金(jīn)融界5月27日(rì)消息 近日因为昆明(míng)国资委的一封声明，让城(chéng)投债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地(dì)方政府的(de)偿债能(néng)力已经越(yuè)来越被重视。如何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证(zhèng)券首席经(jīng)济学家(jiā)李迅雷发文(wén)称(chēng)，地方(fāng)债包括(kuò)地(dì)方一(yī)般债(zhài)、专项债和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模究竟有多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括(kuò)银行(xíng)、保险、基金等在(zài)内的机构(gòu)投资者是地方债(zhài)的主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍担(dān)心(xīn)的(de)还是城投债务(wù)、非(fēi)标等地方(fāng)政府隐形债风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研(yán)究中心(xīn)提出(chū)，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依靠自(zì)身(shēn)能力已无法(fǎ)得(dé)到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地(dì)财政缩水的(de)背(bèi)景下，地方政(zhèng)府的财权与事(shì)权不匹配问题又(yòu)凸(tū)显出来。在我国政府杠杆率水(shuǐ)平并(bìng)不算高的前(qián)提下，我国地方(fāng)政(zhèng)府的杠杆率(lǜ)水平确(què)实够高了。需要调(diào)整中央和(hé)地方之间债务余(yú)额的比(bǐ)例关系。“今后应加大中央政(zhèng)府(fǔ)的发债规模，为地(dì)方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风险显得尤为重要，故在城投公(gōng)司还(hái)没有与政府部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持(chí)。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难省(shěng)份一定的(de)“托底”支持(chí)，在政策(cè)上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地(dì)方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实(shí)践银行贷款展期），通过政策性银行或(huò)商业银行(xíng)的低息资(zī)金(jīn)来降低债务(wù)成本，让(ràng)债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地(dì)方政府通(tōng)过(guò)出让国有(yǒu)资产来偿(cháng)债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司共计1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下文字(zì)来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处(chù)置地(dì)方债务的辨(biàn)证思(sī)考(kǎo)》

　　截(jié)至2022年末全(quán)国城(chéng)投有息(xī)债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主(zhǔ)要体现(xiàn)形式(shì)

　　城投债(zhài)是(shì)指城投(tóu)企业公开发行的公司(sī)债券和中(zhōng)期票据。按照新预算(suàn)法、“43号文(wén)”出台明确城(chéng)投债与地方政(zhèng)府信用脱(tuō)钩(gōu)，城投公司定位由地(dì)方政府投融资机构转变为(wèi)市场化(huà)运营主体，地方(fāng)政(zhèng)府不再对城(chéng)投(tóu)债兜底(dǐ)。但实际上(shàng)市场仍然把城(chéng)投(tóu)债看作(zuò)由地方政府背书的高信用等级债券。

　　因(yīn)此(cǐ)城投公司通常都是地方政府下设的投(tóu)融(róng)资(zī)机构，很难完全(quán)独立成为与(yǔ)政(zhèng)府无关(guān)的纯市场化的企(qǐ)业。城(chéng)投(tóu)的债务主要包(bāo)括向银行借(jiè)款(kuǎn)和发行债券融资(zī)这两(liǎng)种方式(shì)，以前一种方式为主，但后(hòu)一种债权融资(zī)的(de)规模也不小，到2022年末，余额(é)估计在13万(wàn)亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速(sù)扩(kuò)张，每(měi)年增速均保持在10％以(yǐ)上(shàng)，到2022年末，全国城投(tóu)有息债(zhài)务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以(yǐ)上。

城投(tóu)平台发(fā)债余额(é)的增长

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台(tái)实际(jì)上已(yǐ)经(jīng)成为地(dì)方债务的主要体现形(xíng)式，规模明显(xiǎn)超过地方政府的一般(bān)债和专项(xiàng)债之和。城投平台中(zhōng)，如今，城投平台的债券(quàn)余(yú)额(é)大约为13.8万亿(yì)元，迄今并(bìng)无违约案例，说明城投(tóu)债(zhài)仍属于地方政府背书的高等级(jí)信用债。但是，城投平(píng)台的非标违约(yuē)情况(kuàng)时(shí)有(yǒu)发生(shēng)，银行贷(dài)款(kuǎn)展期(qī)、调(diào)整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保(bǎo)城投债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长和财(cái)政(zhèng)收入(rù)增速下降甚至负增长的现象普遍(biàn)担心，尤其(qí)对财(cái)力偏弱鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗的东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东部发(fā)达省(shěng)市(shì)。2022年13个省土地(dì)出让金对政府债务利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更(gèng)加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国的信用债(zhài)市场都造成负面冲(chōng)击，信用分层现象加剧(jù)，部分经(jīng)济(jì)偏弱(ruò)区域被边缘(yuán)化(huà)。例如青海、云南和(hé)天(tiān)津等(děng)近几(jǐ)年融资成本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽(suī)然2020年以来融资成本有所下(xià)降(jiàng)，但整体降幅相较全国更(gèng)小。辽(liáo)宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在(zài)经济(jì)复苏不及预期的背(bèi)景下(xià)，投资(zī)者的(de)风险偏好(hǎo)明显下降。为此，地方(fāng)政府应该确保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约(yuē)不(bù)仅不能解决债(zhài)务问题，反(fǎn)而(ér)会恶化区域(yù)信用环境(jìng)，导致地方国企(qǐ)融资难、融资贵。从未(wèi)来区(qū)域经济发展的角度看，政府部(bù)门(mén)仍需要持续举债来实现经济平稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能鹅颈藤壶多少钱一斤，鹅颈藤壶和佛手螺一样吗轻易(yì)违约。

　　建议中央(yāng)大(dà)力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增(zēng)强城(chéng)投(tóu)债(zhài)权人的持有信心，首先要确(què)保(bǎo)城(chéng)投债不违(wéi)约，这就意味着城投公司能够(gòu)具备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱(bào)”，意味着对地方债(zhài)不兜底，但建议给予困难省份(fèn)一定的“托(tuō)底”支(zhī)持，即在政策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地方政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对(duì)于(yú)地方政府(fǔ)可否通过出让(ràng)国有资产来偿债方面(miàn)，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日(rì)，国(guó)资(zī)委在对政协十三届全国委员会第(dì)五次会议第(dì)00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表示，将适(shì)时出台(tái)制度规定及操作细则，探(tàn)索国(guó)有权益(yì)份额规(guī)范化退(tuì)出的有效方式和(hé)途(tú)径，充分发(fā)挥有限合(hé)伙(huǒ)企业的(de)优势，助力(lì)国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企业股权获得收入偿还债(zhài)务，典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台(tái)集团(tuán)两次公(gōng)告无偿划转上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计(jì)量市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中国(guó)经济(jì)转型的关键(jiàn)阶段(duàn)，维护地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公司(sī)还没(méi)有(yǒu)与政府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持(chí)。

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