《基(jī)金经理(lǐ)投资(zī)笔记(jì)》宏观(guān)策略(lüè)系(xì)列

　　把脉经济(jì)周(zhōu)期拐点 实(shí)现财富(fù)管理(lǐ)升(shēng)级

　　作者：魏 凤 春（博(bó)士(shì)），创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士(shì)），创金合信基金基金经(jīng)理(lǐ)

　　我们上期对(duì)市(shì)场的整体观点是大(dà)概(gài)率市(shì)场处于“战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的乱(luàn)战(zhàn)”，5月(yuè)交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前(qián)可能(néng)是一(yī)个布局(jú)的好(hǎo)阶段，而未必(bì)会(huì)是收获的(de)阶段，投资者需要(yào)多一点耐(nài)心。市场可能(néng)继续(xù)对一季报定价，短期市场的核心(xīn)矛(máo)盾在于缺(quē)乏特别(bié)明显的亮点(diǎn)。同时我们也提醒(xǐng)大家，虽然我们看好TMT和中特(tè)估全年(nián)的(de)投资机会，但是短期(qī)游戏传媒和(hé)中特估与其(qí)他板块分化较为(wèi)极致，也是不争(zhēng)的事实(shí)，提醒大家这两个板(bǎn)块短期可能(néng)的风险。

　　一、市场的表现：继(jì)续定价(jià)国内经济(jì)疲弱修复

　　过去的一周，市场的演绎跟我们的观点(diǎn)大致符合：周(zhōu)一中特估上涨之后连续回调，一季(jì)报业绩尚可、同(tóng)时前(qián)期又没有定价充分的火(huǒ)电、纺织服装、新能源和(hé)家电等(děng)有一定的(de)超额收益，但是(shì)反弹也相对脆弱。国内外(wài)公(gōng)布的部分经济金(jīn)融数据传递的信息都没有明确的方向(xiàng)性，股市和债市(shì)依然(rán)定价(jià)国内经济(jì)疲弱的(de)复(fù)苏力度，没有在我(wǒ)们(men)上一次对市场的判断上提(tí)供明显的增量(liàng)信息。

　　上周申万31个(gè)行业中有7个行业出现上涨，24个行业出现下(xià)跌。分行业看，公用事业、煤炭、汽(qì)车等行业表现较(jiào)好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰(shì)、传(chuán)媒、有色金属等行业表现较(jiào)差，周涨(zhǎng)跌(diē)幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值(zhí)来看(kàn)，社会服务(wù)、商贸零售、美容护(hù)理等行业处(chù)于历史高(gāo)位估值区间，市盈(yíng)率分(fēn)位数(shù)分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色金(jīn)属、电力设备、煤炭等行业处于历史低位估值区间，市盈(yíng)率分位(wèi)数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上(shàng)周(zhōu)变(biàn)化来看，环保、公用事业、汽(qì)车(chē)等行业位于前列，市盈(yíng)率分位数分别(bié)提升(shēng)12.54%、3.98%、3.75%；建(jiàn)筑(zhù)装饰(shì)，食品(pǐn)饮(yǐn)料，传(chuán)媒等行业稍(shāo)显(xiǎn)落后，市(shì)盈(yíng)率分位数分别(bié)降低6.67%、3.76%、2.28%。

　　从交易情绪来看，纵向(xiàng)（时序上）拥挤度观察，银行、交(jiāo)通运(yùn)输、非银(yín)金(jīn)融等行业(yè)换手率位于一年(nián)内高点，换手(shǒu)率(lǜ)分(fēn)位(wèi)数(shù)分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护理、食品饮料等(děng)行业换手率(lǜ)位(wèi)于一年(nián)内低点(diǎn)，换手(shǒu)率分位(wèi)数(shù)分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度(dù)观察，银行、非(fēi)银金融、传媒等行业成交额占比位于一年内高点，成交额占比分位数分(fēn)别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、基(jī)础(chǔ)化(huà)工、综合等行业成(chéng)交额占比位于一年内(nèi)低点，成交额占比分(fēn)位数均为1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均(jūn)衡(héng)市(shì)场的进一步验证：宏观依(yī)据

