平安首(shǒu)经团队：钟正生/张璐/常艺(yì)馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表现(xiàn)乏力。继一季度“天(tiān)量”投放后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月疫情冲击期间创下的低点仅多增(zēng)2873亿(yì)元，“稳信用”压力有所显现。社融骤降的主要拖(tuō)累在于(yú)人(rén)民币信贷(dài)增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以(yǐ)来历(lì)史同期的(de)次低点（仅略高于2022年同期(qī)）。表(biǎo)外(wài)融资和直接融(róng)资基(jī)本(běn)延(yán)续了一季度(dù)的格局。1）委托贷款和信托贷款小(xiǎo)幅(fú)正增(zēng)长；未贴现银行承(chéng)兑汇票较去年同期降幅收(shōu)窄；2）企业直(zhí)接(jiē)融资较去(qù)年同期有(yǒu)所下降，主因债(zhài)券(quàn)到期规模较大。3）政府(fǔ)债融(róng)资规模同比(bǐ)多增，但(dàn)需警(jǐng)惕其(qí)“后劲”。2023年提(tí)前批的剩(shèng)余发(fā)行额度不及万亿，截至5月上旬尚未下发剩(shèng)余批次的地方债(zhài)额度，期间空(kōng)档可能拖累政府债融资表现。

　　新增人民币贷款(kuǎn)偏弱(ruò)，增量明显弱于历史同(tóng)期均值(zhí)。各分(小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短)fēn)项从(cóng)强(qiáng)到(dào)弱(ruò)排序，企业中长期贷(dài)款>；企业短期(qī)贷款>；居(jū)民短期贷款(kuǎn)>；居(jū)民中长期贷(dài)款。新(xīn)增人民币贷(dài)款的最大问题仍然在于居民中长期贷(dài)款，房地产销售不振使其增(zēng)量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿还(hái)存量房贷又雪上加(jiā)霜。但基于4月这(zhè)个信贷投(tóu)放传统(tǒng)淡(dàn)季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷需求不(bù)足的结论。一方面，企业(yè)中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月(yuè)又创历(lì)史同期新高，仍能有效发力；另一方(fāng)面，表内票据维(wéi)持低增长（与去年1-5月表内(nèi)票据(jù)高增长形成对(duì)比），也意味着目前企业贷款需求或许(xǔ)尚(shàng)可。此(cǐ)外，4月初以来存款(kuǎn)利率(lǜ)市场化改革较快推进，这有助于缓解银行面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持实体经济(jì)的可持续性，能够(gòu)为企业(yè)贷款利率的进一步下调“蓄力”。

　　小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短)从(cóng)货币供应量和(hé)存(cún)款数据看(kàn)：1）M1同比小幅回升(shēng)。每年前4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势影响(xiǎng)较(jiào)大，或是驱动其变化的主因。在贷款扩(kuò)张的同时，企(qǐ)业(yè)存款也有边(biān)际改(gǎi)善。2）M2同比增速有所(suǒ)回落。4月居民资产(chǎn)再(zài)配置(zhì)，银行(xíng)理财规模(mó)重回扩张，对M2形成拖累(lèi)。考虑到去年4月(yuè)M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数变化也有较强影响。3）居民存款(kuǎn)同比少(shǎo)增(zēng)。考虑到4月(yuè)多家(jiā)中小银(yín)行下调挂牌存款利率、银行理财市场火(huǒ)热、居民提(tí)前(qián)偿(cháng)还房贷(dài)规模较高(gāo)，其驱动因素更(gèng)多是家庭资(zī)产的再(zài)配(pèi)置，流向消费规模可能(néng)较(jiào)为有限。4）4月(yuè)财(cái)政(zhèng)存款同比大幅多增，但结合(hé)基建相关高(gāo)频开工率和重大项(xiàng)目开工金额数据(jù)看，财政对实(shí)体经(jīng)济支持(chí)力度可能有所减弱。从4月金(jīn)融数据看，房(fáng)地产恢复(fù)仍然缓慢，此时若(ruò)财政(zhèng)基建支持力(lì)度不(bù)稳，可能导致中国经济环比(bǐ)增长动能较快衰减。

