“现在的(de)房地产很难再出现像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿集团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周刊(kān)》表示，房地产行(xíng)业分化的(de)愈加明显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板块向单个(gè)标(biāo)的转移。上(shàng)海利檀投资董事长陈昊扬向(xiàng)《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀到了(le)底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找房(fáng)地(dì)产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在(zài)房地产赛(sài)道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避(bì)免选了半(bàn)天，标(biāo)的公司出(chū)现爆(bào)雷的情况。除此之(zhī)外(wài)，洪灏指出，需要满足以(yǐ)下三个基(jī)准：有大的(de)国资(zī)背景的(de)、杠杆(gān)率较低(dī)的、此前(qián)没有踩过(guò)红(hóng)线(xiàn)的。

　　他(tā)还表示，如果关注一下今年房地产的开(kāi)发资金来源，可(kě)以发现，其实银行的信贷(dài)倾向是(shì)不(bù)太愿意给房企贷(dài)款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来自新盘(pán)的销售。但(dàn)今年新(xīn)房的销售(shòu)情况相较一(yī)般。再(zài)关注一下，哪些房(fáng)企能从(cóng)银行拿到(dào)钱，其实主要还是那些(xiē)有国企背景的房(fáng)企，民(mín)营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的(de)分化(huà)，无论是在销售，还是融(róng)资等(děng)各个方面都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房企在资本市(shì)场(chǎng)表现相对较(jiào)好，但没有国资(zī)背景的民营房企股价(jià)大多表现(xiàn)很一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊(kān)》表示，在(zài)房地产行业内，我们的逻辑是，“寻(xún)找最(zuì)后的(de)赢家(jiā)”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会(huì)特别重(zhòng)视企业的(de)成本优势，更(gèng)具体一点(diǎn)，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平(píng)（净负债(zhài)率）是不(bù)是行业内的最低(dī)水平(píng)；利润率是不是行业内最高的(de)；融资成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本是否也是业内最低的；这(zhè)些都是我们看(kàn)重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意(yì)的是，能够同时满足(zú)上述条(tiáo)件的房(fáng)企并(bìng)不多。即便是在国央企中，仍有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化(huà)的趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周刊》根(gēn)据Wind数据整理(lǐ)发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力(lì)地产、西(xī)藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建(jiàn)发展(zhǎn)、京(jīng)投发展、光(抚州市是哪个省的 抚州市是几线城市guāng)明(míng)地产、云南城投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠江股份、城(chéng)投控股等国央企(qǐ)房企(qǐ)也(yě)踩了“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条(tiáo)。

　　2022年激进(jìn)扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色的(de)国央企房(fáng)企，其(qí)财务指标称得上完(wán)全健康(kāng)的仍是少(shǎo)数。而(ér)更(gèng)加值(zhí)得注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方国企开(kāi)始大举扩张(zhāng)。而(ér)这(zhè)无疑又(yòu)进一步考验着国(guó)央企的资(zī)金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房企储备(bèi)优质(zhì)“弹(dàn)药”；但过于(yú)乐(lè)观(guān)的(de)预判(pàn)未(wèi)来(lái)市场，以及过(guò)于激(jī)进的(de)扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置(zhì)的一家房企进行举例，它从(cóng)2018年开始到2021年(nián)，连续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加(jiā)杠杆比(bǐ)例。而(ér)到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感(gǎn)觉到(dào)机会来了，其开始在一线城市(shì)进行(xíng)大举拿地，净负债(zhài)率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高(gāo)到(dào)45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分(fēn)之一。与此(cǐ)同时(shí)，该房企新购入地(dì)块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类(lèi)企(qǐ)业就(jiù)符(fú)合(hé)“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在于它本身储(chǔ)备了很多弹(dàn)药(yào)，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城市，另(lìng)外一半(bàn)也(yě)主要集中(zhōng)在强二线(xiàn)和二线城市(shì)；另一(yī)方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节(jié)制地扩张。

　　陈昊(hào)扬(yáng)同(tóng)样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民(mín)营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然说，见到机(jī)会(huì)时(shí)要出手，但出手的章(zhāng)法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如果负债率扩张(zhāng)得太(tài)快，但未来的两年市(shì)场没有想象得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡量(liàng)一家房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看房(fáng)企的(de)净负债率(lǜ)水平(píng)，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速(sù)了。

　　不难看出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红线”对(duì)房企的净负债(zhài)率(lǜ)要求不(bù)得(dé)高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释(shì)，当前房地产行业(yè)的复苏速度并没(méi)有那么快，所以要规(guī)避公司净负债率提(tí)高到一(yī)个比较危(wēi)险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极的房企梳理发现(xiàn)，中交地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中(zhōng)国、保利发展等房企2022年净(jìng)负债率都在(zài)60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负(fù)债率持续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明对(duì)比的是，华(huá)润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商(shāng)蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集(jí)团等房企在践行较积极的(de)拿地策(cè)略的(de)同时(shí)，也较好地控制(zhì)了公司的(de)扩张速度(dù)与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等(děng)个别民营房企

　　或具备(bèi)“最(zuì)后(hòu)赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们是(shì)以同一筛选标准来看国央企(qǐ)与民营房企，但在各维度(dù)的实际表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企(qǐ)的(de)融(róng)资成(chéng)本(běn)更低，融(róng)资(zī)渠道(dào)也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样，国央企自然而(ér)然(rán)就具(jù)有天然(rán)优(yōu)势。

