5月(yuè)以来，房地产板块个(gè)股多出现小幅上涨，截(jié)至5月10日收盘，中信房地产指数(shù)本月涨幅(fú)约为2％。而以公募(mù)基(jī)金为(wèi)代表的机构(gòu)对于(yú)这一板块已经在悄然布局。数据显(xiǎn)示，以南方(fāng)和华夏的两只老牌ETF基金(jīn)为(wèi)例，5月9日时所公布的总份额(é)均(jūn)较(jiào)4月(yuè)28日(rì)时有小幅增长。根(gēn)据基金一季报统计，龙(lóng)头与(yǔ)地方国企央(yāng)企获得增持，持仓数量占流通股比重增(zēng)幅(fú)五只个股分(fēn)别为华发(fā)股份+3.40％、滨江集团+1.71％、中新集团(tuán)+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招(zhāo)商积余(yú)+0.92％。

　　公、私募(mù)配置房(fáng)地产(chǎn)或“底部回升”

　　行业红利时代已(yǐ)过 精耕细作成共(gòng)识

　　从(cóng)公(gōng)募基金对房地产的(de)配置看，2019年末，公募所持有(yǒu)的房地产行业标的市值约1188亿(yì)元，占(zhàn)其所持股票市值的4.66％左右；2020年市场表现出色(sè)，但公募所持房地产(chǎn)公司市(shì)值(zhí)在股票资产中的占比(bǐ)却断(duàn)崖式下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更是(shì)进一步降至1.56％。

　　不过2022年终(zhōng)于(yú)出现了三年来的首次回升，年底这一数值从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同(tóng)时(shí)，公募对房地(dì)产行业的持股(gǔ)比例也同步(bù)回升，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样(yàng)的(de)势头似乎在今年一季度得以延续。数据统(tǒng)计显示，公募重(zhòng)仓持有房地(dì)产板块(kuài)一季度市值TOP15门(mén)槛为(wèi)1.6亿元(yuán)，较2022年四季度提升6.71％。持仓市值前五个(gè)股分别(bié)为保(bǎo)利(lì)发展(zhǎn)、招商蛇口、万科A、华发股份、滨江集团，持仓市值占板(bǎn)块比重合计达47.29％，环比下降(jiàng)3.05％。

　　从(cóng)中不(bù)难(nán)发现，公募对(duì)于房(fáng)地产的投资愈(yù)发有集中于龙(lóng)头的趋势(shì)。Wind显(xiǎn)示，在公募基金(jīn)一季(jì)报(bào)汇(huì)总的重仓股中，房地产板块排名(míng)最高的是(shì)保利发展，在基金重仓第33位。排名(míng)第二的是(shì)招商蛇口，排在第78位(wèi)。而老(lǎo)牌龙头股万科A排在第(dì)96位(wèi)。对比去年四季(jì)报，变化之(zhī)处首(shǒu)先在于几(jǐ)只房地产龙头(tóu)股从排位上看均有退步(bù)，尤(yóu)其是万(wàn)科最为明显(xiǎn)；其(qí)次是金地集团退出百大之列。但考虑到房地产是复苏链上最后(hòu)一环，且首季并非(fēi)行(xíng)业销(xiāo)售旺(wàng)季，其传导到二级市场乃至机构(gòu)持(chí)仓上(shàng)还(hái)需要时间周期。

　　形成共识的是，经济圈判断房地产已经进入大(dà)分化时(shí)代，一(yī)二线城(chéng)市好于(yú)三四线城市(shì)。而映射到二级(jí)市场投资上，配置房地(dì)产行业(yè)轻(qīng)松收获行业(yè)贝(bèi)塔的红利期一去不返了(le)。“如果按照(zhào)产(chǎn)业周期来分(fēn)类，包括(kuò)房地产(chǎn)等几(jǐ)类行业在(zài)盖特纳曲线里属于(yú)成(chéng)熟期或者衰退(tuì)期(qī)的行业，传统认知上没有什么投资机会(huì)的(de)。但在这几年(nián)特(tè)殊(shū)的行情里包(bāo)括煤炭、电解铝(lǚ)等(děng)类似的(de)行业也(yě)出现了一些(xiē)机会，背后的逻辑是(shì)供给侧发生(shēng)了更大的变化。”一(yī)不愿具名的上海公(gōng)募基金经理指出。

　　不过(guò)也有公(gōng)募人(rén)士持谨慎乐观态(tài)度：“行(xíng)业前几年17亿～18亿(yì)平方米的年销售面(miàn)积很难再出(chū)现了，2022年光是居民存款数量增加了(le)15万亿元。中国存(cún)量(liàng)有400亿平方米建筑(zhù)面积，考(kǎo)虑(lǜ)存量(liàng)地产(chǎn)的更新，也有近10亿平方米。需求端还需要(yào)有一定的政策出(chū)来去刺激(jī)购房。”

