戴choker就是m吗，戴choker什么意思ong>《基(jī)金经理(lǐ)投资(zī)笔记(jì)》宏观策略系列

　　把脉(mài)经(jīng)济周期拐点 实现财富管理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士），创金合信(xìn)基(jī)金基金经理

　　乱云飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享中（查看(kàn)原文），我们提出(chū)了(le)5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的背景是(shì)市场进入了战略(lüè)相持阶段，进攻和防守的理由都不是非常(cháng)清晰。周末中央发布长期(qī)的产业政策，基调是清晰的(de)，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的布(bù)局，很多投资者更(gèng)喜欢战(zhàn)术性(xìng)的机会(huì)。伯克希(xī)尔哈撒韦年度股(gǔ)东大会在巴菲特的老家(jiā)奥(ào)巴哈举(jǔ)行(xíng)，吸引了全球投资者的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中(zhōng)寻找到投资的秘诀，价(jià)值(zhí)投资的道虽相同，但法、术、器是各异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克(kè)希尔决策者(zhě)对宏(hóng)观环境的担忧，对数字技术的(de)批判，很(hěn)多与(yǔ)会者收获(huò)的可能不是清晰的思路，而是(shì)在迷(mí)宫(gōng)中(zhōng)又多走了(le)一圈。

　　一、市场陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷(qióng)、六绝(jué)、七(qī)翻(fān)身”的(de)说法(fǎ)，谨(jǐn)慎的(de)A股(gǔ)投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的(de)理由是根(gēn)据(jù)惯(guàn)例(lì)，银行保险(xiǎn)等(děng)利(lì)好兑(duì)现后(hòu)往往是(shì)市场开始调整的开始。A股(gǔ)投资历来是有季节性的，但(dàn)这未必是历史的(de)铁律，比如2022年5月市场在新的政策(cè)基调下(xià)开(kāi)始全(quán)面大戴choker就是m吗，戴choker什么意思反攻。我们需要(yào)因时而变，投资者需要考虑到当前的市场背景已经和之前有很大的不同(tóng)。当前市场进(jìn)入战略僵持阶(jiē)段的一个重要理由是除了逻(luó)辑推演，很多重要(yào)问题很难用(yòng)清晰的(de)事实来验证。谨慎的投资者往往是(shì)见好(hǎo)就收或者谋定而(ér)后(hòu)动，因此才有了上述的(de)猜测。

　　市(shì)场不清楚的地方在哪(nǎ)里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经提(tí)前交(jiāo)易了政策的方向，而(ér)且(qiě)今年(nián)国内(nèi)的政策(cè)本身也(yě)不是大开大合(hé)。新出台的政策更多(duō)地(dì)在落实上，较(jiào)少新的(de)提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联(lián)储(chǔ)依然(rán)在通胀(zhàng)、就业数据、金戴choker就是m吗，戴choker什么意思融(róng)数(shù)据和增长数(shù)据传递的混乱信(xìn)息中纠结。

