“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去十(shí)年(nián)的系统(tǒng)性行情。”思睿集团合伙人(rén)、首席经济(jì)学(xué)家(jiā)洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行业(yè)分化的愈加明显，让(ràng)机(jī)构和(hé)投资者的关注度从板块(kuài)向单个(gè)标的转移。上海利檀(tán)投(tóu)资董(dǒng)事长陈(chén)昊(hào)扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论是业(yè)绩，还(hái)是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往下的(de)空间(jiān)已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么(me)如何(hé)寻找房地产个股(gǔ)的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在(zài)房地产赛(sài)道(dào)中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司出现(xiàn)爆(bào)雷的情况。除此之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下(xià)三个基准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较(jiào)低的、此(cǐ)前没有踩过(guò)红线的。

　　他还表示(shì)，如果关注一下(xià)今年房地(dì)产的(de)开发(fā)资(zī)金来(lái)源，可以(yǐ)发(fā)现，其实银行的信贷(dài)倾向是(shì)不太愿意给(gěi)房企贷款(kuǎn)的，房企的主要资(zī)金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年新(xīn)房的销售情况相较一(yī)般。再(zài)关注一(yī)下，哪(nǎ)些(xiē)房企(qǐ)能从银(yín)行拿到(dào)钱(qián)，其实主要(yào)还是那些有国企背景的房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所以整个(gè)行业出现了一(yī)个(gè)很明显的分化，无论是(shì)在销(xiāo)售(shòu)，还是(shì)融(róng)资等各个(gè)方面都(dōu)非常明显。现在有国资(zī)背景的房企在(zài)资本(běn)市场表现相对较(jiào)好，但没有国(guó)资(zī)背景的民营(yíng)房(fáng)企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最后的(de)赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企(qǐ)业的成(chéng)本优势，更具体一(yī)点，就是它的(de)净借贷(dài)水平（净(jìng)负(fù)债率）是不是行业内的最低水平(píng)；利润率是不是行业内(nèi)最高的(de)；融(róng)资成(chéng)本是否是行业内(nèi)最低(dī)的(de)；建安成本是否也是业内(nèi)最低(dī)的；这些(xiē)都(dōu)是我们看重的(de)一家(jiā)房(fáng)企的综合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是(shì)，能(néng)够同时满足上述条件的(de)房企并(bìng)不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出现(xiàn)了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶(è)化的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根(gēn)据Wind数据整(zhěng)理发现(xiàn)，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格(gé)力地产(chǎn)、西藏(cáng)城投、中交地(dì)产(chǎn)、中国武夷等国央企“三(sān)道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发展、京投发展、光明地产、云南城(chéng)投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其(qí)财(cái)务(wù)指(zhǐ)标称得上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是(shì)少(shǎo)数。而更加值得注意的是，在2022年(nián)，不少国企，甚至地方国企(qǐ)开(kāi)始(shǐ)大(dà)举扩张。而这无疑又进一步考验着国(guó)央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张速(sù)度的张弛有度(dù)尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要，节奏(zòu)把握准确，有助(zhù)于(yú)房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于(yú)乐观的预判未来市场，以及过(guò)于(yú)激进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企进行(xíng)举例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维持在33％左右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到(dào)机(jī)会来了，其开始在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也(yě)由此(cǐ)前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了(le)接近(jìn)三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购入地块也实现了快(kuài)速(sù)的(de)开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多(duō)的楼(lóu)盘入市。像这(zhè)类(lèi)企业就符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于它(tā)本身(shēn)储备了很(hěn)多弹药，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其(qí)中一半在一线城市，另外(wài)一(yī)半也主要集中在(zài)强二线和二线城市；另一方面(miàn)，它的扩张是(shì)有节制地(dì)扩张(zhāng)。循序渐进是什么意思解释，女生说循序渐进是什么意思

