平安首经(jīng)团队：钟正生(shēng)/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新(xīn)增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力(lì)。继一季度“天量”投放后(hòu)，2023年4月社融增长明显降温，比去年4月(yuè)疫情冲击期间创(chuàng)下的低(dī)点仅多增2873亿元(yuán)，“稳信用”压力(lì)有所显(xiǎn)现。社融(róng)骤降(jiàng)的主要拖(tuō)累在于人民币(bì)信(xìn)贷增势放缓， 4月(yuè)降至2008年以来(lái)历史同(tóng)期的次低点（仅略高于2022年(nián)同期）。表外融资和直接融资(zī)基本延续(xù)了一季(jì)度的格(gé)局。1）委托(tuō)贷款和(hé)信托(tuō)贷款小(xiǎo)幅正增(zēng)长；未贴现银(yín)行承兑(duì)汇票较去年同期降幅(fú)收窄(zhǎi)；2）企业(yè)直接融资较去年同(tóng)期有所下降，主因债券到(dào)期规模较大。3）政府(fǔ)债融资(zī)规模(mó)同比多(duō)增，但需警惕其(qí)“后(hòu)劲”。2023年提前批的(de)剩余(yú)发行额度不及万亿，截至5月上旬(xún)尚未下发剩余批(pī)次的地方债额(é)度(dù)，期间空档可能拖累政(zhèng)府债(zhài)融(róng)资表现。

　　新增人(rén)民币(bì)贷款偏弱，增量明(míng)显弱于历史同期均值。各分项从强到弱排序，企业中长期贷款>；企业短期贷(dài)款(kuǎn)>；居民短期(qī)贷款>；居民中长期贷款。新增人民币(bì)贷款的最大(dà)问题仍然在于居民中长期贷款，房地产销(xiāo)售(shòu)不振使其增(zēng)量(liàng)不足，居民预期偏(piān)弱(ruò)、提前偿还存(cún)量房(fáng)贷又雪上加霜(shuāng)。但基(jī)于(yú)4月这个(gè)信贷(dài)投放传(chuán)统淡季的数据，尚不能得出(chū)企业信贷需求不足的结(jié)论。一方面(miàn)，企业中长期贷款在一季(jì)度(dù)大幅(fú)高增(zēng)后，4月又创(chuàng)历史同(tóng)期(qī)新高，仍能有(yǒu)效发力(lì)；另一方面，表内票据维持(chí)低增长（与(yǔ)去年1-5月表(biǎo)内票据高增长形成对比），也意味(wèi)着目前企业贷款(kuǎn)需(xū)求或许(xǔ)尚(shàng)可。此外(wài)，4月初(chū)以来(lái)存(cún)款利(lì)率市场化改革较快推进，这有助于(yú)缓解银(yín)行面临的净息(xī)差压力，增强其支持实体经(jīng)济(jì)的(de)可持续性，能够为企业贷(dài)款利率的(de)进一步下(xià)调(diào)“蓄力(lì)”。

　　从货(huò)币供应量和存(cún)款(kuǎn)数(shù)据(jù)看(kàn)：1）M1同比小幅回升。每年前(qián)4个月翘(qiào)尾因素(sù)对M1同比走势影响较大(dà)，或是驱动其变化的主因。在贷(dài)款扩张的(de)同时，企(qǐ)业存款也有边际改善。2）M2同比增速(sù)有所回落。4月居民资产再配置，银行理财规模重(zhòng)回扩(kuò)张，对M2形成拖累。考(kǎo)虑(lǜ)到(dào)去年4月M2同比增速(sù)较3月抬(tái)升(shēng)0.8个(gè)百(bǎi)分点，基(jī)数变化也有较强(qiáng)影响。3）居民存款同比少增。考虑到(dào)4月(yuè)多(duō)家(jiā)中小(xiǎo)银行(xíng)下调(diào)挂牌存款(kuǎn)利(lì)率、银行理(lǐ)财市(shì)场火热、居民提前偿(cháng)还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更多是家(jiā)庭资产的再配置，流向消费规模可能(néng)较为有限(xiàn)。4）4月财政存款同比大幅(fú)多增，但结合基建相关高频开工率和重大项目开工(gōng)金额数(shù)据(jù)看，财政对实体(tǐ)经济支持力度可能有所减弱。从4月金融数(shù)据看(kàn)，房地产(chǎn)恢复仍然缓慢(màn)，此时若财政基建支持力度(dù)不(bù)稳，可(kě)能导(dǎo)致(zhì)中国经济环比增长动(dòng)能较快(kuài)衰减。

