金融界5月27日消息(xī) 近(jìn)日因为昆(kūn)明国(guó)资(zī)委(wěi)的(de)一封声明，让城投债成为关(guān)注的(de)焦点，当前地方(fāng)债的规模和地方政府的偿债能力(lì)已经越来(lái)越被重视。如何如何处置(zhì)地方债务？

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　　中泰证(zhèng)券首席经济学家(jiā)李(lǐ)迅(xùn)雷发(fā)文称，地方债包括地方(fāng)一般债、专项债和(hé)包括城投债在内(nèi)的各种隐形(xíng)债(zhài)，其规模究(jiū)竟有多大，尚有争议，但(dàn)增长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是(shì)地方债的主要持(chí)有(yǒu)者，他们(men)普遍担心(xīn)的还是城(chéng)投债务、非标等地方政府隐形债风险。例如，近期贵州(zhōu)省政府发展(zhǎn)研究中心提出(chū)，“化(huà)债工(gōng)作推进(jìn)异常(cháng)艰难，仅(jǐn)依靠自(zì)身能(néng)力已无法得(dé)到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)看来，在土地(dì)财政缩水的(de)背景下，地方政(zhèng)府(fǔ)的财权与事权不(bù)匹(pǐ)配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来(lái)。在我国政府杠杆(gān)率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平确实(shí)够(gòu)高了(le)。需要调整中央(yāng)和地(dì)方之间(jiān)债务余额的比例关系。“今(jīn)后应(yīng)加大(dà)中央(yāng)政府的(de)发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当前中(zhōng)国经济(jì)转型(xíng)的(de)关键阶段(duàn)，维(wéi)护(hù)地方(fāng)政府(fǔ)的(de)信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有与政府部(bù)门完全(quán)“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建(jiàn)议给予困难省份一定的“托(tuō)底”支(zhī)持，在政(zhèng)策上大(dà)力度支持地(dì)方政府“化(huà)债”。如帮助(zhù)地方(fāng)政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉长债务期限（非(fēi)债券(quàn)类债务展期(qī)，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政策(cè)性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让(ràng)债务更(gèng)加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中(zhōng)央(yāng)政策(cè)上支持地(dì)方政府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典型案(àn)例(lì)为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来(lái)源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处(chù)置地(dì)方债务的辨证思(sī)考(kǎo)》

　　截至2022年末全(quán)国城投(tóu)有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台(tái)成为地方债务主要体现形式

　　城投(tóu)债是(shì)指城(chéng)投企(qǐ)业公开发行的公(gōng)司债(zhài)券(quàn)和中期票据(jù)。按照新预算法、“43号(hào)文(wén)”出台明确城投债与地方(fāng)政府信用脱钩，城投公司(sī)定位由(yóu)地(dì)方政府投融资(zī)机构(gòu)转变为市场化运营主体，地方政府不再对城(chéng)投债(zhài)兜底。但实际上市场仍然把城投债(zhài)看作由(yóu)地方(fāng)政府背书的高信(xìn)用等(děng)级债(zhài)券。

　　因此城(chéng)投公司(sī)通常都(dōu)是(shì)地方政(zhèng)府下设的(de)投融资机构，很难完(wán)全独立成为与政府无关(guān)的纯(chún)市场化的(de)企业。城投(tóu)的债务主要包括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两(liǎng)种(zhǒng)方(fāng)式，以(yǐ)前(qián)一(yī)种(zhǒng)方(fāng)式为(wèi)主，但(dàn)后(hòu)一种债权融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上(shàng)。

　　总体看，2011年以来(lái)，全国城投有息债务快速扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年(nián)末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以上。

城投平(píng)台发(fā)债余(yú)额的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实(shí)际上已(yǐ)经(jīng)成为(wèi)地(dì)方债务的主要体现形式(shì)，规模明显(xiǎn)超过地(dì)方政府的(de)一般债和专项债之和。城投平台中，如(rú)今，城(chéng)投平台(tái)的债券余额大约为13.8万(wàn)亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说明城投债仍属于地方政府背书的高等级(jí)信(xìn)用债。但(dàn)是，城投(tóu)平台的非标违约情(qíng)况(kuàng)时(shí)有(yǒu)发生(shēng)，银行贷款展期、调(diào)整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政(zhèng)府应确保城投债按时兑付，不能(néng)轻易(yì)违约

　　当前市场对(duì)地方政府债务增长和财政收(shōu)入增(zēng)速下降甚至负增(zēng)长(zhǎng)的现(xiàn)象普(pǔ)遍(biàn)担心，尤其(qí)对财力偏弱的(de)东北、中西部省份，城投债(zhài)的收益率普遍(biàn)高(gāo)于东部发达(dá)省市。2022年13个省土地(dì)出让(ràng)金对政府债务利息(xī)覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地(dì)之后，捉襟见(jiàn)肘的(de)情(qíng)况(kuàng)更加明显。

　　河南的(de)永(yǒng)煤债违(wéi)约之后，对河(hé)南省乃至(zhì)全(quán)国的信用债市场都造(zào)成负(fù)面冲(chōng)击，信用分层(céng)现象(xiàng)加剧，部分经济偏弱(ruò)区域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海、云南和天津等近几(jǐ)年融资成本(běn)仍在(zài)上升(shēng)；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年(nián)融资成本(běn)大幅上升(shēng)，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较全国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投(tóu)债加权平均(jūn)票面利率降幅也明(míng)显不如全国。

　　当前(qián)在经(jīng)济复苏不(bù)及预期的背景(jǐng)下(xià)，投资者(zhě)的(de)风(fēng)险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府应(yīng)该确保(bǎo)城投债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会(huì)恶(è)化(huà)区域信(xìn)用环境，导致地方(fāng)国企(qǐ)融资难(nán)、融资贵。从未来(lái)区域(yù)经(jīng)济发展(zhǎn)的角(jiǎo)度(dù)看(kàn)，政府部(bù)门仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平稳(wěn)增长，需要保(bǎo)持政(zhèng)府信用，不(bù)能(néng)轻易违(wéi)约。

　　建议(yì)中央大力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前迫(pò)切需要增强(qiáng)城投债权人的持有信心(xīn)，首先要确保城投债不(bù)违约(yuē)，这就意味着城投公司能够具(jù)备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着对地(dì)方债不兜底(dǐ)，但(dàn)建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，即在政策上(shàng)大(dà)力度支持蒂玮娜手表是杂牌吗，蒂玮娜手表一千多值得买吗地(dì)方政府“化(huà)债”，如(rú)帮助(zhù)地方(fāng)政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉蒂玮娜手表是杂牌吗，蒂玮娜手表一千多值得买吗长债务期限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实(shí)践银(yín)行(xíng)贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策(cè)性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金来(lái)降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府可否通过出(chū)让国有资产来偿债(zhài)方面(miàn)，也希望(wàng)中(zhōng)央(yāng)给予政策上的支(zhī)持。因为今(jīn)年(nián)3月1日(rì)，国资委在(zài)对政协十三届全国委员会第五次会议第00503号提案的(de)答(dá)复中(zhōng)表示，将适时出台制(zhì)度规(guī)定及操作(zuò)细则，探索国(guó)有权益份额规范化退(tuì)出的(de)有效方(fāng)式和(hé)途(tú)径(jìng)，充分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业创新发展(zhǎn)。

　　通过出(chū)让国有企业股权获得(dé)收(shōu)入偿(cháng)还(hái)债务，典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护地方政府的(de)信(xìn)用，防范区(qū)域(yù)性(xìng)金融风(fēng)险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故(gù)在(zài)城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持(chí)。

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