　　宝盈基金房(fáng)地产研究员吕(lǚ)功绩(jì)也指出：“时至今日，无论从城镇化的进(jìn)程，还是人均住房面(miàn)积（接近30平(píng)/人(rén)），我国(guó)均已(yǐ)告别(bié)住房短缺时代，而目前居(jū)民(mín)的杠(gāng)杆率和房价收(shōu)入也不支撑每年(nián)18万(wàn)亿元的销售(shòu)额(é)，以及过快上(shàng)行的房(fáng)价(jià)，因而行业(yè)高增的(de)时代已(yǐ)经过去，未来行业的需求或(huò)将回(huí)落，在此过(guò)程中，伴随着地(dì)产的高杠杆属性，就(jiù)很容(róng)易出现信用风险(xiǎn)问题（类似2022年的民(mín)营地产爆雷），行业(yè)进入到供给侧(cè)出清的过程。这个过程(chéng)中，综合竞争力强的公司就能(néng)够通过大(dà)鱼吃小鱼(yú)的方式(shì)，获(huò)得市占率的提升。当行业需求见顶回落(luò)时(shí)，行业(yè)的贝塔已经过去了，但不代表(biǎo)没有投资机会，机(jī)会(huì)在于城市、位(wèi)置(zhì)、产品的(de)阿尔(ěr)法，而对应到股票投资，就是强(qiáng)竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这(zhè)样的认识转(zhuǎn)变，精耕(gēng)细作个(gè)股成(chéng)为公募(mù)乃至整体机构的务(wù)实之(zhī)举(jǔ)。

　　机构(gòu)配置(zhì)房地产“风物长宜放眼量”

　　头部央(yāng)国企(qǐ)、优质(zhì)区(qū)域性标的成香饽饽

　　5月以来，房地(dì)产(chǎn)板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房(fáng)地产指数(shù)本月涨幅约(yuē)为2％。从具体的个股来看，《红周(zhōu)刊》利用Wind统计申万房地(dì)产板块个(gè)股，在纳入统计的(de)124只房地产类标的股中，本月以来实现股价上涨的达到了(le)81家。

　　其中，上述时(shí)间段恰好排(pái)名(míng)前(qián)五(wǔ)的公司月内(nèi)涨(zhǎng)幅超过了10％，它们分(fēn)别(bié)是上实(shí)发展、浦东(dōng)金桥(qiáo)、*ST泛海、华(huá)夏幸福、荣安地产。排名第一的上实(shí)发展，五一假(jiǎ)期归(guī)来后日成交(jiāo)量(liàng)明显放大(dà)，4日、5日(rì)连续两个交易日收(shōu)出涨停。从该股的基本面(miàn)来看，上实发展的主营业务为房地产开发与经营(yíng)。公司的主要(yào)产品及服务为(wèi)房(fáng)地产销售(shòu)、房(fáng)地产租赁、物业管理服务、工程项目、酒店(diàn)经营。从(cóng)业绩数据来看，2022年，其实现营业收(shōu)入(rù)52.48亿元，比上期减(jiǎn)少47.85％，归母净利(lì)润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第(dì)一季度，其实现(xiàn)营业总(zǒng)收入27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归母(mǔ)净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过从(cóng)十大流(liú)通股(gǔ)股东来看，各(gè)类机构都(dōu)有对(duì)其布局(jú)的例子。以3月31日时的首季十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)来(lái)看， 具体(tǐ)包(bāo)括(kuò)公募的上(shàng)银基金、私(sī)募(mù)的迎水文龙、中央汇(huì)金、长(zhǎng)城资产管理(lǐ)公司(sī)等都跻(jī)身(shēn)前十的行列。

　　巧合(hé)的是，涨幅暂时排名第二(èr)的浦东金桥也是上海(hǎi)本地房企，其第一季(jì)度的收入(rù)利润规模大幅度复苏(sū)。究其原因(yīn)，一方面是该(gāi)公司后疫情时(shí)代出(chū)租率复(fù)苏至近(jìn)年来最高(gāo)，另(lìng)一方(fāng)面(miàn)则是公司(sī)拿地(dì)结算持续性向好(hǎo)，从数字上看，一季度(dù)新增虹口(kǒu)135、138住宅(zhái)地(dì)块，总建筑面积约54万平方米。

