金融(róng)界5月27日消(xiāo)息 近日因为昆明国资委的一(yī)封(fēng)声明，让城投债成为关注的焦点(diǎn)，当前地方债(zhài)的规模和地方政(zhèng)府(fǔ)的偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如何如(rú)何处置地方债务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券(quàn)首(shǒu)席经济学家李迅雷(léi)发文称(chēng)，地方债(zhài)包括地方(fāng)一(yī)般债、专项债和包括城(chéng)投债在内的各种隐形债，其(qí)规(guī)模究竟有(yǒu)多大，尚有争议(yì)，但增长(zhǎng)迅(xùn)猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是(shì)地(dì)方(fāng)债(zhài)的主要持有者，他(tā)们普遍(biàn)担心(xīn)的(de)还(hái)是城投债务、非(fēi)标(biāo)等地(dì)方政府隐形债风险。例如，近期贵(guì)州省政府发展研究1cc的水等于多少克，1cc水是多少克中心提出，“化债工作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅依靠(kào)自身能力已无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水的背景(jǐng)下，地方政府的财权与事权(quán)不(bù)匹配问题又凸(tū)显出来(lái)。在我国政府杠杆(gān)率水平(píng)并(bìng)不算高(gāo)的前提下，我国(guó)地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要调(diào)整中央和地(dì)方之间债务(wù)余额的比例关系。“今后应加(jiā)大中(zhōng)央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前(qián)中国经济转型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信用，1cc的水等于多少克，1cc水是多少克防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，在(zài)政(zhèng)策上大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化(huà)债”。如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投(tóu)公司的借新还(hái)旧(jiù)）降低(dī)债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性(xìng)银行或商(shāng)业银行的低息资金来(lái)降(jiàng)低(dī)债务成本，让(ràng)债(zhài)务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中央政策上(shàng)支持地方政府通过出让(ràng)国有资产来(lái)偿(cháng)债(zhài)。他表示(shì)这类典型案例为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两(liǎng)次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方(fāng)债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投(tóu)平台成为地方债务(wù)主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是指城投企业公开(kāi)发行的公司债券和中期票据。按照新预(yù)算法、“43号文”出台明确(què)城(chéng)投债与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由地方政府(fǔ)投融资机构(gòu)转变为市(shì)场化运营主体(tǐ)，地方(fāng)政府不再(zài)对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍然把城(chéng)投债看作由(yóu)地(dì)方(fāng)政府背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司(sī)通常都是地(dì)方政府下设的(de)投融资机构，很(hěn)难完全(quán)独立成为(wèi)与政府无关的纯市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要(yào)包(bāo)括向银行借款和发行债券融资这两种方式，以前一种方式为主，但后一种债权融资(zī)的(de)规模也不(bù)小，到2022年末，余(yú)额(é)估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务(wù)快速扩张，每年增速(sù)均(jūn)保(bǎo)持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息(xī)债务为(wèi)54.1万亿元，相较2011年(nián)的(de)6.4万亿(yì)元(yuán)增长了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平台发债余额(é)的增(zēng)长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研(yán)究所

　　因此，城(chéng)投(tóu)平(píng)台实际上已经成为地方债务的主要体现形式(shì)，规模明显超(chāo)过地(dì)方政府的一(yī)般债和专项债(zhài)之和。城投平台中，如今，城(chéng)投平台的债券余(yú)额大约(yuē)为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明(míng)城投债仍属于地方政府背书的高等(děng)级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有(yǒu)发(fā)生，银(yín)行贷款展期、调(diào)整(zhěng)还贷方式的也(yě)比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政府应确保城(chéng)投债按时兑付(fù)，不能轻易(yì)违(wéi)约

　　当前市(shì)场对地方政府债务(wù)增(zēng)长和财(cái)政(zhèng)收(shōu)入增(zēng)速下降甚至负增长的现象(xiàng)普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的(de)东(dōng)北、中(zhōng)西(xī)部省份，城投(tóu)债的(de)收(shōu)益率普遍高(gāo)于东部发(fā)达省市。2022年13个省土地出让(ràng)金(jīn)对(duì)政府债务利(lì)息覆盖(gài)程(chéng)度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投(tóu)拿地之后(hòu)，捉襟(jīn)见(jiàn)肘(zhǒu)的情况更加(jiā)明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省(shěng)乃(nǎi)至(zhì)全国(guó)的信(xìn)用债(zhài)市场都造成负(fù)面冲击，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘(yuán)化。例如青海、云南和(hé)天津等近(jìn)几年融资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成(chéng)本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以(yǐ)来融资(zī)成(chéng)本有所下降，但(dàn)整体降幅相较全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债加(jiā)权平均票面利率降幅(fú)也明显不(bù)如全国(guó)。

　　当前(qián)在经济复苏(sū)不及(jí)预期(qī)的背景下，投资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此(cǐ)，地方政府应该确保城(chéng)投债(zhài)的(de)按时(shí)兑付(fù)。因(yīn)为违(wéi)约不仅不能(néng)解决债务(wù)问题，反而会恶化(huà)区域信用环境，导致地方国企融资难、融资(zī)贵。从未来区域经济发(fā)展(zhǎn)的(de)角度看(kàn)，政府部门(mén)仍需要持续举债来实(shí)现经(jīng)济平稳(wěn)增(zēng)长，需(xū)要(yào)保持(chí)政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央(yāng)大力度(dù)支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强城投债(zhài)权人的持有(yǒu)信心，首先要确保(bǎo)城投债(zhài1cc的水等于多少克，1cc水是多少克)不违(wéi)约，这就意味(wèi)着城(chéng)投(tóu)公司能够具备低(dī)成本的(de)借新还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方债不兜底，但建议给予(yǔ)困难省(shěng)份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，即(jí)在政策(cè)上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城投公(gōng)司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如(rú)遵义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)），通过政策性银行或商业银(yín)行(xíng)的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政府可否通过出让(ràng)国有(yǒu)资(zī)产(chǎn)来(lái)偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在(zài)对政协(xié)十三届全国委员会第五次会议(yì)第00503号提案(àn)的答复(fù)中表(biǎo)示，将(jiāng)适时(shí)出台制(zhì)度规(guī)定及操作(zuò)细则，探索国有(yǒu)权益(yì)份额(é)规(guī)范(fàn)化退出的有(yǒu)效方式和途径，充分发挥有限合伙企(qǐ)业的优势(shì)，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企业股权获得收(shōu)入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告(gào)无偿划转(zhuǎn)上市公司共计(jì)1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经济转型(xíng)的关键阶(jiē)段，维护地方政府的(de)信用，防范区域性(xìng)金融风险显得尤为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要(yào)保持(chí)。

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