　　对(duì)市场的(de)定性是(shì)下一(yī)步决策的(de)依据，从(cóng)宏观证据(jù)来看，市场是脆弱而均衡的：

　　第(dì)一，出口不弱，趋势(shì)变弱，进(jìn)口(kǒu)验(yàn)证乏力的外需(xū)。

　　中国4月出(chū)口同(tóng)比(bǐ)上升(shēng)8.5%，3月为同比(bǐ)上升14.8%；4月进口同(tóng)比下跌7.9%，3月为(wèi)同(tóng)比下跌1.4%；4月贸易顺差902.1亿(yì)美元(yuán)，3月为881.9亿美元。出口(kǒu)预(yù)测(cè)可能是打脸市场预期次(cì)数最多的指标之一，正如(rú)每(měi)年(nián)大家对(duì)出口进行展望(wàng)一样，今年年初的出口确实又再次(cì)超(chāo)出(chū)大家的(de)预期。今(jīn)年出口(kǒu)的变化，需要(yào)我们审视(shì)、理解出口的(de)中期逻辑变化：中国的国(guó)家战略在清晰地知道欧美日韩的战(zhàn)略(lüè)意(yì)图(tú)之后，在(zài)过去几年做了(le)很(hěn)多的(de)应对和部署，东(dōng)盟、一带一路、上合和广大发(fā)展(zhǎn)中国(guó)家逐渐被更充(chōng)分地融入到中国(guó)经济圈，成为外(wài)需和中(zhōng)国(guó)全球战略的重要(yào)一环，也(yě)需(xū)要(yào)成(chéng)为我(wǒ)们日后分析(xī)中(zhōng)的重点之一(yī)。

　　分析完中(zhōng)期的(de)逻(luó)辑变(biàn)化，再回到短(duǎn)期的(de)现实。4月的出(chū)口肯定(dìng)是(shì)不弱的，不过趋势(shì)在(zài)走(zǒu)弱，考(kǎo)虑到(dào)全球经济和金(jīn)融系统在过去(qù)一段时间的(de)风(fēng)险暴露逐渐增(zēng)加，再结合越(yuè)南、韩国这些重要(yào)出口国家近期的(de)数据走势，出口趋(qū)势(shì)是(shì)在走弱的，如果全球经济动能走弱，一带一路和东盟可(kě)能(néng)也无法单(dān)独把中国出口稳(wěn)住。与此(cǐ)同(tóng)时，进口继(jì)续(xù)走弱，在(zài)经历(lì)了(le)年初(chū)复苏短暂的斜率走陡之后，经济的复苏斜(xié)率明显(xiǎn)趋于平缓，国(guó)内外(wài)新(xīn)的政策变(biàn)化(huà)又还(hái)没有看到(dào)，当前(qián)市场大(dà)逻(luó)辑(jí)是相对(duì)缺乏的，这是我(wǒ)们觉得市场脆弱而均衡的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　第二，社融信贷一季度加速放量后逐(zhú)渐回归正常(cháng)，居(jū)民加杠(gāng)杆意愿弱(ruò)。

　　4月新增人民币贷款0.72万(wàn)亿，去(qù)年同(tóng)期0.65万亿；新增社融1.22万(wàn)亿，去(qù)年同期0.93万亿；社融增(zēng)速(sù)10%，前值10%；M2同比(bǐ)12.4%，预期12.6%，前值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前值5.1%。历(lì)史纵向来看，因为(wèi)2022年4月本身(shēn)就(jiù)是社融信贷比较弱的一个月，所以(yǐ)今(jīn)年4月的社融信贷看上(shàng)去比去年多，但实际上是(shì)比(bǐ)较弱的，比(bǐ)疫情前的2019、2018年4月社(shè)融都要弱。就今年的节奏来看，一季度(dù)社融(róng)信贷提(tí)前发力(lì)，所以投放巨(jù)大(dà)，4月份慢慢回归正常乃(nǎi)至略偏弱(ruò)的状态。

