《基金(jīn)经理(lǐ)投资笔记(jì)》宏观(guān)策(cè)略系列(liè)

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财富(fù)管理(lǐ)升(shēng)级(jí)

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博士(shì)），创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星(xīng)（博(bó)士(shì)），创金合信基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍从容(róng)

　　上(shàng)期分享中(zhōng)（查看原文(wén)），我(wǒ)们提出了5月是乱花渐欲迷人眼，一个(gè)大的背(bèi)景(jǐng)是市场进入了战略相持(chí)阶段，进攻和防守的理(lǐ)由(yóu)都不(bù)是(shì)非常清晰。周(zhōu)末(mò)中央发布长期的产业政策，基调是清晰的，但那(nà)是诗和远方，是战(zhàn)略性的布局，很多(duō)投(tóu)资者更喜(xǐ)欢战术性的(de)机会(huì)。伯克希(xī)尔哈撒韦年度股东大会在巴菲特(tè)的(de)老家奥巴哈举行，吸引了全(quán)球投资者的目光(guāng)，投资者总(zǒng)希(xī)望可以从(cóng)中寻找到投资的秘(mì)诀，价值投资的道虽相同，但法、术、器(qì)是各异的。不仅如此，伯(bó)克希尔(ěr)决(jué)策者对宏(hóng)观(guān)环(huán)境的担忧，对(duì)数字(zì)技(jì)术的批判，很多与被保送了高考可以瞎写吗，被保送了高考考得很差还能录取吗(yǔ)会者收获(huò)的可能不是清晰的(de)思路，而是在迷宫中又多(duō)走(zǒu)了一圈(quān)。

　　一、市场陷入僵持阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身(shēn)”的(de)说(shuō)法，谨慎的A股投资者(zhě)也(yě)开始考(kǎo)虑(lǜ)Sell in May,一个很重(zhòng)要(yào)的理由(yóu)是根据惯例(lì)，银行保险(xiǎn)等利好兑现后往往是市场开始调(diào)整的开始。A股投资历(lì)来(lái)是有季节性的(de)，但(dàn)这未必是(shì)历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月(yuè)市场(chǎng)在新的政(zhèng)策基(jī)调下开(kāi)始全面(miàn)大(dà)反攻。我们需(xū)要因时(shí)而变，投资者(zhě)需要考虑(lǜ)到当前的市场背景已经和之前有很大的不同。当(dāng)前市场进入战略僵持(chí)阶段(duàn)的一个重(zhòng)要理由是除(chú)了(le)逻辑(jí)推演，很多重要问(wèn)题很难用清晰的事实来验证。谨慎的投资者往往是见好就收(shōu)或者(zhě)谋定而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方(fāng)在(zài)哪里呢？

　　第一(yī)，从(cóng)内部看，市场已经提前(qián)交易了政策的方向，而(ér)且今年(nián)国(guó)内(nèi)的政策本身也(yě)不是(shì)大开(kāi)大合。新(xīn)出台的政策更多(duō)地在落实上，较(jiào)少新的提法。

　　第(dì)二，从外部看，美联储依然在通(tōng)胀、就业(yè)数据、金(jīn)融数据和增长数(shù)据传递的混乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从投资主线(xiàn)看，数字(zì)经(jīng)济和中特估依然既有政策、也有业绩或者有未(wèi)来预期的业绩改善，但短期(qī)游戏(xì)、传媒(méi)、中(zhōng)特估与其他(tā)板块分化较为极(jí)致，也是不争的(de)事实。除了这两条主(zhǔ)线外，金融(róng)、消费和公(gōng)用事业有反弹，但难(nán)以成为(wèi)持续的配(pèi)置(zhì)主题，新(xīn)能源崩(bēng)坏的(de)筹码预期也决定(dìng)了反(fǎn)弹的脆弱性。

　　第四，从交易行(xíng)为看，投资者(zhě)并未(wèi)形成一(yī)致预期。随(suí)着一季(jì)报的披露，市场阶段性发(fā)挥了对盈利(lì)现实的定价效(xiào)率(lǜ)。具体(tǐ)表(biǎo)现为，业绩出现一(yī)定修(xiū)复和表现(xiàn)有韧性(xìng)的金融、中药、电力(lì)、中特估主题以及TMT中的游戏传媒等表现(xiàn)较(jiào)好，家(jiā)电此(cǐ)前(qián)也(yě)有(yǒu)一定表现。不过，随着(zhe)业(yè)绩的(de)公布反(fǎn)而出现(xiàn)了一定的买预(yù)期卖现实的操作。当然，相对而言市场也有定价效(xiào)率(lǜ)不稳(wěn)定的一面，同样是业绩修(xiū)复或有韧性(xìng)的(de)农林牧渔、新能源和消费板块，整体表(biǎo)现则一般(bān)。