　　第(dì)三，从投资主线看，数字经济和中(zhōng)特估依然既有政策、也有业绩(jì)或者有未来预期的(de)业绩(jì)改善(shàn)，但短期(qī)游戏、传媒、中特估与其他(tā)板块分化较(jiào)为极致(zhì)，也是不争的事(shì)实。除了这两条(tiáo)主线外，金融(róng)、消费和(hé)公用事业有反弹，但难以(yǐ)成为(wèi)持续的配置(zhì)主题，新能(néng)源崩坏的筹码预期也(yě)决定了反弹的(de)脆(cuì)弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看(kàn)，投(tóu)资者并(bìng)未形成一致预期。随着一(yī)季报的披露，市(shì)场阶段性(xìng)发挥了对盈(yíng)利现实的(de)定价效率。具(jù)体表现为，业绩出现一定修(xiū)复和表现有韧性的(de)金融、中药(yào)、电力、中特估主题(tí)以及(jí)TMT中的游(yóu)戏(xì)传(chuán)媒等表(biǎo)现(xiàn)较好(hǎo)，家电此前也(yě)有一定表现。不过，随(suí)着业绩的公布(bù)反而出现(xiàn)了一定(dìng)的买预(yù)期卖(mài)现实的(de)操作。当然，相对而言市场也(yě)有定价(jià)效率不稳定的一面，同样(yàng)是业绩修复或有(yǒu)韧性(xìng)的(de)农林牧(mù)渔、新能(néng)源和消费板块，整(zhěng)体表(biǎo)现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一季(jì)报显示企(qǐ)业盈利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短(duǎn)期(qī)市场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的(de)亮点(diǎn)，TMT主线前期超额收益过于(yú)显著，目(mù)前除(chú)了游戏(xì)、传媒一枝独秀外(wài)，其他TMT细(xì)分领域阶段性(xìng)有所回调。中特估相(xiāng)关(guān)的基建(jiàn)、银行(xíng)、石油(yóu)、出版等(děng)板块盈利(lì)有支撑、估值(zhí)也较低，因此(cǐ)在最近市场调整的时候整体(tǐ)表(biǎo)现较好。在这两条我们看好的全(quán)年(nián)主线(xiàn)之外，市场(chǎng)部分定价了一(yī)季(jì)报行情，但(dàn)核心问(wèn)题(tí)在于当前(qián)盈利(lì)仍(réng)处在磨底阶(jiē)段。扣除金融和两桶油，A股的盈利还在下滑，这意(yì)味着(zhe)短期(qī)盈利很难撑起A股系统性(xìng)的行情(qíng)。所以，我们看到这两条主线之外其他业绩(jì)尚(shàng)可(kě)的板块，整(zhěng)体反弹的幅度都相对有限。消费的盈利有一定(dìng)的(de)修复(fù)，而市场(chǎng)由于前期的悲观情绪尚未对其定价(jià)，这可能蕴含阶段(duàn)性交易机(jī)会。

　　三、战略性布局是清晰而明确的：政策关注(zhù)产业升级和人的问题

　　近期国内也处于一个(gè)会(huì)议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会议和国常会相继召(zhào)开。决策层(céng)对于当前经济复苏动力不足、复苏势头不稳的(de)问(wèn)题，有着清(qīng)醒的认识，短期的工作(zuò)重点是恢复和(hé)扩(kuò)大需求，但同时也明确不会再走老路——不(bù)会通过低水平(píng)的债务扩张来刺(cì)激经济，而(ér)是聚焦实体经(jīng)济的产业(yè)升级，推(tuī)进产业智能化、绿(lǜ)色化、融合化。

　　现代(dài)产业体系(xì)下的融合发展

　　这(zhè)次财经委会(huì)议的一(yī)个新提(tí)法(fǎ)是“坚持(chí)三(sān)次产业融合发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚持推(tuī)动传统产(chǎn)业(yè)转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这(zhè)个提法很重要。我们(men)去年(nián)底强(qiáng)调接(jiē)下来(lái)一段时(shí)间的政策需要(yào)强(qiáng)调均(jūn)衡(héng)性和(hé)系统性，才能形(xíng)成经济发(fā)展的合(hé)力。卡脖子(zi)的(de)领域要重点支持和发(fā)展，但是经(jīng)济的运行(xíng)是一个(gè)完整的系(xì)统，生(shēng)产和消费、实(shí)体经济和金融(róng)支撑(chēng)、高科技领域和低技术(shù)领(lǐng)域、融资-设计(jì)-制造—物流(liú)-销售-服务等各方(fāng)面需要协(xié)调发展，大(dà)家的(de)信心慢(màn)慢恢复(fù)、收入(rù)慢(màn)慢(màn)恢复，才能够真正把需求拉动起来(lái)。不(bù)能(néng)够孤立、片面地(dì)理解(jiě)和执(zhí)行政(zhèng)策，毕竟即使是芯片这(zhè)么最高(gāo)科技(jì)的领(lǐng)域，它的下游(yóu)需求(qiú)也主要来自消(xiāo)费电子产品(pǐn)中(zhōng)的手(shǒu)机、汽(qì)车、智(zhì)能家居等等(děng)，没有需求(qiú)的(de)拉(lā)动，产(chǎn)业(yè)的发展就缺乏良(liáng)性循环的基础。