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之相反，有些房企的(de)扩(kuò)张速(sù)度让人(rén)感觉又(yòu)回到(dào)了2016年、2017年，或(huò)者说看(kàn)到了2016年～2020年期(qī)间(jiān)扩张的民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机会(huì)时要(yào)出手(shǒu)，但(dàn)出手的章法仍要小心，如(rú)果(guǒ)负(fù)债(zhài)率扩张(zhāng)得太快，但未来的两年(nián)市场没有想象(xiàng)得那么好，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙(zhé)。

　　那么如何(hé)来衡量一家(jiā)房企的扩(kuò)张速度是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊》表示，主要(yào)还是(shì)看房企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比(bǐ)例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难(nán)看(kàn)出，这(zhè)一标准要比“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负债率(lǜ)要求(qiú)不得高(gāo)于(yú)100％要更(gèng)加严格(gé)。陈昊(hào)扬解释，当前房(fáng)地产行(xíng)业的复苏(sū)速(sù)度并没(méi)有(yǒu)那么(me)快(kuài)，所以要规(guī)避(bì)公司净负债(zhài)率提(tí)高到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交(jiāo)地产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国、保(bǎo)利发展等房企2022年(nián)净负(fù)债率都在(zài)60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续(xù)居高不下(xià)，在2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置地、中国海外发展、万科A、滨(bīn)江集(jí)团、招商蛇口、龙湖集团等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地控制了公司(sī)的扩张速(sù)度与(yǔ)净负债(zhài)率(lǜ)水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备“最(zuì)后赢家”的黑马特(tè)质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指出，实际上，他们是以同一(yī)筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维度的(de)实(shí)际(jì)表现上(shàng)，国央(yāng)企确实会更胜一筹(chóu)。如(rú)国央企的(de)融资成本更低，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融就融，这(zhè)样(yàng)，国央企(qǐ)自然(rán)而然(rán)就具(jù)有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民营房企，机构更(gèng)加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着，民营(yíng)企(qǐ)业中就没有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民营房(fáng)企同样受到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报(bào)，滨(bīn)江集团的(de)十大流通股东中新进(jìn)了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置(zhì)混(hùn)合型证(zhèng)券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季(jì)报(bào)，该资产公司的几(jǐ)只(zhǐ)产品(pǐn)合计持(chí)有(yǒu)滨江集(jí)团9543万(wàn)股(gǔ)，约占流通A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和(hé)其自身的基(jī)本面(miàn)表现(xiàn)存在一定关系。2020年以来的近三年时(shí)间，房(fáng)地(dì)产市(shì)场(chǎng)整体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但作为(wèi)杭(háng)州本土(tǔ)房企(qǐ)的滨(bīn)江集团仍(réng)是表现出较(jiào)强(qiáng)的(de)韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等多维度都(dōu)表现了较强的(de)增长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣(kòu)非归母净利润(rùn)依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次(cì)实现(xiàn)同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季报(bào)，今年一季(jì)度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时代(dài)”仍(réng)能保持(chí)自身业绩的(de)持续增长，和(hé)滨江集团扎根杭(háng)州的战略布局关(guān)系(xì)密切。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团有近七成营收来(lái)自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州(zhōu)地区的营收比重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居(jū)杭州房企(qǐ)销售排名第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨(bīn)江集团在杭(háng)州的土储补(bǔ)充同样较(jiào)为积极，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网(wǎng)数据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样持续稳居(jū)杭州的本土第(dì)一(yī)。

　　而滨(bīn)江集团在(zài)杭州(zhōu)的较突出(chū)表现(xiàn)，也让(ràng)滨江集团(tuán)的房企排名迅速提(tí)升(shēng)。到2023年，滨江集团(tuán)的(de)房企(qǐ)排名已(yǐ)冲进前十，根(gēn)据中指数据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集(jí)团实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至(zhì)今，滨江集(jí)团股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更(gèng)是(shì)迎来多家机构的集(jí)中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司于(yú)5月(yuè)10日(rì)接受了(le)信(xìn)达证券、金鹰(yīng)基金、建信养老、新华养(yǎng)老等18家机构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移(yí)至存量赛(sài)道(dào)