　　在这样的业(yè)绩势(shì)头向(xiàng)好背景(jǐng)下，自(zì)然也吸引了知(zhī)名机构在其(qí)中持续驻(zhù)足。从第一季度十(shí)大流通股股东来(lái)看，知名私募高(gāo)毅邓晓峰(fēng)的(de)两只产品依(yī)然在前(qián)十中(zhōng)，这也是连续第(dì)三个季度他有的两只产品杀入(rù)前(qián)十。同(tóng)时榜单(dān)中还(hái)有一支大(dà)名鼎鼎的QFII阿(ā)布扎比投资局，其当(dāng)季还小幅(fú)增加了持股。

　　除去上述(shù)两家上海区域性地产公司外，荣安地产则是(shì)主要布局在深圳的地产公司，一(yī)季(jì)报交出的也是一份(fèn)报喜的(de)成绩单(dān)：首季公司实现(xiàn)营业收入51.85亿元，同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长35.51％。归属于上市公司(sī)股东的净利润6.48亿元，同比增长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态度(dù)来看，《红周(zhōu)刊》注意(yì)到两只公募指基首(shǒu)季新杀入十大流通股股东行列。具体说来， 南方中证(zhèng)全指房地产ETF上榜排(pái)名(míng)第七位，富国中证(zhèng)指数(shù)1000增强则排名第九(jiǔ)位，此(cǐ)外联(lián)袂出(chū)现的机构还有QFII高盛国际和私募迎水聚宝。

　　接(jiē)受(shòu)《红(hóng)周刊》采访(fǎng)时，兴证全球基(jī)金相关人士分析：“经历过行业洗(xǐ)牌和兼并重组后(hòu)，龙头的(de)价(jià)值更(gèng)为笃定突出；从拿(ná)地(dì)端看，2022年(nián)土地市场(chǎng)大幅降(jiàng)温，优(yōu)质土地(dì)供给(gěi)较(jiào)多(duō)（券(quàn)商测算对应潜在(zài)毛利率在25％以上，目(mù)前房(fáng)企的利润(rùn)率仅(jǐn)20％），绝大(dà)多数房企受限(xiàn)于信用问题(tí)或者资(zī)金(jīn)紧张没法(fǎ)拿地(dì)，龙头房企趁机(jī)获取低(dī)成本土地，龙头房企的拿地力度(dù)（拿地金额(é)/销售金额）基本在30％以上；从融资(zī)上看(kàn)，龙(lóng)头房企(qǐ)杠杆率较低，净负债率(lǜ)基本在70％以下，而其他房(fáng)企的净(jìng)负债率(lǜ)普遍都(dōu)在100％以上，加杠杆空间有限，从融(róng)资成本看，龙(lóng)头房(fáng)企的融(róng)资(zī)成(chéng)本不断下滑，基(jī)本(běn)在3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的销(xiāo)售，龙头房企明显跑赢(yíng)行业，1～4月(yuè)百(bǎi)强房(fáng)企的销售额增(zēng)速为9％，而TOP14的销售额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在当前中特估(gū)的浪(làng)潮下，央(yāng)国(guó)企地(dì)产股或存在发(fā)展的(de)大好机会。中信证券指出：“房地产行业的结构性机会依然存(cún)在，少部分公司(sī)尤其是央(yāng)企(qǐ)占据显(xiǎn)著优势，其主要又(yòu)体现为库存的优势(shì)。央企地产公(gōng)司，现阶段(duàn)表现出较低的(de)融(róng)资成(chéng)本，优质的(de)开(kāi)发资源(yuán)和良好的不动产资产运营(yíng)能力的(de)多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国央(yāng)企相(xiāng)较于民(mín)营(yíng)地产公司也是更有优势的。”吕(lǚ)功绩强(qiáng)调，“对于(yú)减值、土地资源债权(quán)债务(wù)关系等问题，市场对民营房开(kāi)企业的资产(chǎn)会有更多担忧和(hé)质(zhì)疑，所以(yǐ)在这一(yī)轮行业出清的过(guò)程中，央(yāng)国(guó)企相较于(yú)民(mín)企来说估值的修复更明(míng)显(xiǎn)。中特估的角度从中长期的维度看，行业的逻(luó)辑在于集中度提(tí)升(shēng)后，行业进入(rù)高质(zhì)量发(fā)展阶段(duàn)，具备(bèi)较快速发展阶(jiē)段更稳定且(qiě)可预期(qī)的(de)盈利和现金流创造能(néng)力，以(yǐ)此带来估(gū)值中枢的提升，应(yīng)该(gāi)关(guān)注估值相对较低，企业自身资产的质量(liàng)好(hǎo)、运营能力强、可(kě)以创造持(chí)续(xù)现金流的企业。”

