王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估(gū)时，股息率(lǜ)相应提升，会吸(xī)引绝对收(shōu)益资金(jīn)买入，股价也逐步(bù)完成(chéng)筑(zhù)底(dǐ)。

　　近期，银行股(gǔ)已上(shàng)涨(zhǎng)半年，又一次因绝(jué)对收益资(zī)金追(zhuī)逐高股息而上涨(zhǎng)。

　　但事实上，银行(xíng)业经营层面(miàn)，也已经(jīng)悄然(rán)发(fā)生(shēng)一(yī)些向好的变化。

　　主(zhǔ)要(yào)结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大家觉(jué)得银行股是这几天才(cái)开始上涨，那么就大(dà)错(cuò)特(tè)错(cuò)了(le)。事实是(shì)：

　　银行(xíng)股自2022年10月底见(jiàn)底之(zhī)后，已经持续上涨了足足半年时(shí)间了……

　　这(zhè)段时(shí)间的银行股涨(zhǎng)幅达到27％，其中部分银行股(gǔ)涨幅甚至达到50％以上，非常可(kě)观。当然，中间也不(bù)是一帆(fān)风顺，2022年10月银行股(gǔ)快(kuài)速下跌后(hòu)，迅(xùn)速反(fǎn)弹。过完2023年春节(jié)后(hòu)，却冲(chōng)高回落，调整(zhěng)了近(jìn)两个月时间(jiān)，跌幅不(bù)大，不到10％。然后于3月底开始上涨，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这(zhè)种事情并(bìng)不是第(dì)一次发生。过去银(yín)行股(gǔ)的大行情(qíng)，都是在悄无声息中(zhōng)默默上涨(zhǎng)的，因为银行股平时关注度(dù)并不(bù)高(gāo)。等到因几根(gēn)大(dà)线性而吸引大家来关注(zhù)时，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上(shàng)一次类似的(de)事情(qíng)是2014年。或许经历(lì)过的人(rén)都(dōu)能记得，2014年(nián)11月，因(yīn)为一次(cì)比较(jiào)意外的(de)“双降”（降息、降(jiàng)准），金融股拔地而起(qǐ)。但在此之前，银(yín)行指标大约在3月(yuè)见底，然后不声不响地开始回升(shēng)，到(dào)11月(yuè)时，8个月左右时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几(jǐ)次银行(xíng)股(gǔ)见(jiàn)底，也(yě)有类似的(de)情况：没有(yǒu)明确利好，没有明(míng)确(què)新闻，银行(xíng)股却(què)自己慢慢从底部爬(pá)起来了。

　　是(shì)谁先知先觉(jué)？

　　为行(xíng)情归因(yīn)并不容易，因为很(hěn)难验证。如果确实没有实质性利(lì)好，那么(me)只能(néng)从资金面(miàn)去猜(cāi)测：可能是估值便宜到很多资(zī)金愿(yuàn)意出手了。由于银行盈(yíng)利(lì)能力非常稳定，估值低往(wǎng)往意味着股息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红率(lǜ)稳定，PB越低则(zé)股(gǔ)息率越(yuè)高(gāo)。

　　而(ér)若PB低(dī)至一定水(shuǐ)平时，股息率就会非常诱人。比如近(jìn)年来，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红(hóng)率30％左右(yòu)，PB一度低至0.5倍(bèi)以下，那么计算出(chū)来的股息率高达6.6％，非常(cháng)可观。

　　这(zhè)就(jiù)好比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债(zhài)。如果盈利能(néng)力保持，则后续(xù)每年(nián)收取6.6％的(de)“利息”，如果股价上涨，还能享(xiǎng)受资本利得。当然，如果股价再跌，或盈利(lì)能力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会(huì)遭受损失。但由于(yú)ROE已在底(dǐ)部，近期很难再降了。因此，这(zhè)就非常像一张可(kě)转债，其市价下跌时(shí)，会有个(gè)估(gū)值(zhí)下限，即“债券价值(zhí)”。

　　于是，其投(tóu)资价值就出来了(le)。如(rú)果这张“可转债”的票息率高到一定(dìng)程(chéng)度，显著高过一些资金的成本，那么这些资(zī)金自然(rán)愿意参(cān)与(yǔ)。

