主要(yào)内(nèi)容

　　营最小的非负整数是多少数，最小的非负整数是什么意思收(shōu)“逆PPI式”改善但(dàn)工业利润仍承压，主因成本与费(fèi)用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当月同比仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收(shōu)缩区(qū)间。虽然(rán)3月(yuè)在需求侧经济数据表现(xiàn)亮(liàng)眼后(hòu)，工业(yè)企业实际营收(shōu)增速(sù)积极(jí)回升，抵消PPI回落的抑制，令3月(yuè)名义营收增速(sù)回(huí)升，但整体(tǐ)企(qǐ)业盈利压力仍大，主要源(yuán)于两方面，其一是国(guó)际高(gāo)油价导致的(de)输入性成本(běn)压力仍(réng)在约(yuē)束利润改善(shàn)，3月营业(yè)成(chéng)本对当月利润拖累幅(fú)度仅(jǐn)收窄(zhǎi)2.1个百分点至(zhì)-13.8个百分点，拖累程度仍然较(jiào)深。其(qí)二是今年降(jiàng)费政策未再明显新增(zēng)，加之部(bù)分企业开始补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力开始加大(dà)，3月费用对当月利润拖累(lèi)幅度大幅(fú)扩大6.1个(gè)百分点(diǎn)至-9.5个百分点。与(yǔ)去年费用率改善拉(lā)动利润(rùn)增速(sù)6个百(bǎi)分点形成鲜明(míng)对比。

　　营收(shōu)：消(xiāo)费短期较快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增速(sù)回升，但高油价仍构成约束。3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下游消(xiāo)费(fèi)相关行业营收(shōu)增速（名(míng)义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵(dǐ)消了(le)PPI回落对于名义营(yíng)收增速的拖累，其(qí)中汽车、家具、计(jì)算机通(tōng)信电子设备等均回升明显，显示(shì)递延需求释放以及汽(qì)车集中(zhōng)降(jiàng)价等对于(yú)短期消费(fèi)需求的推动。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收(shōu)增速延续(xù)改善，显示(shì)保交楼(lóu)政策推动(dòng)地产(chǎn)建安投资构成支撑，但石(shí)油化工(gōng)产业链(liàn)营(yíng)收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相(xiāng)关行业需求持续(xù)构成抑制(zhì)。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和中下游成本压力，但高油价继(jì)续构(gòu)成输(shū)入性成本(běn)传(chuán)导。3月工业(yè)企业成本率(lǜ)上升(shēng)46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力仍然偏大，尤(yóu)其是高油价下的国(guó)内石化产(chǎn)业链，成(chéng)本率(lǜ)同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他(tā)行业。由(yóu)于我国石化产业链主要为中下(xià)游，上游环节在海外主要原油寡头国(guó)家(jiā)，因而国(guó)际高油价带来的(de)上游利润改善无法被(bèi)国内产(chǎn)业链吸(xī)收(shōu)，国内(nèi)以中下游为主的(de)石化产(chǎn)业(yè)链反而(ér)会在高油价下受到(dào)输(shū)入性成本(běn)压力，也(yě)即(jí)3月(yuè)的情况。相(xiāng)较而言，煤(méi)炭(tàn)产业链(liàn)上中(zhōng)下游均在国(guó)内，所以虽然3月煤(méi)炭(tàn)冶金产业(yè)成(chéng)本率(lǜ)同比(bǐ)增量(liàng)也扩大(dà)13.6bp至(zhì)56.4bp，但主(zhǔ)因煤价(jià)下行导致煤炭产业链上游成本率被动走高、利(lì)润承压(yā)，而中下游成本率(lǜ)实际上(shàng)是(shì)改善的，与此同时(shí)，更(gèng)靠近下游的消费行业成本率也明显改善(shàn)。