　　“存量时代中行业普涨(zhǎng)的(de)概(gài)率(lǜ)比(bǐ几十块钱的阿富汗玉是真的吗)较低，行业内部将出现分化，要关注将受益(yì)于行(xíng)业集中度(dù)提升(shēng)的头部(bù)公司。”星石投资(zī)首(shǒu)席研究官(guān)方磊也(yě)表示。

　　顺应机构这(zhè)一思路的话，或(huò)许还是保利发展(zhǎn)、招商蛇(shé)口等国资(zī)背景龙头前(qián)途(tú)更为光明。不过国投瑞银基(jī)金(jīn)投资(zī)部几十块钱的阿富汗玉是真的吗副(fù)总监(jiān)綦(qí)傅鹏(péng)表(biǎo)示(shì)：“需(xū)要客观地去持续观察(chá)国(guó)企(qǐ)央企在(zài)三个(gè)方面是否可以维持，首先是融资成本保持低位(wèi)，其次是(shì)销售份额持续提升，再次(cì)是拿地(dì)份(fèn)额持续提升。”

　　复苏(sū)速度缓慢

　　机构需要多给一些耐(nài)心

　　而《红周(zhōu)刊》也(yě)根(gēn)据房企(qǐ)一季报梳理发现，对于(yú)2022年的(de)业(yè)绩出现的整(zhěng)体下滑，2023年一季度的(de)业绩分化(huà)更趋(qū)明显，保利发(fā)展、滨江(jiāng)集(jí)团等房企营收、净利均实现了业绩的回正，甚(shèn)至是较大增速的增长(zhǎng)。而这(zhè)些公司也是机构的重仓对象。

　　对(duì)此，知名房地产(chǎn)业内(nèi)人(rén)士张宏伟向《红(hóng)周刊》分析表示，业绩出(chū)现(xiàn)明显改善的(de)房企(qǐ)，主要是因为过(guò)去两三年时间，尤(yóu)其是(shì)在2021年下半年民营房企不怎么(me)投资拿(ná)地之(zhī)后(hòu)，国有企业仍在持(chí)续(xù)性地(dì)拿(ná)地(dì)，且主要(yào)集(jí)中在核心(xīn)城市，投(tóu)资力度较大。投(tóu)资的驱动能够(gòu)推动房企销售业绩的增长，从而在2023年(nián)一季度市场恢(huī)复但仍处于调(diào)整的(de)过程中，能够保(bǎo)有一(yī)个(gè)正增长(zhǎng)。

　　不过张宏伟(wěi)同时也提醒表示，在房地产的复苏过(guò)程中，还面(miàn)临(lín)着一些不确定性。其实整个市(shì)场从四月份开(kāi)始又(yòu)在往下(xià)掉。除了杭(háng)州、成都等极个别(bié)城市(shì)四月环比三(sān)月相(xiāng)对表现较(jiào)好之外，包括(kuò)北京、上海在内(nèi)的(de)绝大多数(shù)城市都出现环比下滑的情(qíng)况。而现在五月(yuè)的市场表现也不(bù)太乐观。按照现在的(de)经(jīng)济状况、收入情(qíng)况，以及市场的去库存压力、企业的资金面压(yā)力，可能会出现，到六月份房企(qǐ)为了半(bàn)年报冲业(yè)绩出现市场的短期(qī)反弹外的一个市场乏力(lì)现象。也就(jiù)是(shì)说，第二(èr)季度、第三(sān)季度增长(zhǎng)不(bù)确定性的压(yā)力仍旧较大。

　　上海利(lì)檀(tán)投资董(dǒng)事(shì)长陈昊扬也向《红周刊(kān)》指出，现在(zài)整个(gè)房地产以及其上下游产业链的(de)复苏(sū)速度(dù)都比想象的要慢(màn)很(hěn)多，我们要多给(gěi)一些耐心，这个时(shí)候，在房地产以(yǐ)及(jí)上(shàng)下游就不是赚(zhuàn)快钱(qián)的时候(hòu)，只能赚他基本面的钱。但这也意味着，只有极为(wèi)少数的、做得比同(tóng)行好得多的(de)企业，会伴随(suí)整个(gè)行业的(de)弱复(fù)苏，业绩会逐步(bù)体现(xiàn)出来。所以(yǐ)只能耐心地去等待(dài)它(tā)的基(jī)本面不断(duàn)地(dì)凸显出(chū)来，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊发于5月(yuè)13日《红周刊(kān)》，文中提(tí)及(jí)个股仅(jǐn)为举例分析，不(bù)做(zuò)买卖推荐。）

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