　　这样，银行股就形成(chéng)一个隐形的“估值(zhí)底”，当(dāng)估值低至一定水(shuǐ)平时，股(gǔ)息率诱人，就会有人参与(yǔ)。

　　当(dāng)然，这个估值底在某(mǒu)些(xiē)情况下会被(bèi)打破(pò)，即(jí)因(yīn)为一些负面因(yīn)素的存在(zài)，导致(zhì)市场先生觉得银行股的估值或盈利能(néng)力还将下行。

　　02

　　谁(shuí)在买(mǎi)

　　谁在卖(mài)

　　因此(cǐ)，银行(xíng)股那(nà)种(zhǒng)悄无声(shēng)息(xī)的(de)底部，可能并没有什(shén)么实质利好(hǎo)，就(jiù)是有些看中股息率的(de)资(zī)金默默买入，把底部(bù)给买出来了。

　　这(zhè)是些什么样的(de)资金呢？

　　首(shǒu)先可以(yǐ)排(pái)除的就是以股(gǔ)票型公募基金为代(dài)表的机构(gòu)投资者。因(yīn)为(wèi)他(tā)们的考(kǎo)核要(yào)求是相对收益，因此在大多(duō)数时候，他(tā)们不(bù)会因为(wèi)股(gǔ)息率诱人而买入，他们的任务是战胜自己基(jī)金的(de)基准，或者(zhě)战胜可(kě)比基金同仁(rén)。所(suǒ)以，即(jí)使股息率高，他(tā)们(men)也(yě)很难做出赚取股息(xī)率我的贤内助是什么意思，贤内助是什么意思啊(lǜ)的(de)决策，这不是他们的考核(hé)目标。

　　因此，银行股从(cóng)底部开始悄悄上涨的这段时间，公募基金参与很低，这(zhè)次也不例(lì)外。

　　从数据上也可验证：从33家银(yín)行(xíng)股2022年(nián)底(dǐ)基金持仓(cāng)比重来看，比重(zhòng)越低，期间（过去(qù)半年，后同(tóng)）涨(zhǎng)幅越(yuè)大，比重越(yuè)高则涨幅越(yuè)小。

　　除了公募基金，其他类似考核的机构(gòu)投(tóu)资者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年(nián)第一(yī)季度较上(shàng)年末，大部分A股(gǔ)银行(xíng)股的基金(jīn)持仓(cāng)比例是下(xià)降(jiàng)的(de)，有些(xiē)个股甚至降幅(fú)不小(xiǎo)。

　　（一(yī)季度基金持股比重降(jiàng)幅；单位：个百(bǎi)分点(diǎn)；来(lái)源：WIND）

　　回顾(gù)第(dì)一(yī)季度，银行指数走了个过(guò)山车，先(xiān)是(shì)上(shàng)涨，然(rán)后(hòu)春节后下跌（这段时间刚好(hǎo)是人工智能(néng)概念股大(dà)涨，因此机构投资者有可能是卖(mài)出银行(xíng)等(děng)股票，换仓至计算机股票）。到(dào)了4月初，人工智能等板块行情(qíng)回(huí)落后，银行股(gǔ)重拾升势(shì)，且涨幅加(jiā)速。春节后的这段时(shí)间，银行股刚好(hǎo)和人工智能走出了一个完美(měi)的(de)“对(duì)称”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比如个人、外资(zī)、自营(yíng)、保(bǎo)险、资(zī)管等，则可能(néng)是买入(rù)的(de)。因为这些(xiē)资(zī)金不考(kǎo)核(hé)相对收益，更多的(de)是追求(qiú)绝对收益，因(yīn)此有可能是(shì)高股息股票的青睐者。

　　而决定(dìng)他(tā)们买入的因素中，资金成本应该(gāi)是(shì)个重要(yào)因素。目前，我国近(jìn)期市场(chǎng)利率较低、资金(jīn)充沛，其他可替代(dài)的投资(zī)机会较(jiào)少(shǎo)，因此股(gǔ)息(xī)率显得诱人。同时，美国加息(xī)接(jiē)近尾声，他们的资金成本也(yě)有望下行，我(wǒ)国高股(gǔ)息股票也有(yǒu)吸(xī)引力。

　　然后(hòu)我们通过(guò)数据来加(jiā)以验(yàn)证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实在买(mǎi)入大行，并且数(shù)量还不少。不过保险资金却是有(yǒu)进有出(chū)，这一点有点与我们预期不(bù)符。基(jī)金(jīn)主要在卖出。此外(wài)，还有些一般(bān)法人、其他投(tóu)资(zī)者在买入。

