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　　5月11日，统计局公布4月(yuè)物价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部(bù)结构分(fēn)化、与(yǔ)终(zhōng)端需求相关(guān)的服务业延续涨价(jià)

　　物价作为经济表现的滞后(hòu)指(zhǐ)标，在经济复苏(sū)早(zǎo)期多表现(xiàn)相对(duì)低迷、实(shí)属常态。传(chuán)统周期(qī)下，经济的周期性波(bō)动，主要(yào)由需求端驱(qū)动，物(wù)价作为经济(jì)的滞后指标(biāo)，表现出明显的周(zhōu)期性(xìng)波动(dòng)。经(jīng)验显示，CPI等物价指(zhǐ)标，与经济走势大体类似(shì)，一般滞后经济表现2个季度左(zuǒ)右；经济复苏早期，CPI同(tóng)比表现(xiàn)一度(dù)相对(duì)低(dī)迷，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同比(bǐ)在1％以下的(de)低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响和外需拖(tuō)累(lèi)部分(fēn)商品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回(huí)落(luò)至4月的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食品和非食(shí)品中的(de)商品、不完全由需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜供(gōng)给充足(zú)，价(jià)格回落成(chéng)为拖(tuō)累食品同比(bǐ)自(zì)年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食(shí)品中(zhōng)，原(yuán)油(yóu)等国际定价的大(dà)宗商品价(jià)格(gé)回落，带动交通工具用燃(rán)料(liào)等分项环(huán)比延续低于(yú)季节性，部分耐用(yòng)品价格回落(luò)也有拖累(lèi)、与相关原材料(liào)成本压(yā)力缓解等有关。

　　需求修(xiū)复较早的领(lǐng)域(yù)、线下(xià)消(xiāo)费相关的商(shāng)品(pǐn)和服务，在价格上已有连(lián)续体(tǐ)现。终端需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品(pǐn)服务同(tóng)比(bǐ)自年初以来明显回升、分别至4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有(yǒu)体现(xiàn)，例如，文教娱制造业价格环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后(hòu)续或逐步回升。线下消费活(huó)动持续改善等或(huò)带动(dòng)内生(shēng)动能(néng)逐步(bù)增(zēng)强，对(duì)价(jià)格的支撑仍(réng)在逐步显现。叠加基数贡献(xiàn)、及部分商品价格回(huí)落拖累逐步(bù)放缓等(děng)，CPI或于4月见底回升(shēng)。

　　常(cháng)规跟(gēn)踪：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预期、原(yuán)油链(liàn)等拖(tuō)累延续

　　CPI涨(zhǎng)幅明(míng)显(xiǎn)回落、主(zhǔ)因(yīn)基数(shù)拖累明显。4月，CPI同比涨幅(fú)回(huí)落0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘尾因素较上月回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环比降幅收(shōu)窄0.2个(gè)百分点至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分(fēn)项环比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点(diǎn)至(zhì)-1％，非食(shí)品环比由平转涨(zhǎng)至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜(xiān)菜环比拖(tuō)累明显，猪肉(ròu)环比降幅收(shōu)窄，文教娱等服务项涨价延续。食品环(huán)比中，鲜菜(cài)和鲜果(guǒ)大(dà)量上市(shì)，价格分别下降(jiàng)6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉价(jià)格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环(huán)比中(zhōng)，原油(yóu)价格回落(luò)拖累CPI交通通信项环比(bǐ)延续低(dī)位(wèi)、-0.4％，文教娱、其(qí)他(tā)商品(pǐn)服务环比明显上涨，分别较上月变动0.6和(hé)0.2个(gè)百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累(lèi)，生(shēng)活(huó)资(zī)料韧性延(yán)续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩(kuò)大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大类(lèi)环比中，生产(chǎn)资料(liào)由平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明显、原(yuán)材料和加工工业亦有走弱；生(shēng)活(huó)资(zī)料环比走平(píng)、上月为-0.3％，除食品(pǐn)外环比延续回落外(wài)，衣着、一般日用品环比由负转(zhuǎn)正，耐用消(xiāo)费品(pǐn)降幅收窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原油(yóu)等上(shàng)游原材料链条相关价格(gé)回落(luò)，与(yǔ)线下消费(fèi)相关的中下游行业价格回(huí)升。4月，多数行业环(huán)比价(jià)格(gé)回落、上游原材料链条尤其(qí)明显。煤炭(tàn)开采(cǎi)、石(shí)油加工、燃气供应环比延续(xù)回落、降幅(fú)均在1.9个百分点以(yǐ)上，汽(qì)车制(zhì)造、通(tōng)信制造等部分中下游制造业(yè)价格(gé)有所回(huí)落，但文(wén)教娱制品等靠近终端(duān)制造业价(jià)格有所回升、环比上涨0.9％。

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　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　1、猪(zhū)价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研究(jiū)报告：《通缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布时间：2023年05月11日(rì)

　　报告发(fā)布(bù)机(jī)构：国金证券股份有限(xiàn)公司

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