工业和信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定(dìng)实施重点行业(yè)稳增长的工(gōng)作方案(àn)。一是营造(zào)良好产(chǎn)业发展环境，落实落细(xì)稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推(tuī)动出(chū)口保稳(wěn)提(tí)质，加大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关(guān)部门落实(shí)好稳外贸政策举措；三(sān)是促进内需加快恢复(fù)，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是持(chí)续增(zēng)强发展动(dòng)能，加快战略性新兴产(chǎn)业的(de)创新发展。

　　四(sì)、财(cái)经日(rì)历(lì)

　　五、风险提(tí)示

　　国(guó)内经济恢复力度不及(jí)预(yù)期；海外需(xū)求超预期回落。

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