　　（一季度各(gè)类(lèi)投资(zī)者持(chí)股变化数(shù)；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言(yán)，结论大致成(chéng)立(lì)，即：在(zài)银行股(gǔ)估值极低的时候，追求(qiú)绝对收益的资金买入了高股息(xī)率的个股。

　　从散点图上也可以清晰(xī)看(kàn)到(dào)这一点：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史(shǐ)上很多(duō)次银(yín)行(xíng)底部启动(dòng)一样，很可能是青睐高股息率的资金，买入低估值(zhí)、高股息率的银行(xíng)股。而他们的口味与(yǔ)公募基金刚好是相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在(zài)悄(qiāo)悄

　　起(qǐ)变(biàn)化

　　以上分析，说明了过去半年的银行股行情，是追求绝对收(shōu)益的资金，买(mǎi)入了高(gāo)股息率(lǜ)的银行股。眼下(xià)，很多银行股股息率(lǜ)依(yī)然较高，而资金面(miàn)依然宽(kuān)松，那么这些高股息率股票(piào)对(duì)绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行(xíng)业的(de)经营层面，有没有(yǒu)实质(zhì)变(biàn)化呢？

　　我们在3月曾经提(tí)出，过去(qù)三年期间的一些特殊政(zhèng)策，已经出现调(diào)整的迹象(xiàng)，银行业将要进入新(xīn)的(de)均(jūn)衡格局。比如，在普惠小微领域(yù)，过去几年大行承担了一些监(jiān)管要(yào)求(qiú)，每年(nián)普惠(huì)小微(wēi)信贷(dài)的增(zēng)长非常快，投(tóu)放利率很低，这对小微金融(róng)市场格局造成了(le)较大影响(xiǎng)，尤其是(shì)对一些原来从事小(xiǎo)微(wēi)业务的中小银行造成压力。

　　【深度(dù)】大小行小微金融(róng)逐步达到新均衡

　　而在4月27日，银(yín)保监会办公厅发布(bù)《关于2023年(nián)加力提升小(xiǎo)微企业(yè)金(jīn)融服(fú)务质量的通知》（银保监(jiān)办发〔2023〕42号(hào)），对工(gōng)作要求有了(le)一些调整(zhěng)。比(bǐ)如，不再提“两增(zēng)”（指(zhǐ)单户授信(xìn)总额1000万元以下(xià)小微企业贷款同(tóng)比增速不低(dī)于(yú)各项贷款同比(bǐ)增(zēng)速，有贷款余额的(de)户数不低于上年同(tóng)期(qī)水(shuǐ)平）要(yào)求(qiú)，不再(zài)刚性要求降低小微信贷(dài)利率(lǜ)，而(ér)是(shì)要求(qiú)“合(hé)理确定贷款利率”，不再(zài)提“应延(yán)尽延”。

　　除了小微金融领(lǐng)域，其他方面的工作要求也(yě)陆(lù)续(xù)从过去三年的阶段性政策，慢慢回(huí)归(guī)至(zhì)常态化。

　　而银行业(yè)这几年由(yóu)于净息差显著回(huí)落(luò)，盈利能力也渐渐接近合理利润底线(xiàn)。因为银行业需要留(liú)存一定的利润用(yòng)于补充资本，进而(ér)支持下(xià)一期的信(xìn)贷投放(fàng)，因此利润并不(bù)是越低越(yuè)好，需要维持一个合理利润。而目前盈利(lì我的贤内助是什么意思，贤内助是什么意思啊)能(néng)力已经接(jiē)近这一底(dǐ)线(xiàn)，所以政策也会相应调整(zhěng)了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理(lǐ)利(lì)润(rùn)和合理息差

　　可见，行业(yè)的一(yī)些情(qíng)况(kuàng)已经悄悄发生变化(huà)了(le)。

　　那(nà)么，有没有一种可能(néng)：那些买入高股息股(gǔ)票的(de)投资者中，真有些先知先觉(jué)者(zhě)，已经嗅到(dào)了不一样的味道？

　　本文为金融业研究方(fāng)法探讨(tǎo)。本文不是证(zhèng)券(quàn)研究报告(gào)，不构(gòu)成(chéng)任何(hé)投(tóu)资建议(yì)，涉及个股也仅为举例或陈述事(shì)实(shí)之用，不(bù)代表我(wǒ)们对他们(men)的证券或(huò)产品的推荐。具(jù)体投资建议(yì)请参考我(wǒ)们的研究报告。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 我的贤内助是什么意思，贤内助是什么意思啊