　　居民的(de)中长贷在(zài)经(jīng)历了积压需求(qiú)暂(zàn)时(shí)释放之(zhī)后，再度(dù)回归(guī)比较弱的(de)公安协警工资多少，公安协警怎么样态势(shì)，居民中长贷同比比(bǐ)去(qù)年萎(wēi)缩1156亿，这意味着居(jū)民(mín)可能非但没有明显增(zēng)加房贷的意愿，反而在加(jiā)大还贷的量，这(zhè)与(yǔ)前段时(shí)间新闻报道的居民提前还房(fáng)贷(dài)现象(xiàng)增(zēng)加(jiā)的情况一(yī)致(zhì)。另外，根据不完全统计(jì)的4月部分银行的理(lǐ)财(cái)规模变化，银行(xíng)理财出现了明(míng)显的(de)回流(liú)，但在权(quán)益市场上资金回(huí)流并不明显，因此极有可能流(liú)到了(le)低风险低波动的(de)相关(guān)产(chǎn)品(pǐn)上。这说(shuō)明无论是对(duì)实物投资还是金融投(tóu)资(zī)，居(jū)民部门的风险偏好(hǎo)仍(réng)有待(dài)修复。因此(cǐ)，随着居民(mín)部门购(gòu)房欲(yù)望下降之后，整个金融部门(mén)其实并不缺(quē)钱，但(dàn)大家都在(zài)等待(dài)权益(yì)市场系统性风险偏好抬升的一(yī)个(gè)明确的政策或者(zhě)基本(běn)面信号(hào)。

　　第三，CPI、PPI：弱复(fù)苏下低通胀，反映的是内生动力偏弱的预期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预(yù)期上涨0.4%，前值上涨0.7%；PPI同比(bǐ)下(xià)降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通胀维持低位，这反映的(de)是国内修复动力偏弱(ruò)，而(ér)供应总体(tǐ)充(chōng)足，进而价格(gé)维持低迷。我们(men)也判断在弱修(xiū)复(fù)之下，低通胀的(de)特质有望延续(xù)。

　　结构上(shàng)看，食品(pǐn)价格继续回(huí)落。4月CPI食品(pǐn)价格同比上涨0.4%，前值上涨(zhǎng)2.4%，环比(bǐ)下降1%，前值下降1.4%，由于天气转(zhuǎn)暖，鲜菜上市量(liàng)增加，鲜菜价格同环比大幅(fú)下(xià)降(jiàng)，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量(liàng)也相(xiāng)对(duì)充(chōng)裕，猪肉(ròu)价格环比(bǐ)继续下(xià)跌3.8%，降幅有所(suǒ)收(shōu)窄。核心CPI同(tóng)比上涨0.7%，涨幅与上月持平，环比上涨(zhǎng)0.1%。从(cóng)大(dà)类(lèi)分项来看，食(shí)品烟酒(jiǔ)、生活用品及服务、交通(tōng)和通(tōng)信同比涨幅回落；衣着、居住、教育文(wén)化和娱(yú)乐涨幅较上(shàng)月有(yǒu)所(suǒ)扩大(dà)；医(yī)疗保健持平，这反映(yìng)的是普通消费(fèi)品的需求修复较弱，而高端(duān)、偏服务项的消费需(xū)求(qiú)率先(xiān)修复。

　　PPI同(tóng)比继续大幅回(huí)落，主要受上年同期基数较高影响，同时全球(qiú)库存周(zhōu)期去化，制造业偏弱。生产资(zī)料价格(gé)同比下降(jiàng)4.7%，环比下降0.6%，继续回(huí)落；生活资(zī)料同比上(shàng)涨(zhǎng)0.4%，环比下降(jiàng)0.3%，均较弱。分行业来看，上游和中(zhōng)游煤炭开采、石油和天然(rán)气(qì)开采、黑色金属采矿、石(shí)油、煤(méi)炭及其他燃料加工、黑色金属冶炼和压延加工业均有较大拖累，电力、热力的生(shēng)产和供应业、纺织(zhī)服装(zhuāng)服饰业，非金属矿采选业同比上涨。