　　机构在(zài)下游(yóu)家纺(fǎng)、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业(yè)链上的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主要为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理(lǐ)、家居(jū)用品。综合《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环(huán)节与上游(yóu)材料端息息相关，新盘(pán)开(kāi)工不足导致(zhì)上游不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个股阿(ā)尔法的思路渐渐移至下游(yóu)。“中国(guó)房地产(chǎn)行业在进入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对(duì)地产(chǎn)产业链(liàn)，尤其是偏(piān)消费(fèi)属(shǔ)性的家装家居领域(yù)，我们相(xiāng)对看好，因为居民保有的(de)住房规(guī)模越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装(zhuāng)更新(xīn)的需(xū)求也会(huì)越来越多。美国(guó)过(guò)去的数据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的(de)增长(zhǎng)却(què)一(yī)直都(dōu)很好。对于地(dì)产产业链，我们相对看好和内(nèi)装相关(guān)的行业，例如消费建材、家(jiā)居装饰(shì)等。”万家基金(jīn)人士(shì)表(biǎo)示(shì)。

　　而根据《红周刊》对(duì)下游细分中相关赛道龙头年内表现的(de)统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺赛道的公司，它们(men)分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月(yuè)线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安娜(nà)主要从事(shì)纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设(shè)计、生产(chǎn)及销(xiāo)售，旗(qí)下拥(yōng)有原(yuán)创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌(pái)。第一季度(dù)报(bào)告显(xiǎn)示，报告期(qī)内，富(fù)安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比循序渐进是什么意思解释，女生说循序渐进是什么意思减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市(shì)公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公司一季报的十大流通股股东来(lái)看，能够(gòu)发现该股早已成为(wèi)基金重仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧价(jià)值发(fā)现(xiàn)、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其(qí)中出现，占据(jù)了半壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基金(jīn)都是价值(zhí)派基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的(de)产品，首季其同(tóng)时重(zhòng)仓的房地产产(chǎn)业链(liàn)股(gǔ)票还有金地集团(tuán)和大(dà)亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费(fèi)复(fù)苏进程缓慢(màn)等多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家居板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居(jū)。同一(yī)时(shí)间段，该(gāi)股年内上(shàng)涨已经超过23％，从业(yè)绩(jì)来(lái)看，无(wú)论是(shì)营收还是归(guī)母净利(lì)润，公司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流(liú)通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他(tā)管理的(de)广发策略(lüè)优选和广发安宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意(yì)思(sī)的是，他(tā)似乎对于定制家居类标的情有独(dú)钟，在(zài)另一家赛道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的全(quán)部(bù)三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十(shí)大(dà)流(liú)通(tōng)股股(gǔ)东，其也(yě)成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下游(yóu)的物业(yè)股(gǔ)也(yě)越来越被机构所青(qīng)睐，不过这类标的大多(duō)在香港上(shàng)市(shì)，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理举例分(fēn)析：“物业(yè)服(fú)务不是一(yī)个高毛利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选公司还是希(xī)望挣的是市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例，它在中高端楼(lóu)盘占比是比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的(de)大部分项目(mù)到(dào)期之(zhī)后，经过(guò)两三轮(lún)合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到(dào)产(chǎn)品提价的公司很少，因为物业公司很容易一开始是(shì)挣(zhēng)钱的，后(hòu)面因(yīn)为保(bǎo)安这些固定人(rén)员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别(bié)好，客户没有那(nà)么满意(yì)，能做到提价难(nán)度是非常大(dà)的。但是(shì)该公司能在业内做到(dào)到(dào)期之后(hòu)提价率比较高，这(zhè)跟它(tā)的定位和比较好的服(fú)务是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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