文(wén)丨明明 章立聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金(jīn)利率(lǜ)自低位持续上行，即便(biàn)税期(qī)结束，资金利率却仍(réng)未回落，反(fǎn)而进一(yī)步走高。我们认为(wèi)主(zhǔ)要(yào)是源于：①货币政(zhèng)策力度边(biān)际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能(néng)力(lì)降(jiàng)低。③资(zī)金较为拥挤导致(zhì)债市(shì)敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因素(sù)，预计短(duǎn)期内，资金利(lì)率(lǜ)下行(xíng)空(kōng)间有限，波动幅度(dù)加大，建议投资者(zhě)关(guān)注(zhù)资(zī)金面的(de)边(biān)际(jì)变化，警惕(tì)流动性大(dà)幅收紧(jǐn)对债(zhài)市(shì)情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近期(qī)资金利(lì)率持(chí)续上行(xíng)。

　　跨季结束后资(zī)金利率自低(dī)位持续上行，4月18-19日税(shuì)期缴款，DR007围绕2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然而(ér)税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度(dù)更大。从隔夜利率角度观(guān)察，银行与(yǔ)非银机构(gòu)间流动(dòng)性分层现象弱笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的期(qī)限(xiàn)利差也明(míng)显压(yā)缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我(wǒ)们认为税期结束(shù)，资金不松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策(cè)坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保持货币信(xìn)贷合(hé)理增长，确保利率水平合适，在(zài)追(zhuī)求经(jīng)济提振的同时(shí)，也(yě)注(zhù)重防范市(shì)场(chǎng)过(guò)热带来的(de)金融(róng)风(fēng)险。在满足广义流动性供(gōng)需匹配(pèi)的(de)前提(tí)下，货(huò)币工(gōng)具力(lì)度可能会有(yǒu)所回(huí)摆。从央行的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量续做，逆回购投(tóu)放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨(jǐn)慎(shèn)。

　　▍其二，税期走款叠加(jiā)4月信贷投(tóu)放情(qíng)况较(jiào)好，导致银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月(yuè)笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音，因此走(zǒu)款可能(néng)对银行间流动性带(dài)来了一定(dìng)的压力(lì)。此外，参(cān)考近期票据利率走势(shì)，预计信贷增速(sù)较(jiào)一季度将会(huì)有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将保持同比多增的态势。税期缴款叠(dié)加信(xìn)贷投(tóu)放，银行系统整体资(zī)金流出，因此向同笑话的拼音怎么写，玩笑的拼音业融出的(de)意愿(yuàn)和(hé)能力有所降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金(jīn)较(jiào)为(wèi)拥挤可(kě)能会导致债市(shì)脆(cuì)弱性和敏感度(dù)增加，且投资者(zhě)对于未来一个月(yuè)资金利率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质(zhì)押(yā)式(shì)回(huí)购成交量和我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受资(zī)金收紧影响(xiǎng)，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然(rán)处于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债(zhài)市(shì)敏感度增加。此外投资者(zhě)对(duì)货币政策力(lì)度(dù)以及跨月资金面情况仍存担忧，使得市场上对于未来一(yī)个月内资金价格上行的预期更为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假(jiǎ)期(qī)临近，回购资金(jīn)的期限(xiàn)被(bèi)动拉长(zhǎng)，利(lì)率下行空间有限。

　　月(yuè)末往(wǎng)往财(cái)政集中支(zhī)出，向(xiàng)市场(chǎng)释放资(zī)金；但跨月前夕(xī)银行(xíng)资金融出意愿(yuàn)一般较低，预(yù)计资(zī)金波动(dòng)幅(fú)度较大。对于债市而言(yán)，短期交易主线(xiàn)或(huò)延(yán)续政(zhèng)策与基(jī)本(běn)面预(yù)期交(jiāo)易，预计(jì)利率(lǜ)以震荡(dàng)走势为主，建议投资(zī)者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对债市(shì)情绪(xù)以及头寸管理的影响。

　　▍风(fēng)险提(tí)示：

　　央(yāng)行货币政策不及预期；经(jīng)济复苏节(jié)奏不及预期；银行间市场(chǎng)流(liú)动性过快收紧。

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