　　目前社(shè)融增速回升幅度(dù)较小，但与名义GDP增速对(duì)比看，货(huò)币政策对(duì)实体经济的支持(chí)还是比较有(yǒu)力的。即(jí)便按2023年(nián)中(zhōng)国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情(qíng)形（假设全年(nián)录(lù)得6％左右的实际GDP增速，加上(shàng)1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的(de)社融增速也应足够与之匹配(pèi)。我们认为，后(hòu)续需通过(guò)财政加(jiā)力(lì)、促进房地产修复、促进家(jiā)庭超额储蓄动用等方式扩大总需求，夯实经济回升势头。

　　一

　　新增(zēng)社(shè)融表现乏(fá)力(lì)

　　新(xīn)增社融表现乏力(lì)。2023年4月新增(zēng)社会融资规模为1.22万亿元，同(tóng)比多增2873亿元；社融存量同比增速持平于(yú)上月的(de)10％。考虑(lǜ)到去年同期(qī)疫情多点(diǎn)散发、社融一度(dù)触(chù)“冰”的低(dī)基数效(xiào)应，以及今年一季度“开门红(hóng)”期间社融(róng)月均(jūn)同比多增8200多亿的(de)亮眼表现，4月社融(róng)表现(xiàn)乏力(lì)“稳信用”压(yā)力有所(suǒ)显(xiǎn)现。从分项看(kàn)：

　　一(yī)方面，人民币信贷(dài)增(zēng)势(shì)放(fàng)缓，是4月社融(róng)骤(zhòu)降(jiàng)的主要(yào)拖累。2023年4月(yuè)人民币(bì)贷款4431亿元，为(wèi)2008年以来历史同期的次低点(diǎn)（仅(jǐn)较2022年同期高815亿元(yuán)）。不过(guò)，得益于出口(kǒu)边际(jì)回暖、人(rén)民币汇率相(xiāng)对稳定，4月外币(bì)贷款同比(bǐ)有所少减。

　　另一方(fāng)面，表(biǎo)外融资和直接融资基本延(yán)续(xù)了一季度的(de)格局。

• 　　一(yī)则(zé)，企业(yè)直接(jiē)融资同比(bǐ)缩量(liàng)，继(jì)续小(xiǎo)幅拖累新增社融。2023年4月企业债(zhài)融资、非金融企业境内(nèi)股票(piào)融资分别同(tóng)比少增(zēng)809亿元(yuán)、173亿(yì)元(yuán)。今年春节后，企业贷(dài)款发行规(guī)模持续高于去年(nián)同期，但(dàn)到(dào)期偿(cháng)还也迎来高峰，对净融资构成拖累。截至2023年(nián)一季(jì)度末，2022年10月推出(chū)的(de)500亿元民营企业(yè)债券融资支持(chí)工具（第二期）尚未(wèi)开始投(tóu)放使用，相关(guān)政策支(zhī)持还有(yǒu)待落地。

• 　　二(èr)则，政府债融资(zī)规(guī)模同比多增，但需警惕其“后劲”。今年前(qián)4个月(yuè)，财政继续前置(zhì)发(fā)力，政府债融资(zī)规模较去年同期维他奶出了什么问题，维他奶出了什么下架累计多增3114亿元。以财政预(yù)算数据看，2023年政府债融资(zī)的总体(tǐ)规模(mó)与去年相当。但(dàn)不(bù)同之处(chù)在于，2022年(nián)在3月(yuè维他奶出了什么问题，维他奶出了什么下架)底就已经下达剩余(yú)批次的新增地方债额度，而2023年截(jié)至5月上旬仍(réng)未下发剩余批次的(de)地方债额度(dù)，且提前批(pī)的剩余发行额度不及万亿。如果近期下(xià)达(dá)地方债额度，按照(zhào)往年节奏(zòu)，经(jīng)过地(dì)方(fāng)政府项目(mù)额度(dù)分配、预算调整(zhěng)程序，剩(shèng)余(yú)批次地方债可能(néng)至6月中下(xià)旬才能发出，期间的“空(kōng)档(dàng)”可能会(huì)拖累政府债(zhài)融资表(biǎo)现。

• 　　三(sān)则，表外(wài)融资(zī)同(tóng)比(bǐ)多增，持续对社融构(gòu)成(chéng)小(xiǎo)幅支撑。其中，委托(tuō)贷款和信托贷款单月小幅新增，相比去(qù)年同期(qī)分别多(duō)增85亿(yì)元、少减734亿元。在表(biǎo)内(nèi)票(piào)据贴现减(jiǎn)少的情况下，未贴现银行承兑汇票较(jiào)去年同期降(jiàng)幅收窄，同比少减1210亿(yì)元(yuán)。

　　二

　　贷款拖(tuō)累在(zài)居民端

　　2023年4月(yuè)新(xīn)增人(rén)民(mín)币贷款(kuǎn)为7188亿元，比去年同期(qī)低(dī)点仅略有(yǒu)多增，相比18年-21年同期均值少增6237亿(yì)元。各分项(xiàng)从强到弱排序，“企(qǐ)业中长期贷款(kuǎn) >； 企(qǐ)业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期贷款 >； 居民中长期(qī)贷款(kuǎn)”。具体地，

