金融界(jiè)5月27日消息 近(jìn)日(rì)因为昆明国资委的一(yī)封声明(míng)，让城投债成为关(guān)注的(de)焦(jiāo)点，当前地方债的(de)规模和(hé)地方政府的偿(cháng)债能力已经越(yuè)来越(yuè)被(bèi)重视。如何(hé)如(rú)何处(chù)置(zhì)地方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证(zhèng)券首席(xí)经济学家(jiā)李迅雷发文称，地(dì)方债包括地方一般债、专项债和包(bāo)括城(chéng)投(tóu)债在内的各种(zhǒng)隐形债，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银行、保险、基金等在内的机构(gòu)投资者是地方债的主(zhǔ)要持有者，他们普遍(biàn)担心的还是城投债务、非(fēi)标等(děng)地方(fāng)政(zhèng)府隐形债风(fēng)险。例如，近期贵州(zhōu)省政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工(gōng)作推进异常艰(jiān)难，仅依靠自(zì)身能力已(yǐ)无法得(dé)到有(yǒu)效(xiào)解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水的(de)背(bèi)景下，地(dì)方政府的财权与事权不匹(pǐ)配问题(tí)又凸显出来。在我(wǒ)国政(zhèng)府杠(gāng)杆率水平并不(bù)算高的前提下，我国地方政府的杠杆率(lǜ)水平确实够高了(le)。需(xū)要调整中(zhōng)央和(hé)地方之间债务余额(é)的比例关系。“今后应加大中央政府(fǔ)的发债规模(mó)，为地(dì)方经济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在当前中国经济转型(xíng)的(de)关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范区(qū)域性金融(róng)风(fēng)险显得尤为(wèi)重要(yào)，故在城投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给(gěi)予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政(zhèng)府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新(xīn)还(hái)旧(jiù)）降低债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义(yì)道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行的低息资(zī)金来(lái)降低债务(wù)成本，让(ràng)债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央政策上(shàng)支持地方政府通过出让国有资产来偿债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上(shàng)市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处(chù)置地方(fāng)债务的辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平台成为地(dì)方债务主要(yào)体现形(xíng)式

　　城投债是指城投(tcos135度等于多少啊带根号，cos150度等于多少啊óu)企业公开发行的公司债(zhài)券和(hé)中期(qī)票(piào)据。按照新(xīn)预算法、“43号(hào)文”出台明确城投(tóu)债与地方政(zhèng)府信用脱(tuō)钩，城投公司定(dìng)位由地方(fāng)政(zhèng)府投融(róng)资机构转变为市(shì)场化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政府不(bù)再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然(rán)把城投债看作由地方(fāng)政府背书的高信用等级债(zhài)券。

　　因此(cǐ)城投公司通常都(dōu)是地方政(zhèng)府下设的(de)投融资机构，很难完全(quán)独(dú)立成为(wèi)与政府(fǔ)无关的纯市场化的企业。城投的债务主要(yào)包括向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一(yī)种方式为主，但(dàn)后一种债权融(róng)资(zī)的(de)规模(mó)也不小，到2022年末，余额估计在(zài)13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城投(tóu)有息债务快(kuài)速扩张，每年(nián)增速均保持在10％以上，到2022年末，全(quán)国城投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额(é)的增(zēng)长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此(cǐ)，城投平台(tái)实际上已经成为地方债务的(de)主要体现形式，规模(mó)明显超过地方(fāng)政府的一(yī)般债和专项债之和。城(chéng)投平台中，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余额(é)大(dà)约为13.8万亿元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说明(míng)城投债(zhài)仍属于(yú)地方政府背(bèi)书的(de)高等(děng)级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标违(wéi)约(yuē)情况时有发生，银行贷款展期、调整还(hái)贷方式(shì)的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付，不(bù)能轻易违约(yuē)

　　当(dāng)前(qián)市场对地方政府债务增长和财政收入增速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投(tóu)债(zhài)的(de)收益(yì)率普(pǔ)遍高于东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债(zhài)务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有5个），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟(jīn)见(jiàn)肘的情(qíng)况更加明显。

　　河(hé)南(nán)的永煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债(zhài)市场都造成(chéng)负(fù)面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分经济(jì)偏(piān)弱区域被边(biān)缘(yuán)化(huà)。例如青海、云南和(hé)天津等近几年融资(zī)成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来融(róng)资(zī)成本有所下(xià)降，但整(zhěng)体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来城(chéng)投债(zhài)加权平均票面(miàn)利(lì)率降幅也明(míng)显不如全(quán)国。

　　当前在经济复(fù)苏不及预(yù)期的背景下，投(tóu)资者(zhě)的(de)风(fēng)险偏好(hǎo)明显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保城投债的(de)按(àn)时兑付。因为违(wéi)约不仅(jǐn)不能解决债务问(wèn)题，反而会恶(è)化区域信用环境，导致地方国企融资(zī)难、融资贵。从未来区域经济发展的角度看，政府部(bù)门仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用(yòng)，不能轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前迫切(qiè)需(xū)要增强城投债权人的(de)持有信心(xīn)，首先要确(què)保(bǎo)城(chéng)投债不违约，这(zhè)就意味着城投公司能够具备(bèi)低成本的借新(xīn)还(hái)旧能力(lì)。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子cos135度等于多少啊带根号，cos150度等于多少啊谁家抱”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省(shěng)份一(yī)定的(de)“托底”支持，即在政(zhèng)策上(shàng)大力度支(zhī)持(chí)地方政府“化债”，如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司(sī)的借新(xīn)还(hái)旧）降低(dī)债务(wù)成(chéng)本(běn)、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商(shāng)业银行的低(dī)息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让债务更(gèng)加容(róng)易(yì)滚续(xù)。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过出让国有(yǒu)资(zī)产来偿债(zhài)方面(miàn)，也希望中(zhōng)央给予政(zhèng)策上的支持。因为今(jīn)年3月(yuè)1日，国(guó)资委在对政协十三届(jiè)全(quán)国委员会第五次(cì)会议第00503号提案(àn)的答复(fù)中表示，将适时出(chū)台(tái)制度规定及操作(zuò)细则(zé)，探索(suǒ)国有权(quán)益份额规(guī)范(fàn)化(huà)退出的有效(xiào)方式和途(tú)径，充分发(fā)挥有限(xiàn)合伙企业的优势，助力国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得收(shōu)入(rù)偿还债务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团(tuán)两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市(shì)价计(jì)量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信用(yòng)，防范区域性金(jīn)融风(fēng)险显得(dé)尤为(wèi)重要(yào)，故在城投公司还(hái)没(méi)有与政府部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

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