　　二(èr)、市场僵(jiāng)持的原因：一季报显(xiǎn)示企(qǐ)业(yè)盈利仍(réng)在磨底阶段

　　短期(qī)市(shì)场的核心(xīn)矛盾(dùn)在于缺乏特别明(míng)显的亮点，TMT主(zhǔ)线前期超额收益过于显著，目(mù)前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相(xiāng)关(guān)的(de)基建、银行、石油、出(chū)版(bǎn)等板块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因此在最(zuì)近市场调整的时候整体表(biǎo)现较好。在这(zhè)两(liǎng)条(tiáo)我们看好的全年(nián)主(zhǔ)线之外，市(shì)场(chǎng)部(bù)分定价(jià)了(le)一季报行情，但核心问题在于(yú)当前盈利(lì)仍(réng)处在磨底(dǐ)阶段。扣除(chú)金融(róng)和两桶油，A股的盈利还(hái)在(zài)下滑，这(zhè)意味着短期盈利很难撑起A股系统性(xìng)的行情。所以，我(wǒ)们看到这两条主线之外其他业绩尚可(kě)的(de)板块，整体反弹的幅度都相对(duì)有限(xiàn)。消费的盈(yíng)利有(yǒu)一定(dìng)的修复，而市场(chǎng)由于前期的悲(bēi)观情绪尚未对(duì)其定价，这可能蕴(yùn)含阶段性(xìng)交(jiāo)易机会。

　　三(sān)、战略性布局是清晰而明确(què)的：政(zhèng)策关(guān)注产业(yè)升级和人的问题

　　近(jìn)期国内也处于一个会议(yì)密集召(zhào)开的(de)阶段，政治局会议、中央财经委会议和国常会相继召开。决策(cè)层对于当前(qián)经(jīng)济(jì)复苏(sū)动力不足、复苏势(shì)头不稳(wěn)的问(wèn)题，有着清醒(xǐng)的认识(shí)，短期的工作重点是(shì)恢复和扩(kuò)大需求，但同时也明(míng)确(què)不(bù)会(huì)再走老路——不会通过低(dī)水(shuǐ)平的债务扩张来刺激经济，而是聚焦实体经济的(de)产(chǎn)业升级，推进产业智能化、绿(lǜ)色化(huà)、融合化。

　　现代产业体系下的融合(hé)发展(zhǎn)

　　这次财经(jīng)委会议的一个新(xīn)提(tí被保送了高考可以瞎写吗，被保送了高考考得很差还能录取吗)法是“坚持三次产(chǎn)业融合发(fā)展(zhǎn)，避(bì)免割(gē)裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业转型升级(jí)，不能当成(chéng)‘低端(duān)产业’简单退(tuì)出”，这个(gè)提(tí)法很重要(yào)。我(wǒ)们去年底强调接下来一段时间的政(zhèng)策(cè)需(xū)要(yào)强调均衡性和(hé)系统性(xìng)，才能形成经济发展的合(hé)力。卡(kǎ)脖子的领域要重点支(zhī)持和发展，但是经济的(de)运行是一个完(wán)整(zhěng)的系统，生产和消(xiāo)费、实体(tǐ)经济和金融支(zhī)撑、高科技领域(yù)和低技术领域(yù)、融资-设计-制(zhì)造—物流-销售-服(fú)务等各方面需要协(xié)调发展，大(dà)家的信(xìn)心慢慢(màn)恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把(bǎ)需求拉(lā)动起(qǐ)来。不能够孤(gū)立、片(piàn)面地理解和(hé)执行政策，毕竟即使是(shì)芯片这么最高科技的领域，它的下游(yóu)需求也主(zhǔ)要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能家居等等，没(méi)有需求的拉动，产业的发展就(jiù)缺乏良性循(xún)环的基础。