　　利润：下(xià)游消(xiāo)费行业利润仍显现韧性，但石化产(chǎn)业(yè)链(liàn)利(lì)润在(zài)高油(yóu)价下仍承(chéng)压。分行业看，与2023年2月相比，下游消费行(xíng)业(yè)面临最大的(de)成本压力改善(shàn)和积极的营业收入回升，因而下游消费行业利润增速(sù)恢复(fù)继续好于其他(tā)行(xíng)业，单(dān)月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改善明显，煤炭(tàn)冶(yě)金产业链中(zhōng)下游利润增(zēng)速也积极改(gǎi)善(shàn)，相较而言(yán)，石化产业链行业在营业收(shōu)入与成本压力(lì)均(jūn)承压背景下(xià)，利(lì)润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注二季(jì)度企业盈利三重风险，以及下半年潜(qián)在的内生(shēng)恢复空(kōng)间。3月工(gōng)业企业利润数据显示，虽(suī)然经济需求侧(cè)短期恢(huī)复较(jiào)快(kuài)，但(dàn)在成本与费用压力背(bèi)景下(xià)，企业(yè)盈利仍(réng)然承压(yā)，而(ér)展望二季(jì)度(dù)，关注企业盈(yíng)利的三(sān)重风险，其一是经(jīng)济(jì)内生(shēng)动能弱化。伴随(suí)递延需求主导的需求脉冲性回升过程逐步(bù)结束(shù)，经济内生动能仍面临弱(ruò)化风险。其二是高油价带(dài)来的(de)成本(běn)压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产操(cāo)作，加之(zhī)全(quán)球服(fú)务消费逐(zhú)步恢复(fù)，国际(jì)油价或(huò)再度(dù)走高，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用(yòng)率(lǜ)对(duì)于利润(rùn)的(de)拖累(lèi)，企业(yè)逐步补缴前(qián)期(qī)社保费缓缴等，以(yǐ)及(jí)今(jīn)年目(mù)前降费政策更多为延续而(ér)非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速的(de)的拖(tuō)累也将(jiāng)逐步显现(xiàn)，二季度剔除基数(shù)扰动后的企(qǐ)业盈利真实修(xiū)复(fù)过程(chéng)或相对缓(huǎn)慢。而(ér)展望(wàng)下半年，经济内生动能(néng)的复(fù)苏(sū)可以期待，两大领(lǐng)先指标已经验证，重点关注下半年经济内生动(dòng)能逐步复苏、国际油价涨幅(fú)逐(zhú)步趋缓后工业企(qǐ)业利(lì)润的修复空间。

　　风险(xiǎn)提示：外(wài)部地缘(yuán)政治风险，疫情形势变化。

　　以下为(wèi)正最小的非负整数是多少数，最小的非负整数是什么意思文

　　一(yī)、营(yíng)收“逆PPI式(shì)”改善但工业利润仍承压，主因成本与费用压力仍是(shì)掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利润(rùn)累计同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也(yě)仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)于较深收缩区间。虽然3月在需求侧(cè)经济数(shù)据(jù)表现亮眼后，工业企业实际营收增速已积极(jí)回升，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)带(dài)来的抑制，3月(yuè)名义(yì)营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力(lì)仍大，主要源于两(liǎng)个方面：

　　其一是国际(jì)高油价导致的输入(rù)性成本压(yā)力仍在约束利润(rùn)改善，3月营业成本对当月(yuè)利(lì)润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点，拖累(lèi)程(chéng)度(dù)仍然较深。

　　其二是今年降(jiàng)费政策未再明显新(xīn)增，加之部分(fēn)企业(yè)开始补缴社保费，企业费用同比压力开始加大，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个(gè)百分(fēn)点。2022年社保缴费缓缴等(děng)一系列新增降费(fèi)政策(cè)持续改善企业费用率，对2022年全年工业企业利润增速构成较强支撑，全年拉(lā)动工业(yè)企(qǐ)业利润同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速6个(gè)百分点。但从今年开始前期(qī)社保费降(jiàng)费(fèi)的企(qǐ)业开始补缴社保费，加之今年未(wèi)再新增更(gèng)大力度的降费政策(cè)，从同(tóng)比视角来看费用对于工业(yè)企业利润的(de)拖累开始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消费短期较快(kuài)恢复加之投资韧性支撑营收(shōu)增速回升，但(dàn)高油价仍构成约束(shù)。

　　3月工业企业营(yíng)收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看(kàn)，下游(yóu)消费相关行业营收(shōu)增速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增速的拖累(lèi)，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)通(tōng)信电(diàn)子设备（高(gāo)基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递延需求释放以(yǐ)及汽车集中(zhōng)降价(jià)等(děng)对(duì)于短期消费需求(qiú)的推动。其(qí)次，煤(méi)炭冶金产业链营收增(zēng)速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延续改善，显示保交(jiāo)楼政策(cè)推动地(dì)产建安投资构(gòu)成支(zhī)撑，但石油化(huà)工(gōng)产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却(què)明显(xiǎn)回落，高油价(jià)对(duì)于石化产业链相关行业需求持续(xù)构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤价回落已(yǐ)在缓(huǎn)和(hé)中下游成(chéng)本压力，但高油价(jià)继续构(gòu)成(chéng)输入性成本传(chuán)导