　　高质量的(de)人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨论的一个(gè)重点是(shì)人，作为投资(zī)生产拉动(dòng)核(hé)心(xīn)的(de)企业家、作为人力资源(yuán)重点的人才(cái)、承载民族未来的新生人口、需(xū)要关注的老龄(líng)人口。当前(qián)中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳(láo)动要(yào)素拉动(dòng)转向人力资源拉动，技(jì)术创新成为(wèi)能否突(tū)破内外(wài)部约束的关键。技术(shù)创新能(néng)力取决于制度保障(zhàng)下的主观能动(dòng)性，在(zài)经(jīng)历了过(guò)去几年的非常态之(zhī)后，在内外部不确定性的制约下，如何(hé)让当前每个主体充满信心、充满(mǎn)主观(guān)能动(dòng)性，是政(zhèng)策的重心。以人工智(zhì)能(néng)为代表的数字经济大发展(zhǎn)，有可能能够帮助我们适当缩小国(guó)际(jì)竞(jìng)争中人力资(zī)源的(de)差距，这需要从一个更高的(de)角度理解(jiě)人工智能和数字(zì)经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍(réng)从容(róng)：乱战之后的投资路(lù)径

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶段的乱战。接下来(lái)的政策力度(dù)和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质(zhì)性的反弹、经(jīng)济(jì)复苏的斜(xié)率(lǜ)是否面临趋缓(huǎn)的压力、海外(wài)的潜在(zài)风险到底(dǐ)有多大、美联(lián)储(chǔ)到底下一步面(miàn)临(lín)的是什么(me)样的经济形势等，投(tóu)资者希望渐次判断上(shàng)述一系列的重要问题的程度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个(gè)意义(yì)上讲，5月(yuè)交易机会可能更均衡(héng)、但也更脆弱(ruò)，当前(qián)可能是一个布局的(de)好阶段，而未(wèi)必(bì)会是收(shōu)获的(de)阶段。投(tóu)资(zī)者需(xū)要(yào)多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一次(cì)的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这是我(wǒ)们从巴菲特历次股东大会上看到价值投资者很重要的一个(gè)特质，即我们(men)提(tí)倡的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路径也将会非(fēi)常明(míng)确(què)。这个(gè)路径，我们从产业视(shì)角做(zuò)了(le)一下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体(tǐ)而言：投(tóu)资的上限是产业(yè)现代化，科技自(zì)主可用，数字化、高端化与智(zhì)能化(huà)是明(míng)确的(de)诗与远(yuǎn)方，需要进行战略布局。投资的下限是(shì)避免(miǎn)系(xì)统性的风险(xiǎn)，在现代化的产业转型中，当前蕴(yùn)藏风(fēng)险(xiǎn)和(hé)未来跟不上(shàng)历(lì)史步伐的(de)产业是(shì)不能进行(xíng)战略布局的。投(tóu)资的中间(jiān)状(zhuàng)态是(shì)周期(qī)与(yǔ)消费行业，是战(zhàn)术性的布局。

　　产业视角下(xià)的投资路(lù)线(xiàn)图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济(jì)学家，投委会委员兼秘书长，宏观策(cè)略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经(jīng)济学(xué)博士(shì)，清华大学(xué)管理科学与工程(chéng)博士后(hòu)。学术研究与教学(xué)以及宏观经济走势、金融产品(pǐn)分(fēn)析(xī)等实务领域经验丰(fēng)富、成果卓著(zhù)。从业23年以来，一(yī)直致力于在(zài)周期波动的框架内运用财政的视(shì)角解(jiě)构宏观经(jīng)济的运行(xíng)，将中国经济看(kàn)作一份资产，通过资(zī)本资产定价(jià)的(de)方式来(lái)确定其价值与风险。

　　罗水星(xīng)博士，创金(jīn)合信基金经理(lǐ)、首席(xí)宏观分析(xī)师，2022年2月加入(rù)创金(jīn)合(hé)信基金。此前履职博时基金，负责宏观策略(lüè)、宏观政策、大(dà)类资产配置与择时研究。武汉大学学士，上(shàng)海(hǎi)财经(jīng)大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学博(bó)士后，学术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学(xué)期刊。

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