文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系(xì)人孙(sūn)永乐

　　4月居民(mín)新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多减(jiǎn)4968亿元，这是居民(mín)存款在连(lián)续13个月同(tóng)比多增后，首次(cì)回落。

　　在(zài)过去(qù)一年多时间里，居(jū)民部门积攒了(le)一大笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额储(chǔ)蓄(xù)能(néng)否顺利释放对判断经济和资(zī)本市场走势至关重要。这里我们尝试(shì)回(huí)答两个(gè)问题。一是4月居(jū)民存款同比多减(jiǎn)是(shì)不(bù)是超额储蓄释(shì)放的(de)开(kāi)始(shǐ)？二是这(zhè)一趋势能否延(yán)续？

　　对上述问(wèn)题(tí)的回(huí)答取决于(yú)存款会(huì)受到哪(nǎ)些因素(sù)的影响。一般影响居民存(cún)款的主要有这么几(jǐ)种行为：可支配收入、消费(fèi)支出、金融资(zī)产相关收支和房地产(chǎn)相关收支(zhī)。

　　收入增长、消费减少、金融(róng)资(zī)产赎回、购房减少会推动存款增加；反之，收入减(jiǎn)少、消费增加、认购金(jīn)融资产、购房增加(jiā)、提前还贷(dài)等则会带动存(cún)款(kuǎn)回落。

　　2022年(nián)居民(mín)存款同比多增7.9万(wàn)亿是居(jū)民少消费、少投资、少(shǎo)购(gòu)房(fáng)的(de)结果（详(xiáng)见《超额储蓄能否转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此(cǐ俄罗斯乌克兰什么时候结束战争)时(shí)虽(suī)然(rán)居(jū)民收入增速放缓并提前还贷，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更(gèng)大，所以存款(kuǎn)同比大幅多增(zēng)。

　　2023年一季(jì)度居民(mín)存款同比(bǐ)多增2.1万亿则是收入修复(fù)和理财存款化的结果。

　　一季度居民人(rén)均可支(zhī)配收入同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)525元，理财存续规模(mó)相(xiāng)比(bǐ)于(yú)2022年(nián)末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外，受银行办理速度放缓等因素影响，RMBS（个人(rén)住房抵押贷(dài)款(kuǎn)支持(chí)证券(quàn)）条件早(zǎo)偿率指数(shù) 2 相比(bǐ)于2022年有所(suǒ)回落，即居民提前还款(kuǎn)对存款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年(nián)末略(lüè)有放缓。

　　但是，随着居民(mín)消费和购房行(xíng)为修(xiū)复，其对存款(kuǎn)的支(zhī)撑力度减弱，一季度人均消(xiāo)费支出(chū)同比增(zēng)加345元(yuán)（低(dī)于收入(rù)涨(zhǎng)幅）、购房支(zhī)出(chū)同比多增1575亿元。但因为支(zhī)撑因素的(de)规模更大(dà)，所以(yǐ)存(cún)款继续(xù)回升。

　　4月和(hé)一季度最核心的不(bù)同在于理财市场的变化(huà)。4月居(jū)民存(cún)款下滑可能的(de)原(yuán)因(yīn)一是居民存款理财化(huà)；二是(shì)提前(qián)还贷规模增加。因为居民收入和(hé)消费数据不足，暂时无法判(pàn)断消费和收入在4月对存款的影响。

　　存款回流(liú)理财是4月存款回落的核心(xīn)原(yuán)因，4月理财存(cún)量规模环比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自(zì)去年10月以来的下行趋势(shì)，重回扩张区间。

　　居民(mín)增(zēng)配理财等资产是理财风(fēng)险降低(dī)、收(shōu)益回升(shēng)和存款利率下滑共同作用(yòng)的结果。受益(yì)于债券市(shì)场(chǎng)走强(qiáng)，今年理(lǐ)财市场(chǎng)表现逐步好转，理财(cái)产品单位破净率从2022年12月峰(fēng)值(zhí)的29.2％持(chí)续(xù)下滑至2023年5月(yuè)12日(rì)的4.7％，叠加这一(yī)时(shí)期下滑(huá)的存款利(lì)率，存款对(duì)居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民(mín)的吸引力则不(bù)断(duàn)增强。

　　从5月理财规模上看，随着破净率进一步(bù)回落(luò)，居民还在继(jì)续增配理(lǐ)财(cái)产(chǎn)品，存款理财化趋势有(yǒu)望(wàng)延续。

　　提(tí)前还贷规模扩大是存款下滑的又(yòu)一(yī)个(gè)原因。4月(yuè)早偿率月均值(zhí)相比于(yú)2月低(dī)点上行4.3个百(bǎi)分点(diǎn)，相比(bǐ)于3月上行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大提(tí)前还贷(dài)力度一是因(yīn)为首套房利率还在下(xià)降，居(jū)民(mín)提前(qián)还贷以降低成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多(duō)地继续降低首套房(fáng)利率，贝壳研究院数据显示百城首套主流房贷利(lì)率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松后，1、2月份部分(fēn)积(jī)压(yā)的还贷业务(wù)在3、4月份(fèn)办理，这(zhè)会推(tuī)动提前还贷规模走高。

　　总的来说，随着理财市场好(hǎo)转，此前因居(jū)民少消费(fèi)、少投资、少买房等积攒下来(lái)的(de)超额储蓄已(yǐ)经开始部分(fēn)回流理财市场了，且5月初这(zhè)一趋势还(hái)在延续。

　　往后来看，理财(cái)市场和提前(qián)还贷在后(hòu)续几个月里或(huò)继(jì)续(xù)成为超(chāo)额存款的主要流向。

　　五(wǔ)一旅游人均消(xiāo)费(fèi)水平未见明显改(gǎi)善(shàn)或部(bù)分表明当(dāng)下(xià)居民消费意愿依旧偏弱(ruò)，考虑到超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄(xù)的持有分(fēn)化且(qiě)并非主要(yào)来自消费，后续超额储(chǔ)蓄对消(xiāo)费的支撑(chēng)力度(dù)依旧偏弱(ruò)。（详见《超额储蓄(xù)能否转化成超额(é)消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前(qián)期(qī)积压(yā)的购房需求逐渐释放，房(fáng)地产销售目前已(yǐ)经有走弱迹象，地产短(duǎn)期(qī)或不会成为超储的主要流向。但是(shì)因为按揭利率存在明显利(lì)差，居民(mín)提前还贷行为或将(jiāng)延续。从这(zhè)个角度来(lái)看，主要(yào)因(yīn)为少买房、少投资(zī)而积(jī)攒下来的储蓄，在理财市场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和(hé)存款(kuǎn)利率下滑的背景下或将继续回流(liú)到(dào)理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比增(zēng)速使用(yòng)金(jīn)融机构住户存款(kuǎn)余额+4月新(xīn)增来进行估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在(zài)个(gè)人住房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿付的金额(é)在资产池(chí)未偿(cháng)本金(jīn)余额(é)的占比

　　风险(xiǎn)提示

　　地(dì)产销售变动(dòng)超预期(qī)，超额储蓄释(shì)放弱于预期，理财(cái)市场波动加大

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