来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按(àn)计划缩表。坚持(chí)加(jiā)息的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美(měi)联(lián)储(chǔ)声明较3月有何变化？第一，重申经济依然稳健，表述修改为(wèi)“一季度(dù)经济温(wēn)和增长，就业(yè)强劲(jìn)，失业率在(zài)低位(wèi)”。第二，重申美国银行稳健，明确银行风险导致家庭和企业(yè)信贷的收紧。第三，重申通胀(zhàng)压力(lì)，“通货膨胀仍然很高(gāo)，委员会仍然高度关注通货(huò)膨胀风险”。第四，修改货币政策表(biǎo)述，重申“委(wěi)员会评估货币政策的滞(zhì)后影(yǐng)响(xiǎng)”，删(shān)除“委员会预计一些(xiē)额外(wài)的(de)政(zhèng)策紧(jǐn)缩(suō)可能是(shì)适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有何(hé)表态？关于(yú)经济，认为(wèi)经济可(kě)能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻力(lì)，其影(yǐng)响还需(xū)要时(shí)间来(lái)体现；预计美国经(jīng)济温(wēn)和(hé)增长(zhǎng)，有可能避免(miǎn)衰退，或者是温(wēn)和衰退。关于加息，本次加息依(yī)然(rán)是共识；认为原则(zé)上不需(xū)要利率提高那么(me)高，正在评估(gū)是否达(dá)到限(xiàn)制(zhì)性水平，认(rèn)为或已经达到（或(huò)已经接(jiē)近达到）。关(guān)于降息(xī)，强调劳(láo)动力(lì)市场在走弱，但(dàn)依(yī)然强劲，薪资水(shuǐ)平仍高(gāo)；通(tōng)胀(zhàng)有所缓和，但依然高企，远高于(yú)目(mù)标(biāo)，降(jiàng)低(dī)通胀(zhàng)仍需(xū)较长时间，当前降(jiàng)息(xī)并不(bù)合适。关于(yú)银(yín)行(xíng)和债(zhài)务上限，强调地区性银行发(fā)挥非常(cháng)重(zhòng)要的作用，不希望大(dà)型银(yín)行进行大规模收购，银行业(yè)总体上有所改善，美(měi)国银行(xíng)系(xì)统健康且具(jù)有(yǒu)弹性(xìng)。强调应及时提高债务(wù)上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美(měi)联(lián)储5月FOMC会(huì)议(yì)决定加息(xī)25BP，上调联邦(bāng)基金(jīn)利率区间至5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升(shēng)至2006年6月(yuè)以来的高点。此外，上调准备金余(yú)额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆回(huí)购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷(dài)利(lì)率(lǜ)至5.25％，上调隔(gé)夜回购利(lì)率至(zhì)5.25％。

　　按计划缩表(biǎo)，美联储将继(jì)续减(jiǎn)持美国国债、机(jī)构债(zhài)务(wù)和机(jī)构抵押贷款支持(chí)证券，上限为950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美(měi)联储坚持(chí)加息的关(guān)键仍在于(yú)通胀压力较大(dà)。例如(rú)，3月美(měi)国核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已(yǐ)经连续(xù)4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上(shàng)并没(méi)有(yǒu)明显降温。本轮加息是80年代以来最(zuì)快的(de)一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息(xī)或将结(jié)束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比有哪些变化？

　　关于经济方面，重(zhòng)申经(jīng)济依(yī)然稳健。不过表述修改为“1季度经济活(huó)动(dòng)以适度的速(sù)度增(zēng)长，最近几个(gè)月就业增(zēng)长强劲，失业率(lǜ)保(bǎo)持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方面，重(zhòng)申通胀压力。“通(tōng)货膨胀仍然很高”、“委(wěi)员(yuán)会仍(réng)然高度(dù)关(guān)注(zhù)通货(huò)膨胀风险”、“致力于恢(huī)复(fù)2％的(de)通胀(zhàng)目标(biāo)”。

　　关(guān)于加息(xī)方面，或(huò)将停止(zhǐ)加息。重申委员会将评估货币政(zhèng)策的滞后影响，“在确(què)定额外(wài)的(de)政策紧缩(suō)在多大程(chéng)度上适合于随着时间的推(tuī)移(yí)将(jiāng)通货(huò)膨(péng)胀率(lǜ)恢(huī)复到(dào)2％时，委(wěi)员会将考虑货币政(zhèng)策的累积紧缩，货币政(zhèng)策影响经济活动和通货膨胀的(de)滞后，以及经(jīng)济和金融发展”。重点是(shì)删除了“委(wěi)员会预计(jì)，一些额外(wài)的政策紧(jǐn)缩可能是适当的，以实现一(yī)种货币政(zhèng)策立场(chǎng)”，表明美联储加息或将结束。