　　目(mù)前社融增(zēng)速(sù)回升幅度较小，但与(yǔ)名(míng)义GDP增速对(duì)比看，货币政策对实体经济的支持还是比(bǐ)较(jiào)有力的(de)。即便按2023年中国名义GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的(de)实际GDP增速，加上1到2个点的GDP平减指数），10％的社融(róng)增速也应足够与(yǔ)之匹配。我(wǒ)们认为，后续需通过财政加力、促进房地产修复、促进(jìn)家(jiā)庭超额储蓄动用(yòng)等方式扩大总需求(qiú)，夯实经济回升(shēng)势(shì)头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表现(xiàn)乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万(wàn)亿元(yuán)，同(tóng)比多增2873亿(yì)元；社(shè)融存量同比(bǐ)增速持平于上月(yuè)的10％。考(kǎo)虑到去(qù)年同期疫情多点散发、社(shè)融一度触“冰”的(de)低(dī)基(jī)数效应，以及今(jīn)年一季度“开门红”期间社融(róng)月均(jūn)同比多增(zēng)8200多亿的亮眼表现，4月社融表现(xiàn)乏力“稳信用(yòng)”压力有所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人(rén)民币信贷增势放缓，是4月社融骤降的主(zhǔ)要拖累。2023年4月人民币(bì)贷款(kuǎn)4431亿元，为2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同(tóng)期的次低点（仅(jǐn)较2022年同期(qī)高815亿元(yuán)）。不过，得益于(yú)出口边际回暖(nuǎn)、人民(mín)币(bì)汇(huì)率相对稳定(dìng)，4月外币贷款同比有所少减。

　　另一方(fāng)面(miàn)，表外融资和(hé)直(zhí)接(jiē)融资基本延续了一季(jì)度的(de)格局。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同(tóng)比缩量，继续小幅拖(tuō)累新增社融。2023年4月企业(yè)债融资、非金融企业境(jìng)内股票融资分别同比(bǐ)少增809亿元、173亿元。今年春节后，企业贷款发(fā)行规模持(chí)续高于去年(nián)同(tóng)期，但到(dào)期偿(cháng)还也迎来高峰(fēng)，对净(jìng)融资(zī)构成拖(tuō)累(lèi)。截(jié)至2023年一季(jì)度末，2022年10月推出的500亿元民营企业债券融资支持工具（第二(èr)期）尚(shàng)未开始投(tóu)放(fàng)使用(yòng)，相关政策(cè)支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债融资(zī)规模同比多增(zēng)，但需警惕其小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短)“后劲(jìn)”。今年前4个月，财(cái)政继续(xù)前置(zhì)发力，政府债(zhài)融资规模较去年(nián)同期累(lèi)计(jì)多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年(nián)政府(fǔ)债融资的(de)总体规模与去年相当。但不同之处在于，2022年在3月(yuè)底就已(yǐ)经下达(dá)剩余批(pī)次的新增地方债额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下发(fā)剩余批次的地方(fāng)债额度，且提前批的(de)剩余发(fā)行额度不(bù)及万(wàn)亿。如果近期下(xià)达地方(fāng)债额度，按照往年(nián)节奏，经过地方政府项目额度分配、预算调整程(chéng)序(xù)，剩(shèng)余批(pī)次地方债可能至(zhì)6月中下旬(xún)才能发出(chū)，期间的“空档(dàng)”可能会(huì)拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融(róng)资同比多增，持续对(duì)社(shè)融构(gòu)成小幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托贷款(kuǎn)单月小幅新增，相比去年同期分别多增85亿元(yuán)、少减734亿元。在(zài)表(biǎo)内票(piào)据贴现减少的(de)情况下，未贴现银行承(chéng)兑汇票(piào)较去年同(tóng)期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累在(zài)居(jū)民(mín)端

　　2023年4月(yuè)新增人民币贷款为7188亿元，比(bǐ)去年同期低点仅略有多增，相比18年(nián)-21年同期均(jūn)值少增6237亿元。各分项从强到弱排序(xù)，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款 >； 居民短期(qī)贷(dài)款 >； 居民中长期贷款”。具(jù)体地，

