5月13日(rì)，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其(qí)累(lèi)计有(yǒu)效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超过(guò)20亿份发行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的(de)行(xíng)情，市场关注(zhù)度(dù)非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央企(qǐ)回报ETF发行，更(gèng)成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金(jīn)报采访多(duō)位投研人士，解析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启(qǐ)动“比例配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸(xī)金(jīn)”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金发(fā)行，市场对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表(biǎo)示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因(yīn)素的，近(jìn)期银(yín)行股大涨的一个催化因素(sù)就(jiù)是积极(jí)推介相(xiāng)关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发行，和诸多主题基金的申(shēn)报(bào)发行，我认为确实会成为引爆(bào)行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下半年，中(zhōng)特估有可能(néng)独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同(tóng)样(yàng)，博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申(shēn)报的国央企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题(tí)，这样的布局可以更(gèng)好(hǎo)支持央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步(bù)上涨的催化(huà)剂(jì)。去年以来公募基金发(fā)行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行，行情火热(rè)下将为市(shì)场带来增(zēng)量资金，有望推动进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企主题基金，一(yī)方面(miàn)是因为(wèi)新一轮深化(huà)国(guó)企(qǐ)改革的大幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国(guó)企珠海一共几个区最繁华的是哪个街区，珠海几个区？哪个区好？上市(shì)公司的投(tóu)资(zī)价(jià)值(zhí)凸显，该(gāi)主题的基金将为(wèi)投资者提(tí)供更丰(fēng)富(fù)的工具以参(cān)与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企投资。另一方面(miàn)是落实(shí)公募基金(jīn)行业(yè)高质量发展的要(yào)求，引导更多资金参与央国(guó)企改革(gé)，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市(shì)场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经济和国家战(zhàn)略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将为央(yāng)企相(xiāng)关标的(de)和板(bǎn)块带来(lái)增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估(gū)行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一(yī)些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特(tè)估概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三(sān)大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈；券商，会(huì)受益(yì)于今(jīn)年(nián)市场成(chéng)交量的放大，盈利大幅(fú)增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的(de)推进，大概(gài)率这些企业会进入一(yī)个提(tí)质增效(xiào)、释放业绩的(de)过(guò)程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年10年(nián)改(gǎi)革的成果，是非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资(zī)思路也(yě)非常(cháng)吻(wěn)合，为在下半年(nián)抓住这波中特估的(de)投(tóu)资机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开始重视中特(tè)估的(de)投资(zī)机会，判(pàn)断中(zhōng)特估的机会未来三年分(fēn)两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第(dì)一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数(shù)字经济(jì)和“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主(zhǔ)，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的(de)机(jī)会(huì)。第(dì)二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消(xiāo)散以后(hòu)，基于顶(dǐng)层设(shè)计对(duì)国央经营管理价(jià)值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营(yíng)成果(guǒ)随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在未来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面(miàn)可(kě)能发生显著(zhù)正(zhèng)向(xiàng)变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基(jī)金(jīn)在(zài)行(xíng)动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所数据显示(shì)，偏股主动型基(jī)金2022年(nián)年报前十大重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金(jīn)持有股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持(chí)有股票市(shì)值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的(de)持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上(shàng)述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌(diē)影响(xiǎng)，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概念股的市(shì)值占2022年末(mò)股票总(zǒng)市(shì)值比例，一(yī)季度(dù)超过30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金主动加仓了“中特(tè)估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统计也显示(shì)，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募(mù)基(jī)金对港股央国企(qǐ)的持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重(zhòng)达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总市(shì)值的(de)比(bǐ)重由2022年四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特(tè)色估(gū)值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实到日常的投(tóu)研流程和实(shí)践之中(zhōng)，不少(shǎo)基金公(gōng)司在(zài)加大投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国(guó)央(yāng)企的固定思维(wéi)，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且需要利(lì)用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花(huā)精力去进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆盖行(xíng)业的所有国央企构(gòu)建专门的(de)股票(piào)库，并进行长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察其实(shí)地调研的的(de)成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋势和(hé)特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发(fā)现(xiàn)预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要(yào)认识市场体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续(xù)发展能力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明(míng)中国(guó)元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的(de)具有时代特征和中国特色、符合国家战略导向的(de)估值(zhí)体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的(de)行业和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家(jiā)基(jī)金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够(gòu)抓住中特估这波(bō)行情的机(jī)会(huì)的(de)。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤(fèng)春(chūn)表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中国特(tè)色的估(gū)值体系是(shì)资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以适应现实的需要。明确(què)该(gāi)体系的框架是第(dì)一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系(xì)能否(fǒu)具(jù)备长期(qī)价值的(de)基础。不过，他(tā)也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大的认(rèn)知误(wù)区，市场化认可(kě)是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社(shè)会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需要承担社(shè)会(huì)公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估(gū)值(zhí)体系之(zhī)中，也引发(fā)市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受(shòu)访的(de)基(jī)金经理认为，对于国央企的估值方式(shì)要充分(fēn)体现企业的社会(huì)价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)，目前已经(jīng)形成了初步的企业社会价(jià)值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如何定(dìng)价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值(zhí)、符合国(guó)家战略发展(zhǎn)的价值(zhí)？首(shǒu)要任务就构建中国特色(sè)的价值评(píng)价体系，改变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单一价值估(gū)值体系(xì)，转向社会整体价值观念、纳(nà)入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家(jiā)战略(lüè)价(jià)值。”博时(shí)基金(jīn)指(zhǐ)数与量化(huà)投(tóu)资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也(yě珠海一共几个区最繁华的是哪个街区，珠海几个区？哪个区好？)直(zhí)言，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内(nèi)团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体系不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通(tōng)用规(guī)则(zé)，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的(de)企业(yè)社会价(jià)值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上(shàng)市公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企业(yè)价(jià)值的可(kě)持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和(hé)社(shè)会责(zé)任等要(yào)素对企业(yè)稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大(dà)意(yì)义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内在价(jià)值(zhí)的积(jī)极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模型的科学性和(hé)有(yǒu)效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建(jiàn)等实(shí)务(wù)工作(zuò)中，都有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估(gū)值思(sī)维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡(héng)量、全(quán)要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的(de)研究，强(qiáng)调政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和(hé)可持(chí)续发(fā)展等各(gè)种因素(sù)与企业价值的(de)关系。这(zhè)些因素在对估值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也使得中国特(tè)色的估值体(tǐ)系与传统的估值体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值结论和估值判断(duàn)的(de)变化(huà)，都是为了更好地适应中国的市场和经济(jì)特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要(yào)在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的指(zhǐ)标可以使(shǐ)用。

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