5月13日，年内首只(zhǐ)央(yāng)企主题(tí)ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布(bù)公告称，其累(lèi)计有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中(zhōng)特(tè)估”主题(tí)的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际(jì)上，近(jìn)期(qī)围(wéi)绕着(zhe)“中特(tè)估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年底及(jí)今(jīn)年一季度(dù)，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题成为市(shì)场关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特(tè)估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发(fā)行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售(shòu)”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多(duō)只国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆(duī)上报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波(bō)“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)表示，央企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因(yīn)素的，近期银行股大涨的(de)一个催化因素(sù)就是积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金(jīn)的申报(bào)发(fā)行，我认为确实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资(zī)金面、政策(cè)面都在(zài)向好，下半年，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时(shí)基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密集(jí)申(shēn)报的国央(yāng)企主题基金主要(yào)涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支(zhī)持央国(guó)企(qǐ)的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将成为行情进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情火热下(xià)将为(wèi)市场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望(wàng)推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基(jī)金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)，一方(fāng)面(miàn)是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企(qǐ)改革(gé)的(de)大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司(sī)的(de)投资价(jià)值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰富的(de)工具(jù)以参(cān)与到(dào)央国(guó)企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行(xíng)业高质量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更(gèng)多资金参(cān)与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公(gōng)募基金服务资本(běn)市(shì)场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发(fā)行将为央(yāng)企相关标(biāo)的和(hé)板块带来增(zēng)量资金，提(tí)升交易活(huó)跃度(dù)，有望成(chéng)为(wèi)中特(tè)估行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等前期热门赛道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一(yī)些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基(jī)金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目(mù)前重点关注三大行业(yè)，火电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大(dà)行业主要是央(yāng)企或地方国资所在的行业，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身基本面(miàn)在(zài)今年会有(yǒu)重(zhòng)大的(de)向(xiàng)上变化的机会，比(bǐ)如(rú)火(huǒ)电，会受益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会(huì)受(shòu)益于今(jīn)年市场成交(jiāo)量(liàng)的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进(jìn)，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去(qù)5年(nián)10年改革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特(tè)估的投资(zī)机会(huì)做(zuò)好(hǎo)了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开(kāi)始重视中特估的投资机会(huì)，判断中特估(gū)的机会未来三年分两个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也就是(shì)今年以数(shù)字经(jīng)济和“一带一(yī)路”的主题普涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的(de)品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第(dì)二阶(jiē)段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以(yǐ)后，基于顶层(céng)设(shè)计对(duì)国央经(jīng)营管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判(pàn)断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在(zài)每一个(gè)央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季(jì)报已经(jīng)显露出不少基(jī)金在行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究所数据显示(shì)，偏股主动型基(jī)金(jīn)2022年(nián)年报(bào)前十大重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股票(piào)市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的(de)持(chí)仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基(jī)金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股的(de)数据，剔(tī)除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特(tè)估”概念股的市值占(zhàn)2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基金主动加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数(shù)据(jù)统计(jì)也显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国央企专门的(de)股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金(jīn)公司(sī)的投研，落实到(dào)日(rì)常的投(tóu)研流程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央企的(de)固定思(sī)维，需要实(shí)地考察国(guó)央企，并且需要利用(yòng)当前国(guó)央企愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究(jiū)员将自(zì)己所覆(fù)盖(gài)行(xíng)业的(de)所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务(wù)导向的变(biàn)化，结合(hé)行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地(dì)，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过(guò)深入学习(xí)，对“中特估”有了(le)更深刻(kè)的认识：首先要认识市场体制机(jī)制、行业产业结(jié)构、主体持续发(fā)展能力等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在(zài)此基础上构建的(de)具有时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符合国(guó)家战略导向的(de)估值体系，而(ér)不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法(fǎ)，但是这个概念所涉及(jí)到的行业和(hé)公(gōng)司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金(jīn)经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí女生为什么不能光膀子，为什么女人不能光膀子)非常关注传(chuán)统产业(yè)的变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中特估这波行(xíng)情的机会的(de)。同时，随着(zhe)时局的(de)变化，也在(zài)增加相关行(xíng)业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外，创金(jīn)合信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学(xué)家魏凤春(chūn)表示，积(jī)极践行中(zhōng)国特色的估值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习(xí)领会(huì)并针对原有(yǒu)的(de)估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系(xì)的(de)框架是第一位的工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认可和实施(shī)是最终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能(néng)否(fǒu)具备长期价值(zhí)的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大的认知误区，市场化认可是基(jī)本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企(qǐ)央(yāng)企(qǐ)发展要符合国家战略(lüè)发展发向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市(shì)场(chǎng)关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的(de)估值方(fāng)式要充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价(jià)值，目前已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承(chéng)担(dān)社会(huì)价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国(guó)特色(sè)的(de)价(jià)值评价体系，改变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的(de)单一价(jià)值估值体系，转向社会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价(jià)值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系(xì)，充分体(tǐ)现企业(yè)的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值。”博时基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也(yě)直言，近年来国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于中(zhōng)国(guó)特色ESG披露与评(píng)价体系(xì)不断探(tàn)索，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已经形成了初(chū)步的企业社(shè)会(huì)价值评(píng)价体(tǐ)系，其中(zhōng)包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公司(sī)环境(jìng)、社会及(jí)治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经(jīng)理王帅也(yě)女生为什么不能光膀子，为什么女人不能光膀子认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和(hé)社会责任等(děng)要素对(duì)企(qǐ)业稳健成长的重(zhòng)大意(yì)义，重视稳(wěn)定(dìng)的现金流、持(chí)续(xù)增长的盈(yíng)利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型(x女生为什么不能光膀子，为什么女人不能光膀子íng)的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构(gòu)建等实务工作中，都有成熟的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是(shì)估值的(de)方法(fǎ)和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的(de)研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业(yè)发展(zhǎn)、市(shì)场竞争力(lì)和可持续发展(zhǎn)等(děng)各种因素与企业(yè)价(jià)值的关(guān)系(xì)。这些因素(sù)在对估值(zhí)结论(lùn)和判断的影响上(shàng)，也使得中国特色的估(gū)值体系与传(chuán)统的估(gū)值体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以(yǐ)估值思(sī)维的变化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估(gū)值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国(guó)的市场和经济特点，提供更精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没有公认的指标可以(yǐ)使用(yòng)。

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