5月13日，年内首(shǒu)只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF发(fā)布公告(gào)称，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市(shì)场关(guān)注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底及今年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估(gū)值方(fāng)式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基(jī)金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题(tí)积极追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内多(duō)只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)发行，市场对此(cǐ)充满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代能源等ETF也将获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利(lì)机会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行(xíng)在情绪上是构成催化因素(sù)的(de)，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多(duō)主题(tí)基金的申报发行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都(dōu)在向好，下(xià)半年，中特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的(de)国(guó)央企(qǐ)主题基金(jīn)主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局可以更好支持央国(guó)企(qǐ)的估值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去(qù)年以来公募基金发行整体(tǐ)平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市(shì)场带来增(zēng)量(liàng)资(zī)金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监(jiān)王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积(jī)极(jí)布(bù)局(jú)央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面(miàn)是因为新一轮(lún)深化(huà)国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市(shì)公司的投资价值(zhí)凸显，该主(zhǔ)题(tí)的基金将为投资者(zhě)提供(gōng)更丰富的(de)工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投资。另一方面是落实(shí)公(gōng)募基金(jīn)行业高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参(cān)与央(yāng)国企(qǐ)改革(gé)，更(gèng)好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场改革、服务实体经(jīng)济和(hé)国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带(dài)来(lái)增量资(zī)金(jīn)，提升交易活跃度，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性行情明(míng)显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能(néng)成为两大(dà)明显的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调(diào)仓换(huàn)股“中(zhōng)特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地(dì)方(fāng)国(guó)资所在的(de)行业，民营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会，比(bǐ)如(rú)火电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的下(xià)跌，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会受益于今(jīn)年市场(chǎng)成交(jiā饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃o)量的放大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企(qǐ)业(yè)改革的(de)推进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入(rù)一个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的(de)过(guò)程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革(gé)的(de)成果，是(shì)非常基本面(miàn)的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年抓(zhuā)住这波中特估(gū)的(de)投(tóu)资机会(huì)做好了(le)准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中特估(gū)的机会未来三年(nián)分两个阶段(duàn)。”融(róng)通(tōng)红利机会(huì)基金经(jīng)理何(hé)龙表示，第(dì)一阶段也就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层(céng)设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在(zài)未来两(liǎng)年体现(xiàn)在(zài)每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面(miàn)可能发生显著正向变化(huà)的(de)个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费等行业。

　　其实(shí)一季报已经(jīng)显露出不少基(jī)金在行动。国(guó)金证券(quàn)研究(jiū)所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持仓(cāng)中，“中特估(gū)”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票市值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估”概念股在(zài)偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据(jù)偏股主动型基金(jīn)2022年报及(jí)2023年一季报(bào)十大重仓股的数(shù)据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基(jī)金(jīn)主动(dòng)加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型基(jī)金主动加仓了“中特(tè)估”概念股(gǔ)，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示(shì)，一季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股央国企的持(chí)股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总(zǒng)市值的(de)比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专门的(de)股票库

　　可以说中国(guó)特色估值(zhí)体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日常(cháng)的投研(yán)流程和实践之中，不少(shǎo)基金公(gōng)司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层(céng)设计(jì)改变(biàn)研(yán)究员(yuán)过去对国(guó)央(yāng)企的(de)固定思维(wéi)，需要(yào)实地(dì)考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基(jī)金在行动上，要求(qiú)研究员将自(zì)己(jǐ)所(suǒ)覆盖行(xíng)业的所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的成果，了解国央企经(jīng)营思路和财务导向的变(biàn)化(huà)，结合(hé)行(xíng)业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到“认识”上的(de)重视(shì)。他表示(shì)，通过深入学(xué)习，对“中(zhōng)特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要认识市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机(jī)制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能力等(děng)方面所体现的鲜明(míng)中国元素(sù)和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是在(zài)此基础上构建的具有时代特(tè)征和中国特色、符合国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)导向(xiàng)的(de)估值体系，而不(bù)是简单套(tào)用国外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提(tí)法，但是(shì)这个概(gài)念所涉及到(dào)的行业(yè)和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注(zhù)传统(tǒng)产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特(tè)估(gū)这波行情的(de)机会的。同时，随(suí)着时局的变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金首席(xí)经济(jì)学家(jiā)魏(wèi)凤春(chūn)表示(shì)，积极践行中国特色(sè)的估值(zhí)体系是(shì)资本市场使命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以适(shì)应现(xiàn)实的需要。明确(què)该体系的框架(jià)是(shì)第(dì)一位的工作，合理设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资者(zhě)的(de)认可和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价值的(de)基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔(bá)估值(zhí)是很大的认(rèn)知误区，市(shì)场(chǎng)化认可(kě)是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不(bù)可误判。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略(lüè)价(jià)值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央国企是国民(mín)经(jīng)济(jì)的支(zhī)柱，国企央企发展要符合(hé)国(guó)家(jiā)战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更需要承担社会公共责(zé)任等。而这些都(dōu)应(yīng)该(gāi)考虑(lǜ)进估(gū)值体系之中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经理认为(wèi)，对于国央(yāng)企的(de)估值方式要充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了(le)初步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价(jià)值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特色的价值(zhí)评价体系，改变从以(yǐ)私人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值估值体系，转向社会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评(píng)价体系(xì)，充分体现企(qǐ)业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指(zhǐ)导国内团队(duì)对(duì)于中国特色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用规则，目前已(yǐ)经形成(chéng)了(le)初(chū)步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中央企(qǐ)业上(shàng)市公司(sī)环境(jìng)、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也(yě)认为，“中特估(gū)”应该是(shì)注重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要(yào)重视股东、员工和社会责(zé)任等要素(sù)对企(qǐ)业稳(wěn)健成长的重(zhòng)大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升(shēng)企业内在价值的(de)积极作用，这样有利于提高估值定价模型的(de)科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编(biān)制、策(cè)略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可以(yǐ)使用(yòng)，包(bāo)括净资产收益(yì)率、营业现(xiàn)金(jīn)比(bǐ)率、资产负债率(lǜ)、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析在(zài)估(gū)值(zhí)思维、估(gū)值结(jié)论、估值判断上有变(biàn)化(huà)，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他认(rèn)为其(qí)包(bāo)括(kuò)产业链上下游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在(zài)对估值结论和判断(duàn)的(de)影响上，也使得中国特(tè)色的估值体系(xì)与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还(hái)有估值结论和估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更好地(dì)适应(yīng)中国(guó)的市场和经济(jì)特点，提(tí)供更精准、更合理的(de)企业(yè)估值信息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃合信基金首席经济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春直言(yán)，这需(xū)要在实践中进(jìn)行探索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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