• 　　居民中长期(qī)贷(dài)款单(dān)月净偿还规模达历史(shǐ)新高，相比18年-21年同(tóng)期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比少减(jiǎn)，但(dàn)较18年(nián)-21年同期均值多(duō)减2625亿(yì)元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款同比多增(zēng)，但略低于(yú)18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中长期(qī)贷款延续前期亮眼(yǎn)表现，同(tóng)比大幅多增4071亿(yì)元，且创历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增(zēng)人民(mín)币贷款的(de)最大问题仍然在于居民中长期(qī)贷(dài)款，房地(dì)产销售(shòu)低迷使(shǐ)其(qí)增(zēng)量不足，居民预期(qī)偏弱、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上(shàng)加霜。基于(yú)4月这个信贷投放传统(tǒng)淡(dàn)季的数(shù)据，尚不能得出(chū)企业信贷需(xū)求不足的结论。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长期(qī)贷款(kuǎn)在一(yī)季(jì)度大幅(fú)高增后，4月又创(chuàng)历史同期新高，仍然(rán)能够有效发力。

• 　　另一方(fāng)面，表(biǎo)内(nèi)票据维持(chí)低(dī)增长（与(yǔ)去年1-5月表内票据高增长形成对比），也(yě)意(yì)味着目前企业贷款需求(qiú)或许尚可。

• 　　此外，4月初(chū)以来存款利率(lǜ)市场化(huà)改革较快(kuài)推进(jìn)，这有助(zhù)于(yú)缓解(jiě)银行面(miàn)临(lín)的净息差压力，增强其支持(chí)实体经济的可持续性，能够(gòu)为企(qǐ)业(yè)贷款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)的 进一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民资产再配(pèi)置(zhì)

　　M1同比小幅回升。一方面，从历史规律看，每年前4个月翘(qiào)尾因素对M1同比走(zǒu)势的影响(xiǎng)较大，这可(kě)能(néng)是驱动其变化的主(zhǔ)要原因(yīn)。另(lìng)一(yī)方面，在(zài)企业贷款扩张的(de)同时，企业存(cún)款(kuǎn)也(yě)有边际改善，4月(yuè)新增规模约1408亿(yì)元，而21年、22年4月(yuè)企业存款(kuǎn)均(jūn)在(zài)减少。

　　M2同比增速有所回落。一方面，4月信贷扩张乏(fá)力，对M2的支撑(chēng)不(bù)强(qiáng)。另一方面，居民资产(chǎn)再配置，银(yín)行理财规模重回(huí)扩(kuò)张(zhāng)，对M2也形(xíng)成(chéng)拖(tuō)累。此(cǐ)外，考(kǎo)虑到去年(nián)4月M2同(tóng)比增速较3月抬升0.8个百(bǎi)分点，基数的变化也有(yǒu)较强影响。

　　4月(yuè)居民存(cún)款出(chū)现了2022年3月(yuè)以来(lái)的首(shǒu)次同比少增，其驱动因素更(gèng)多是家(jiā)庭资产(chǎn)的(de)再配(pèi)置，流(liú)向消费(fèi)的规模可能较为有限。4月以(yǐ)来多家中(zhōng)小银行下调(diào)挂牌存款利率（据融(róng)360监测数据，4月份农商行1年、2年、3年(nián)、5年期(qī)存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财(cái)市场需(xū)求火热(rè)，居民提(tí)前偿还房贷规模(mó)较高(gāo)（4月居民中长期贷款净偿还规模达历史新(xīn)高）。

　　值得警惕的是，4月财政(zhèng)存款同比大(dà)幅(fú)多增4618亿元，去年同期留抵退(tuì)税推进存在一定影响。但结合其(qí)他(tā)指标(biāo)看，财政对实(shí)体经济的支持(chí)力(lì)度可能有所(suǒ)减弱，基建(jiàn)投(tóu)资相关的(de)高频(pín)指标出现了下(xià)行(xíng)的苗头(tóu)（4月下(xià)旬(xún)以来，全国(guó)高炉(lú)开工率、电炉开(kāi)工率(lǜ)、独立焦(jiāo)化厂焦炉生(shēng)产率、水泥磨机运转率、石(shí)油沥(lì)青开工率等(děng)指(zhǐ)标环比走弱(ruò)），重(zhòng)大项目开工金(jīn)额同环比较快(kuài)下滑（据Mysteel不(bù)完全统计(jì)，2023年4月全国各地重大项(xiàng)目开(kāi)工(gōng)总投资(zī)额约28078.26亿元，环(huán)比下(xià)降34.0％，不及去年同期(qī)的半(bàn)数(shù)）。从4月金融数据看(kàn)，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢(màn)，此时如果(guǒ)财政基建支持(chí)力度不稳，可能(néng)导致中国(guó)经济(jì)的(de)环比增长动能较快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 小学六种说明方法及作用，六种说明方法及作用(简短)