　　高质(zhì)量(liàng)的人才红利

　　另外，最(zuì)近政(zhèng)策讨论的一个重点(diǎn)是人，作为投资(zī)生产拉动核(hé)心的企业家、作为人力资源重点的人(rén)才、承载(zài)民族未来的新生人(rén)口、需要关注的(de)老龄人口。当前(qián)中国的发展(zhǎn)逐(zhú)渐从资(zī)本和劳动要素拉动(dòng)转向人力资源(yuán)拉(lā)动，技术(shù)创(chuàng)新成为能否突破内外部(bù)约束的关键。技术创(chuàng)新能力取决于制度保障下的主观(guān)能动性，在经历(lì)了过去几(jǐ)年的非常态之后，在内外部不确定性的制约(yuē)下，如何让(ràng)当(dāng)前每个主体充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观能(néng)动(dòng)性，是政策(cè)的重(zhòng)心(xīn)。以人工智能为代表的(de)数字经(jīng)济大发展，有可(kě)能能够帮助我们适当(dāng)缩小国(guó)际竞争中人力资源的差距，这需要从一个更(gèng)高的角(jiǎo)度理(lǐ)解(jiě)人工智能(néng)和数字(zì)经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍(réng)从容：乱战之(zhī)后(hòu)的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵持阶段的乱战。接下来的政策力度(dù)和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质(zhì)性的反(fǎn)弹、经(jīng)济复苏的斜率(lǜ)是否(fǒu)面临(lín)趋缓的压(yā)力、海(hǎi)外的潜(qián)在风(fēng)险到底有多大、美联储到底下一步面临的是(shì)什(shén)么(me)样的(de)经(jīng)济形(xíng)势等(děng)，投资(zī)者希望渐次判断上(shàng)述一系(xì)列的(de)重(zhòng)要问题的程度(dù)，并据(jù)此进行布局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱(ruò)，当前(qián)可(kě)能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是收(shōu)获的阶段。投(tóu)资者(zhě)需要多一(yī)点耐心，风浪越大，下一次(cì)的鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)”，这是我们从巴菲特(tè)历(lì)次股(gǔ)东大会上看到(dào)价值投资者(zhě)很(hěn)重(zhòng)要的一个(gè)特质，即我们提倡的(de)“道”。市(shì)场的(de)乱(luàn)是(shì)暂时的，随着(zhe)事实的清晰，投(tóu)资路径也将会(huì)非常明确。这个(gè)路径，我(wǒ)们从产业视角做了一下梳(shū)理，供投(tóu)资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的(de)上(shàng)限是产业现(xiàn)代化，科技自(zì)主(zhǔ)可用(yòng)，数(shù)字化、高端化与智(zhì)能化(huà)是明确的诗(shī)与远方，需(xū)要进行战略布局(jú)。投资的下限是避免系(xì)统性的风险，在现代化的产业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏(cáng)风险和未来(lái)跟不上历史步伐的产业是不能(néng)进行战略布局的。投资的(de)中间状态是周期与消费行业，是(shì)战术性的(de)布(bù)局。

　　产业视角(jiǎo)下的投(tóu)资路线图

　　【了解(jiě)作者】

　　魏凤(fèng)春博士，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济学家，投委会(huì)委员(yuán)兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研(yán)总部总监，南开大学经济学(xué)博(bó)士，清华(huá)大(dà)学管(guǎn)理(lǐ)科学与工程(chéng)博士(shì)后。学术研(yán)究与教(jiào)学以及宏观经济走势、金融(róng)产(chǎn)品分(fēn)析等实务领域经(jīng)验丰富、成果卓著。从(cóng)业23年(nián)以来，一(yī)直致力于(yú)在周期(qī)波动的框架内运用财政(zhèng)的视角解构宏观(guān)经济的运行，将中国(guó)经济(jì)看作一(yī)份资产，通过资本(běn)资产定(dìng)价的方式来确定其(qí)价值与(yǔ)风险(xiǎn)。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合信(xìn)基金经理、首席宏观(guān)分析师，2022年(nián)2月加入创金合信基(jī)金。此(cǐ)前(qián)履职(zhí)博(bó)时基(jī)金，负责宏观策(cè)略、宏观政策、大类(lèi)资产(chǎn)配置与择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财经(jīng)大学经济学硕士、博(bó)士(shì)，中国社科院经(jīng)济(jì)学博士后(hòu)，学术论文(wén)多(duō)发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 被保送了高考可以瞎写吗，被保送了高考考得很差还能录取吗