5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累(lèi)计有(yǒu)效(xiào)认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现出(chū)市场对(duì)这一“中特(tè)估”主题的追捧力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面(miàn)、估值方式等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场(chǎng)关注焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上报(bào)发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回(huí)报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央(yāng)企科技(jì)引(yǐn)领、央企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报的央国企基(jī)金(jīn)在排队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行(xíng)在情绪上(shàng)是构成催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的(de)一个(gè)催化因素就是积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行(xíng)，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为(wèi)确(què)实会成为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估(gū)有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)章(zhāng)恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报(bào)的国央(yāng)企主题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股(gǔ)东(dōng)回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样(yàng)的(de)布局(jú)可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步(bù)上涨的催化剂。去年(nián)以来(lái)公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主题(tí)基(jī)金申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下将为市场(chǎng)带来增量(liàng)资金，有望推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金积极布局央国企主题(tí)基(jī)金，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革的(de)大幕将拉开，叠加“中特(tè)估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资者提供更丰富的(de)工具以参(cān)与到央国企投资。另(lìng)一方面是(shì)落实公(gōng)募基金行业高质量发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济(jì)和国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的和(hé)板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中(zhōng)特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明(míng)显，中(zhōng)特估(gū)和人(rén)工(gōng)智能(néng)成为(wèi)两大明显的(de)主线，而新(xīn)能源等(děng)前期热(rè)门赛道(dào)股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景(jǐng)下(xià)，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方(fāng)国资所在的(de)行业，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本(běn)身基本(běn)面在今年会有(yǒu)重大的向上变(biàn)化的机会，比(bǐ)如火(huǒ)电，会受(shòu)益于煤炭价格的(de)下跌，扭亏(kuī)为盈；券(quàn)商(shāng)，会受(shòu)益(yì)于今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一(yī)个提质增效、释放业(yè)绩的过(guò)程(chéng)。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估(gū)是过去5年10年改(gǎi)革(gé)的成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的投(tóu)资(zī)机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济(jì)和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机(jī)会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变(biàn)化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随之改变(biàn)是一个慢变量，会在(zài)未来两年(nián)体现(xiàn)在每一个(gè)央(yāng)国企的报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少基金(jīn)在行动。国金(jīn)证(zhèng)券研究(jiū)所数据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持有股票(piào)市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披(pī)露的(de)持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型(xíng)基金的持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提高(gāo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数(shù)据，剔除个股涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的(de)偏(piān)股主动型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基(jī)金(jīn)在2022年末(mò)不持(chí)有(yǒu)“中特估”概念股，但在一(yī)季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基(jī)金对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央国企持(ch水晶有灵性是不是迷信，水晶是辟邪还是招鬼í)股总市值占港(gǎng)股持股(gǔ)总市值(zhí)的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大力(lì)量？

　　构建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专门(mén)的(de)股票库(kù)

　　可(kě)以说中国(guó)特(tè)色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金(jīn)公司的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公(gōng)司在加大投研力量，更(gèng)有专门构(gòu)建(jiàn)国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红利机(jī)会基金经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变(biàn)研究员过去对(duì)国央企的固定思维，需(xū)要实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利用当前国(guó)央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花(huā)精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通(tōng)基(jī)金(jīn)在行动(dòng)上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有(yǒu)国(guó)央企(qǐ)构建专(zhuān)门的(de)股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括(kuò)考察(chá)其实(shí)地调研的的(de)成果(guǒ)，了解(jiě)国央企经营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合(hé)行业趋势和(hé)特(tè)征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地(dì)，发(fā)现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深(shēn)刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场体制机(jī)制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力(lì)等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发(fā)展阶段特(tè)征，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具(jù)有时代特征和中国特色、符合国(guó)家战略导向的估值体系，而不是简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特(tè)估(gū)是一种新的提法，但是(shì)这个概念所(suǒ)涉(shè)及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非(fēi)常关注(zhù)传统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因此(cǐ)也(yě)是一定(dìng)能够抓住中特(tè)估这波(bō)行(xíng)情(qíng)的(de)机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也(yě)在增(zēng)加相(xiāng)关(guān)行(xíng)业(yè)的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经济水晶有灵性是不是迷信，水晶是辟邪还是招鬼学家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行中国特(tè)色的估值(zhí)体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的估(gū)值体(tǐ)系进(jìn)行(xíng)改造，以适(shì)应现实的需(xū)要。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架是(shì)第一位的工作，合理设置指标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系能否具备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很大(dà)的(de)认知误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是(shì)国民经济的(de)支柱，国企央企发(fā)展(zhǎn)要符合国家战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也(yě)引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估值方式(shì)要(yào)充分(fēn)体现企业的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)价值，目前已经形(xíng)成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的(de)ESG评价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言，近年(nián)来国资(zī)委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体(tǐ)系不断探索，结合国际(jì)通用规则(zé)，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市(shì)公司(sī)环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中特估”应该(gāi)是注重企业(yè)价值的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任等要素(sù)对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大(dà)意义(yì)，重视(shì)稳(wěn)定的现金流(liú)、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值的积(jī)极作(zuò)用，这样有(yǒu)利于提高(gāo)估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构(gòu)建等实务工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量化(huà)指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经(jīng)费投入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅(shuài)也(yě)表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选基金经理李欣更细致分析(xī)在(zài)估值思维、估值结论、估(gū)值(zhí)判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他(tā)认为其(qí)包括产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持(chí)续发展(zhǎn)等(děng)各种(zhǒng)因(yīn)素(sù)与企业价值的(de)关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值(zhí)体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估(gū)值结论(lùn)和估值判断的变(biàn)化(huà)，都是为(wèi)了更(gèng)好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场和经济特点，提(tí)供更精(jīng)准(zhǔn)、更合(hé)理的企业估值(zhí)信息。”李(lǐ)欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中进(jìn)行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认(rèn)的(de)指标可以使用。

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