　　通胀连续两个月处在低位，我们(men)认为这反映的(de)是内生修(xiū)复动(dòng)力较弱。季节性因素以及产业(yè)周期(qī)带来的食品价(jià)格下跌和生产资料价格下跌(diē)，带动CPI同比放缓、PPI大幅回落(luò)。随着下半年基(jī)数(shù)下降，经济逐步修复，通胀有望(wàng)回升，但(dàn)我们认为(wèi)通胀短(duǎn)期内也较难回到1%水平之上，投资(zī)均不需要过(guò)度考(kǎo)虑“通缩”和“通(tōng)胀”问(wèn)题。短期来看，物价(jià)回(huí)落(luò)有(yǒu)助于(yú)企业刚性成本下(xià)降，修复(fù)盈(yíng)利能力，关注通胀的修复更多反映(yìng)的是需求修复的幅度。

　　三(sān)、下一步的(de)策(cè)略：反弹概(gài)率大，要保持交易的灵活性

　　从上述基(jī)本面的分析出发，我们仍然维持“市场乱战，均衡且(qiě)脆弱的(de)交易机会”的判断。从技术面看，当(dāng)前权益市(shì)场的买入理由是大(dà)盘指(zhǐ)数再度(dù)接近前(qián)期低(dī)位，这为我(wǒ)们提供了布局机会(huì)，交易的反弹概率(lǜ)在(zài)加大。从策(cè)略角(jiǎo)度看，投资者需要高度重视(shì)交易的灵(líng)活(huó)性(xìng)。策略的整体包括趋势、结(jié)构与节(jié)奏，反弹带来的是节(jié)奏的变(biàn)化(huà)，不是趋势和结构的公安协警工资多少，公安协警怎么样变化。

　　哪(nǎ)些板块反弹机会(huì)较大呢？创金合信基金宏观策略配置团(tuán)队观察各家分析(xī)师(shī)对申(shēn)万各行业2023年归母净利润的预测，可以作为参(cān)考。如果让反弹(dàn)更(gèng)扎(zhā)实一些，预期业(yè)绩变化是一个相对可靠的数据。

　　环(huán)比上(shàng)周来(lái)看，市场对(duì)公(gōng)用事(shì)业、石油石化、房(fáng)地(dì)产等行业基本(běn)面较为乐观，预(yù)计2023年净利润(rùn)分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽(qì)车、农林牧渔、钢铁等行(xíng)业基本面(miàn)预期(qī)有所调整，预计2023年净利润分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春博士(shì)，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)，投委(wěi)会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略(lüè)配置部(bù)总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南开大学经(jīng)济学(xué)博士，清(qīng)华大学管理科学与工程博(bó)士后(hòu)。学术研究与教学(xué)以及宏观经济走(zǒu)势、金融产品(pǐn)分析(xī)等(děng)实(shí)务领域经验丰(fēng)富、成(chéng)果卓著。从业23年以来(lái)，一直(zhí)致(zhì)力(lì)于在周期波动的框架内(nèi)运用财政的(de)视角解构宏观经济的运行(xíng)，将中国经(jīng)济看作一(yī)份资(zī)产，通过(guò)资本资(zī)产定(dìng)价的方式(shì)来(lái)确定(dìng)其(qí)价值与风(fēng)险(xiǎn)。

　　罗水星博士(shì)，创金(jīn)合(hé)信基金经理、首席(xí)宏观分析(xī)师，2022年2月加(jiā)入创金合(hé)信基金。此前履职博(bó)时基金，负责宏观(guān)策略、宏观政策、大类(lèi)资(zī)产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上海财经大(dà)学经济(jì)学硕士(shì)、博士(shì)，中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士后，学(xué)术论文多发表于国际SSCI英文核心经济学(xué)期刊(kān)。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 公安协警工资多少，公安协警怎么样