　　虽然(rán)对比民(mín)营房企，机构更加看好国(guó)央(yāng)企，但这也并不(bù)意味着，民(mín)营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有少数(shù)民营房企同样(yàng)受到机(jī)构的(de)青睐(lài)。比如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流(liú)通股东中(zhōng)新(xīn)进了“中国工商银(yín)行股份有限公(gōng)司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管理有限公司就长(zhǎng)期持有滨江集团。根据一季(jì)报，该资产公司的几(jǐ)只产品合计(jì)持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的(de)受青睐(lài)，和其自身的基本(běn)面表现存在一定(dìng)关(guān)系(xì)。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房(fáng)地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集(jí)团仍是(shì)表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团(tuán)在(zài)业绩(jì)表现、销(xiāo)售规模、新增土储、股(gǔ)价(jià)表现等多维度都(dōu)表现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利(lì)润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身业绩(jì)的(de)持续增长(zhǎng)，和滨(bīn)江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年(nián)报(bào)，滨(bīn)江集抚州市是哪个省的 抚州市是几线城市团有(yǒu)近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地(dì)区的营(yíng)收(shōu)比重只占到(dào)近六成。近(jìn)三年(nián)持续稳(wěn)居杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与此同时，滨江集团(tuán)在杭(háng)州(zhōu)的(de)土储(chǔ)补充同样(yàng)较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次为(wèi)404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭州的(de)较突出表现，也让滨(bīn)江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨(bīn)江集团的房(fáng)企排名已冲进(jìn)前十(shí)，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意的(de)是(shì)，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻了(le)超一倍以上，而近期，滨江集(jí)团更是(shì)迎(yíng)来(lái)多家机(jī)构(gòu)的集中调研。滨(bīn)江集团(tuán)发布公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达(dá)证(zhèng)券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信(xìn)养老(lǎo)、新(xīn)华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道(dào)

　　机(jī)构(gòu)在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地(dì)产(chǎn)产业链上的中(zhōng)游环节(jié)，其上(shàng)游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料(liào)供应商，而(ér)下游应用行业主(zhǔ)要包括中介服务、家用(yòng)电器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材料(liào)端息息相关，新盘开工不足导致上游(yóu)不(bù)被看好，机构寻觅个(gè)股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业在进入(rù)存(cún)量房时(shí)代，所以对地产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏消费属性(xìng)的(de)家装家居领(lǐng)域，我们相对看(kàn)好，因为居民(mín)保(bǎo)有的住房(fáng)规(guī)模越(yuè)来越大，随着时间的增(zēng)加，内装更新的(de)需求也会越来越多。美国过去的数据充分说明了这一点(diǎn)，在新房(fáng)销(xiāo)售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费的增长却一直都很好。对于地(dì)产产业链，我们(men)相对看好(hǎo)和内装相关的行业(yè)，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而(ér)根据《红周刊(kān)》对(duì)下游细分中相关赛道(dào)龙(lóng)头年内表现的统计，目前暂居前两位的(de)都是来自家纺(fǎng)赛道(dào)的(de)公(gōng)司，它们分别是(shì)富安娜和水星家纺(fǎng)，特(tè)别是前(qián)者(zhě)在(zài)月线连收(shōu)七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。抚州市是哪个省的 抚州市是几线城市p>

　　以前者(zhě)为例，富安娜(nà)主要从事(shì)纺(fǎng)织(zhī)家居、睡眠家居(jū)、生(shēng)活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜实现营业(yè)收入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上(shàng)市公司股东(dōng)的净利润(rùn)约(yuē)1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司一季报的十(shí)大流通(tōng)股(gǔ)股东来(lái)看，能(néng)够发现该(gāi)股早已成(chéng)为(wèi)基金重仓(cāng)股的(de)天下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发(fā)现、中欧潜力价值(zhí)、工银(yín)瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价值和私募(mù)的(de)明河2016，都在(zài)其(qí)中(zhōng)出现，占据了半(bàn)壁江(jiāng)山。需要强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金(jīn)都是价值派基金经理曹名长在管的(de)产品，首季其(qí)同时重仓的房地产产业链股票还有金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家居板块(kuài)也(yě)因疫情、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等多因素(sù)一度沉寂，不(bù)过好在困境反(fǎn)转露出(chū)曙光，家居(jū)板块中年内表现最好的是(shì)志(zhì)邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从业绩(jì)来(lái)看，无(wú)论是营(yíng)收(shōu)还是(shì)归(guī)母净利(lì)润，公司都实现了同(tóng)比(bǐ)双升。

　　从公司的十大流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季(jì)报中他管理的广(guǎng)发策略优(yōu)选和广发安宏(hóng)回(huí)报均增加了持(chí)股(gǔ)，而(ér)这两(liǎng)只产(chǎn)品也成(chéng)为志(zhì)邦家(jiā)居十大流(liú)通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他(tā)似乎(hū)对于(yú)定制家(jiā)居类标的情(qíng)有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全(quán)部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外(wài)，下游的物(wù)业股也越来越被(bèi)机构所青(qīng)睐，不过这(zhè)类标的大多在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上海公募基金经理(lǐ)举例分析：“物业服务(wù)不是一(yī)个高毛利的(de)行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选(xuǎn)公司还是(shì)希望挣的(de)是(shì)市场(chǎng)化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是比(bǐ)较(jiào)高的，每年到期的(de)合同(tóng)里(lǐ)提(tí)价成功率(lǜ)在(zài)30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期(qī)之后，经过两(liǎng)三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物(wù)业公司(sī)很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面因为保(bǎo)安这些固定人(rén)员(yuán)成本(běn)的(de)年度(dù)增长，不过服务没(méi)有特(tè)别好(hǎo)，客户没有(yǒu)那么满意，能(néng)做到提价难度(dù)是(shì)非常大(dà)的(de)。但是该公司能在业内做到到期之后提价率比较高，这跟它的(de)定位(wèi)和比较好的服(fú)务是有关系的。”他进(jìn)一(yī)步(bù)强调。

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