　　关于银(yín)行风险，重申(shēn)美国(guó)银行稳健。“美国银行(xíng)体系稳健且富(fù)有弹性”；明(míng)确银行(xíng)风险(xiǎn)导致了家(jiā)庭和(hé)企业信(xìn)贷的收紧(jǐn)（上一次表述为“可能”），重申(shēn)这对经济(jì)、就业和通(tōng)胀的影响存(cún)在不确定性，“家庭和企业信贷条件收紧可能(néng)会拖累经济活动、就业和通胀，这些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联储主席(xí)鲍威(wēi)尔(ěr)认为，经济可能面临来(lái)自紧(jǐn)缩(suō)信贷的阻力，其影响还需要时间来体现（尤其是住(zhù)房(fáng)和投资领域(yù)）。不过明(míng)确指(zhǐ)出，如果(guǒ)美(měi)国出现(xiàn)经济衰退，希(xī)望是温(wēn)和的(de)；强调，美国可(kě)能会(huì)出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关于加息，或(huò)已经达到限制性水(shuǐ)平。美联储在3月议息会(huì)议(yì)时，就(jiù)已(yǐ)经在讨论停止加息(xī)的(de)问题；不过，鲍威尔指(zhǐ)出本(běn)次(cì)加息依然是共(gòng)识，所有人全票通(tōng)过，一些(xiē)政(zhèng)策制定(dìng)者谈到停止加(jiā)息，但(dàn)不是本次会议。

　　对于未来利(lì)率终(zhōng)点的(de)问题(tí)，鲍(bào)威尔认为(wèi)原则上不需要利率提高那么高，正在评估是(shì)否(fǒu)达到限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为或已(yǐ)经达到了限制性水平（或已经(jīng)接近(jìn)达(dá)到），也就意(yì)味(wèi)着也许可以暂停加息(xī)了。后续政(zhèng)策变化的关(guān)键仍是审视数据，尤其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并不(bù)合适。鲍威尔(ěr)强(qiáng)调，美国劳动力市场在(zài)走弱，但(dàn)依(yī)然强劲，失业率仍在低位，薪资水(shuǐ)平仍(réng)高，高于(yú)2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓和(hé)，但依然高企(qǐ)，远高于目标水(shuǐ)平，降低(dī)通(tōng)胀仍需(xū)较长时间，当(dāng)前降息并不合适。

　　关于(yú)银(yín)行风险，鲍(bào)威尔强调地区性银行发挥非常重要的作用，不希(xī)望大型银行进行大规(guī)模收购(gòu)，银行(xíng)业总体(tǐ)上(shàng)有所改善，美国银行系统(tǒng)健康且具(jù)有弹性。银(yín)行危机的影响程度目前尚不确定。

　　关(guān)于债务(wù)上(shàng)限风险，鲍(bào)威(wēi)尔强(qiáng)调应及时提(tí)高(gāo)债务上限，如果没有(yǒu)达成债务协议，经(jīng)济后(hòu)果“高度不确(què)定”。此前(qián)，美国财政部长耶伦(lún)也强(qiáng)调，如果(guǒ)国会不尽早(zǎo)采取行动提高债务上限，美国可能最早于(yú)6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦政(zhèng)府(fǔ)触及31.4万亿美(měi)元的法定举(jǔ)债(zhài)上限，美国财政部于今(jīn)年(nián)1月宣布采取特别措施，避(bì)免(miǎn)联(lián)邦政府发生债务违约(yuē)。美国国会(huì)预算办公室5月(yuè)1日发布的最(zuì)新报告显示，美国在6月初(chū)耗(hào)尽资(zī)金的风(fēng)险较之前更高。

　　往(wǎng)前看，美(měi)国(guó)银(yín)行风(fēng)险演(yǎn)变成系(xì)统(tǒng)性(xìng)风(fēng)险(xiǎn)的(de)概率或有限，但中小银行破(pò)产或(huò)依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期(qī)美联储6-7月维持利率水平不(bù)变，9月开始降息（概(gài)率达70％），年(nián)内至少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认为(wèi)，美国经(jīng)济虽在下(xià)滑(huá)，但依然有韧性(xìng)；美国通(tōng)胀压力(lì)仍大，年(nián)内降息(xī)概率或(huò)较低(dī)。

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