• 　　居民中长期贷款(kuǎn)单月(yuè)净(jìng)偿还规模达(dá)历(lì)史新高，相(xiāng)比18年-21年同期均(jūn)值多减5410亿元；

• 　　居民(mín)短(duǎn)期(qī)贷款同(tóng)比(bǐ)少减，但较18年-21年同期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款(kuǎn)同(tóng)比多增，但略低于18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延续前期亮(liàng)眼(yǎn)表现，同比大幅多增4071亿(yì)元，且创历史同期(qī)新高。

　　总体看，新增人民币贷款(kuǎn)的最(zuì)大问(wèn)题仍然(rán)在(zài)于居民中长期贷款，房地产销(xiāo)售低迷使其增量(liàng)不足，居(jū)民预期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷(dài)又(yòu)雪上加霜。基于(yú)4月这个信贷(dài)投放传统(tǒng)淡季的数据，尚不能得出企业(yè)信贷(dài)需(xū)求不足的结论。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷(dài)款在一(yī)季度大幅高增后，4月(yuè)又创历史同期新高，仍然能够有效发力(lì)。

• 　　另一(yī)方(fāng)面，表(biǎo)内票据维持低增(zēng)长（与(yǔ)去(qù)年1-5月表内票据高增长形成对比），也(yě)意味着(zhe)目前企业贷款(kuǎn)需求或许尚可。

• 　　此外，4月初以来(lái)存款(kuǎn)利率(lǜ)市场化改革较快推进，这(zhè)有(yǒu)助于缓解银(yín)行面(miàn)临(lín)的净息差压力，增强其(qí)支(zhī)持实体(tǐ)经济的可(kě)持续性，能够为企(qǐ)业贷款利率的 进一步(bù)下(xià)调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资产(chǎn)再(zài)配置

　　M1同(tóng)比小幅回(huí)升。一方(fāng)面，从历史(shǐ)规律看，每年(nián)前4个月翘尾因(yīn)素对M1同比走势的影响(xiǎng)较大，这可(kě)能是(shì)驱动其变(biàn)化的主(zhǔ)要原因。另(lìng)一方面，在企业贷款扩(kuò)张的同时(shí)，企业存款也有边(biān)际改善，4月新增规(guī)模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在减少。

　　M2同比增速有所回(huí)落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑不强。另一(yī)方面，居民(mín)资产再配置，银行理财规模重回扩张(zhāng)，对M2也形成拖累(lèi)。此外，考虑到去年4月M2同比增速较3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数的变化也有较强影响。

　　4月居(jū)民存款出(chū)现(xiàn)了2022年3月(yuè)以(yǐ)来的首次同(tóng)比(bǐ)少增，其驱动因(yīn)素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流向(xiàng)消费(fèi)的(de)规模可(kě)能较为有限(xiàn)。4月以(yǐ)来多家中(zhōng)小银行下调挂(guà)牌(pái)存款利率（据融(róng)360监(jiān)测数据，4月份农商(shāng)行1年、2年、3年、5年期存(cún)款(kuǎn)平均(jūn)利率(lǜ)分别环比下(xià)跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场需(xū)求火热，居民提前偿还房贷规模较高（4月(yuè)居民中长期贷款净偿还规模达(dá)历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕的是，4月财政存款(kuǎn)同比(bǐ)大(dà)幅多增4618亿元，去年同(tóng)期留抵退税(shuì)推进存在一定影响。但结合(hé)其他指标看，财政(zhèng)对实体(tǐ)经济的支(zhī)持(chí)力度可能有所减弱，基建(jiàn)投资相(xiāng)关的高频指标出(chū)现(xiàn)了下(xià)行的苗头（4月下(xià)旬以来，全国高炉开工率、电(diàn)炉开工率、独(dú)立(lì)焦化(huà)厂焦炉生产率、水泥(ní)磨机(jī)运转率(lǜ)、石油(yóu)沥青开(kāi)工(gōng)率等指标环比走(zǒu)弱），重大项目(mù)开(kāi)工金额同环比较快(kuài)下(xià)滑(huá)（据Mysteel不完全(quán)统计(jì)，2023年4月全国各地重大项(xiàng)目(mù)开工总投资额约28078.26亿(yì)元，环比下(xià)降34.0％，不及去年同(tóng)期的半数(shù)）。从(cóng)4月金融数据看(kàn)，房地(dì)产恢(huī)复(fù)仍然缓慢，此(cǐ)时如果(guǒ)财政基建支持力度不(bù)稳，可能导致中国经济的环比增长(zhǎng)动能较快衰减(jiǎn)。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 维他奶出了什么问题，维他奶出了什么下架