金融界5月27日消息(xī) 近日因为昆明(míng)国(guó)资委(wěi)的一封声明，让(ràng)城投债成(chéng)为关注的焦点，当前(qián)地方债(zhài)的(de)规模和地方政府的偿债(zhài)能力已经越来(lái)越(yuè)被重(zhòng)视。如何如何(hé)处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经济学家李迅雷(léi)发(fā)文(wén)称，地(dì)方债包括(kuò)地(dì)方一般债、专项债和包括城(chéng)投债在内(nèi)的各(gè)种隐(yǐn)形债，其规模(mó)究竟有多大(dà)，尚有争议，但增长迅猛。包括银(yín)行、保(bǎo)险、基金等在内(nèi)的机构投(tóu)资(zī)者是地(dì)方(fāng)债的(de)主要持有(yǒu)者，他们(men)普遍担(dān)心的还(hái)是城(chéng)投债(zhài)务、非标等地方(fāng)政府(fǔ)隐形债风险。例(lì)如，近(jìn)期贵州省政府发(fā)展研究中心提出，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅(jǐn)依(yī)靠自身能力已(yǐ)无法得到(dào)有效解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩水的背景下，地方政府的财权与事权(quán)不匹配(pèi)问题(tí)又凸显出来。在我国(guó)政府(fǔ)杠杆率水平并不算高的(de)前提下，我国(guó)地(dì)方政府(fǔ)的杠(gāng)杆率水平确实(shí)够高了。需(xū)要(yào)调整(zhěng)中(zhōng)央(yāng)和地方之(zhī)间债务余额(é)的比例关系。“今后(hòu)应加(jiā)大中央政(zhèng)府的(de)发债规模，为地方(fāng)经济(jì)减(jiǎn)负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在当前(qián)中国经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在(zài)城(chéng)投(tóu)公(gōng)司还没有与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱(tuō)钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给予困难省份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，在政策上大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”。如帮助(zhù)地方政府（如城(chéng)投公司的借新还(hái)旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉(lā)长债务(wù)期限（非债券类债务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来(lái)降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政(zhèng)策上支持地方政府通过出让国有资产来(lái)偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次(cì)公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州国(guó)资(zī)。

　　以下文字来(lái)源李(lǐ)迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置(zhì)地方(fāng)债务的辨证(zhèng)思考》

　　截(jié)至2022年末全国城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城投平台成为(wèi)地方(fāng)债务主要体现形式

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投企业(yè)公开发行的公司债券和中期票据。按照新预(yù)算(suàn)法、“43号文(wén)”出(chū)台(tái)明确城投(tóu)债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投(tóu)公司定位(wèi)由(yóu)地方政府投融资机(jī)构转变为市场化(huà)运营(yíng)主体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然(rán)把城投债看作由地方政府(fǔ)背(bèi)书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是(shì)地(dì)方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完(wán)全(quán)独立成为与政府无关的(de)纯(chún)市场化(huà)的企业(yè)。城投的(de)债务主要(yào)包(bāo)括(kuò)向银(yín)行借(jiè)款和(hé)发行债(zhài)券(quàn)融资这两(liǎng)种方式，以(yǐ)前(qián)一(yī)种方式为主，但后(hòu)一种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增(zēng)速均(jūn)保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万亿(yì)元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城(chéng)投平(píng)台发债(zhài)余额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台实际上(shàng)已(yǐ)经成为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规(guī)模明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府的一般债和(hé)专项债之(zhī)和。城投平(píng)台中，如今，城(chéng)投平台的债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄(qì)今并(bìng)无违约案(àn)例(lì)，说明(míng)城投债仍属(shǔ)于地方政府背书的高等级信用(yòng)债(zhài)。但是(shì)，城投平台的非标违(wéi)约(yu感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜ē)情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的(de)也(yě)比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和财政收入增(zēng)速(sù)下降甚至负增长(zhǎng)的现象普(pǔ)遍担(dān)心，尤其对财(cái)力偏弱的东北(běi)、中西部省份，城投债的收益(yì)率普遍高于(yú)东部发达省市。2022年13个省土地出让金感康可以连续吃几天，感康连续吃几天为宜(jīn)对(duì)政府债务(wù)利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明(míng)显。

　　河南的(de)永煤债违约之后(hòu)，对(duì)河南省乃至全国的(de)信用(yòng)债市场都造成负面冲(chōng)击，信用(yòng)分层现象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如青海、云南和天津(jīn)等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年(nián)融资成(chéng)本大幅(fú)上升，虽然2020年以来融(róng)资成(chéng)本(běn)有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年以来城投债加权平均票面利率降(jiàng)幅也(yě)明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复(fù)苏(sū)不及预期的背景(jǐng)下，投(tóu)资者的风险偏好(hǎo)明(míng)显下降。为此(cǐ)，地方(fāng)政(zhèng)府应该确保城投债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难(nán)、融(róng)资贵。从(cóng)未(wèi)来区(qū)域经济发展的角度看，政府部门仍(réng)需(xū)要(yào)持续举债来实现经济(jì)平稳增(zēng)长，需要保持政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议(yì)中央大(dà)力度支持地(dì)方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫(pò)切需要增强城(chéng)投债权人的(de)持有信心，首先(xiān)要确保城(chéng)投(tóu)债不(bù)违(wéi)约(yuē)，这(zhè)就意味着(zhe)城投公司能够(gòu)具(jù)备低成本的借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意(yì)味着对(duì)地方债不兜底，但(dàn)建议给(gěi)予困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持，即在(zài)政策上大力度支持地方(fāng)政府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政府(fǔ)（如城投公(gōng)司的借新还(hái)旧(jiù)）降低(dī)债务(wù)成(chéng)本、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债(zhài)券(quàn)类债务展期，如遵义(yì)道桥(qiáo)实(shí)践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息(xī)资金来降(jiàng)低债(zhài)务(wù)成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府(fǔ)可否通过出让国有资(zī)产来偿债方面，也希望中(zhōng)央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月1日，国(guó)资委(wěi)在对政协十三(sān)届全国委员会第五次会议(yì)第(dì)00503号提案的答复中表(biǎo)示(shì)，将适时出台制度规定(dìng)及操作细(xì)则，探索国有权(quán)益份额规范化退出的有效方式和途径，充分(fēn)发挥有限(xiàn)合伙(huǒ)企(qǐ)业的(de)优(yōu)势，助(zhù)力国(guó)有(yǒu)企业创新(xīn)发展。

　　通(tōng)过(guò)出(chū)让国有企(qǐ)业股权获得(dé)收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台(tái)化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年(nián)12月茅台(tái)集团两次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量市(shì)值约(yuē)为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没(méi)有与政府部门完(wán)全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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