　　3月工业企业成本率(最小的非负整数是多少数，最小的非负整数是什么意思lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍然(rán)偏(piān)大，尤(yóu)其是高油价(jià)下的国内石化产业链(liàn)，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业(yè)。由(yóu)于我国石化(huà)产业链主要为中下游，上(shàng)游环节在海外主(zhǔ)要(yào)原油寡头国家，因而国际(jì)高油价带(dài)来(lái)的上(shàng)游(yóu)利润改善(shàn)无法被国内产(chǎn)业(yè)链吸收(shōu)，国(guó)内(nèi)以中(zhōng)下(xià)游为主的石化产业链(liàn)反而会在高油价(jià)下受到输入性(xìng)成本(běn)压(yā)力，也(yě)即3月的情(qíng)况。相较(jiào)而言，煤(méi)炭产业链上(shàng)中下游均在国(guó)内(nèi)，所以(yǐ)虽(suī)然3月煤(méi)炭冶金产业成本(běn)率同比增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致(zhì)煤炭(tàn)产业链上游成本率(lǜ)被(bèi)动(dòng)走高、利润承压，而中下(xià)游成本率实际上是改(gǎi)善的（成本率同比增(zēng)量下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同(tóng)时(shí)，更靠(kào)近下游的(de)消费行业(yè)成本率也明显改善（同比(bǐ)增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费行业利(lì)润仍显现韧性(xìng)，但石化产(chǎn)业链利润在高油价下仍(réng)承压(yā)。

　　分(fēn)行业(yè)看(kàn)，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面(miàn)临最大的成本压(yā)力改善和积极的营业收入回升，因而(ér)下游消(xiāo)费(fèi)行业利润增速恢复继续好于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其(qí)中(zhōng)，汽车、计(jì)算(suàn)机通(tōng)信电子(zi)设备、家(jiā)具等行(xíng)业利润(rùn)增(zēng)速均改(gǎi)善20-50个百(bǎi)分点(diǎn)。煤(méi)炭(tàn)冶金产业链(liàn)虽然(rán)整体利润增速仅(jǐn)小幅(fú)改(gǎi)善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上游价格回落导致(zhì)上游(yóu)利润下降(jiàng)的缘故，而中下游面临的是营收改善、成(chéng)本压力缓和的格(gé)局，中下(xià)游利(lì)润增速(sù)改善明显，金属制品、通用设备、非金属(shǔ)矿物制品(pǐn)等行业(yè)利(lì)润(rùn)增速均(jūn)改善10-20个百分点(diǎn)。相较而言(yán)，石化产业链行业在营业收入与(yǔ)成本压力均承压(yā)背景下(xià)，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二(èr)季度企业(yè)盈利三(sān)重风(fēng)险，以及(jí)下(xià)半年潜在的内生(shēng)恢复空间。

　　3月工业企业利润(rùn)数据显(xiǎn)示，虽然(rán)经济需(xū)求(qiú)侧短期恢复较(jiào)快，但在成(chéng)本与(yǔ)费用压力背景下(xià)，企业盈利(lì)仍然承(chéng)压，而展望二季度，关注企(qǐ)业盈利(lì)的三重风险，其一是(shì)经济内生动能(néng)弱化。伴随递延需求主(zhǔ)导(dǎo)的需(xū)求脉冲性回升过程逐步结束，经济内(nèi)生动能仍面临(lín)弱化(huà)风险。其二是高油价带来的成本压力(lì)。OPEC+5月将开启正式(shì)减产操(cāo)作(zuò)，加(jiā)之全(quán)球服务消(xiāo)费逐步恢复，国际油价或再(zài)度走(zǒu)高，这也(yě)意味(wèi)着成本(běn)压力仍较大。其三是(shì)费(fèi)用率对于利润的拖累，企业逐步补缴前(qián)期社(shè)保费缓缴等，以及今年目前降费政策(cè)更多为延续而非新(xīn)增，费(fèi)用率对于(yú)利(lì)润同比增(zēng)速的的拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基数(shù)扰动后(hòu)的企业(yè)盈利真实修复过(guò)程或相对缓慢。

　　而展望(wàng)下(xià)半年，经济内生动能的(de)复(fù)苏可(kě)以期待，两大领(lǐng)先指(zhǐ)标已经(jīng)验证，其一是居民消(xiāo)费倾向结束持(chí)续一年的下滑过程，消费信(xìn)心逐步恢(huī)复，其二是保交楼政(zhèng)策已推动上半年地产建(jiàn)安投(tóu)资和竣(jùn)工积(jī)极回(huí)补，有望(wàng)拉动下半年汽车、家电(diàn)、家具等后周(zhōu)期大宗消(xiāo)费，重点关注(zhù)下半年经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋(qū)缓后工业企业(yè)利润的修复空间。

　　内容(róng)节选自申万(wàn)宏(hóng)源(yuán)宏(hóng)观研究报告(gào)：

　　《被市场低估的成本(běn)与费用压力——工业企业效益数(shù)据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券(quàn)分析师：屠强王胜

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