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　　文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季(jì)结(jié)束后资金利率自低位持(chí)续(xù)上行，即(jí)便税期结束，资金利(lì)率却(què)仍未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们(men)认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币(bì)政策力度(dù)边(biān)际转弱；②税期走(zǒu)款叠(dié)加4月信(xìn)贷投(tóu)放情况(kuàng)较(jiào)好，导致(zhì)银行资金(jīn)融出意(yì)愿与能力(lì)降低(dī)。③资(zī)金较为拥(yōng)挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑假期和月末因素，预(yù)计短期内，资(zī)金利(lì)率(lǜ)下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关(guān)注资(zī)金面的边际(jì)变化(huà)，警(jǐng)惕流动性(xìng)大幅收紧对债市(shì)情绪以及(jí)头(tóu)寸管(guǎn)理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行(xíng)。

　　跨季(jì)结束后资金利率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜(yè)利率(lǜ)角度(dù)观(guān)察，银(yín)行与非银机构(gòu)间流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜(yè)利(lì)率与7天利率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒(dào)挂(guà)。我(wǒ)们认为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要(yào)有以(yǐ)下几点原(yuán)因：

　　▍其(qí)一(yī)，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的(de)货币政策坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字当头，保持货币信贷合(hé)理增长，确保利率水平合适，在(zài)追求(qiú)经济(jì)提振(zhèn)的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的金融风险。在(zài)满足广(guǎng)义流动性供(gōng)需匹(pǐ)配的前提(tí)下，货币(bì)工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上来(lái)看(kàn)，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结构(gòu)性工具“有进(jìn)有退”，均(jūn)预示后(hòu)续政策将更加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放(fàng)趋于(yú)谨慎。

　　▍机要邮寄档案怎么查询进度，机要邮寄档案怎么查询信息其二，税期走款(kuǎn)叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致(zhì)银(yín)行资金融出意(yì)愿与能(néng)力降低。

　　4月(yuè)18到19日税期(qī)缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常(cháng)是(shì)缴(jiǎo)税大月(yuè)，因此走款可能对银行间流动性带(dài)来(lái)了一定的压(yā)力。此外，参考近(jìn)期票据利(lì)率走势，预计信贷增速(sù)较一季度将会有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍将保(bǎo)持同比(bǐ)多增的态势(shì)。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整体资金流(liú)出，因此向同业(yè)融(róng)出(chū)的意愿和(机要邮寄档案怎么查询进度，机要邮寄档案怎么查询信息hé)能力有(yǒu)所降低。

　　▍其三，资金较(jiào)为拥(yōng)挤(jǐ)可能会导致(zhì)债市脆(cuì)弱性和敏感度增加，且(qiě)投(tóu)资(zī)者对于未来一个月资金利率上行的(de)担(dān)忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押(yā)式回购(gòu)成交量(liàng)和我们测算的杠(gāng)杆(gān)率来(lái)看，虽然上(shàng)周受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然处于历(lì)史相对(duì)积极(jí)的水平(píng)，导致债市敏感度增加。此外投(tóu)资(zī)者对货币政策力度(dù)以及跨月(yuè)资金面(miàn)情况仍(réng)存担(dān)忧，使(shǐ)得市场上对于未来(lái)一个月(yuè)内资金价(jià)格上行(xíng)的(de)预(yù)期更(gèng)为(wèi)强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资金(jīn)的期限被动拉长，利率(lǜ)下行空间有(yǒu)限(xiàn)。

　　月末往往财政集中支(zhī)出，向市场释放资金；但(dàn)跨月前夕银(yín)行资金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度较(jiào)大。对于债市而言(yán)，短期交易主线(xiàn)或延续(xù)政策与基本面预期交易，预计利率(lǜ)以震荡(dàng)走(zǒu)势为主，建议投资者(zhě)关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性大(dà)幅(fú)收(shōu)紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央行货币政(zhèng)策不及预期；经济复苏节奏(zòu)不及(jí)预期；银行间(jiān)市(shì)场流动性过(guò)快收(shōu)紧(jǐn)。

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