5月(yuè)13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购(gòu)申(shēn)请份额总额超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的(de)追捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场关注度非(fēi)常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一(yī)波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化(huà)剂(jì)。实(shí)际上，早在(zài)去年底及今(jīn)年一(yī)季度，一些基(jī)金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配(pèi)售”情况，今(jīn)年场内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金发行(xíng)，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪央(yāng)企科技引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化(huà)因(yīn)素的，近期银行(xíng)股大涨(zhǎng)的一个催化因素(sù)就(jiù)是(shì)积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金的(de)申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家(jiā)基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指数(shù)与量化投资部(bù)基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申报的(de)国央企主(zhǔ)题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几大主题(tí)，这(zhè)样的布局可以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的估不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的(de)催化剂(jì)。去年(nián)以来(lái)公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国央企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为(wèi)市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方面是因(yīn)为新一轮深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题(tí)的基(jī)金将(jiāng)为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高质量发展的(de)要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革，更好发(fā)挥公募基(jī)金服务资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和(hé)板块带来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度(dù)，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市场结构性行情(qíng)明(míng)显，中特估和人(rén)工智(zhì)能成为两大明显的(de)主(zhǔ)线(xiàn)，而新(xīn)能源等前(qián)期(qī)热(rè)门赛道股冷却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)直言，自己目(mù)前重(zhòng)点关注三大(dà)行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这三大(dà)行业主要是央企或地方(fāng)国资所在的行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基(jī)于(yú)行业本身(shēn)基(jī)本面(miàn)在今年会有重大的向上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年(nián)市场成交(jiāo)量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的(de)推进，大概率这些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估(gū)是过去5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思(sī)路(lù)也(yě)非(fēi)常吻合，为在下半(bàn)年(nián)抓(zhuā)住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估(gū)的投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)表示(shì)，第一阶段也(yě)就是今年以数(shù)字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括(kuò)低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的机(jī)会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题(tí)性机会(huì)消散以(yǐ)后，基(jī)于顶层设计(jì)对国(guó)央经营管理价(jià)值(zhí)导向变化，我们(men)判断(duàn)经(jīng)营成果随之改(gǎi)变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发(fā)生显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前(qián)进行布局，比如(rú)医(yī)药和消费等(děng)行业(yè)。

　　其实一(yī)季(jì)报已(yǐ)经显露(lù)出(chū)不少基金在行动。国金(jīn)证券研究所数(shù)据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票市(shì)值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露(lù)的持仓中，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持有股票市值比例(lì)提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基金的持仓中，占比明(míng)显提高。上述数据显示，根(gēn)据(jù)偏股主动(dòng)型基金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十(shí)大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票(piào)总(zǒng)市值(zhí)比例(lì)，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特(tè)估”概(gài)念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中信证(zhèng)券数据(jù)统计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一季度主动(dòng)偏股型公募基金对港股央国企的持股(gǔ)市值比重达到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股持股总市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企专门(mén)的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体系(xì)，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和实践之中(zhōng)，不少基金(jīn)公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何(hé)龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对(duì)国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考察国(guó)央(yāng)企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流(liú)的契机，多花精力去(qù)进行跟踪发(fā)现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建专门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实地不是省油的灯是什么意思，没有一个省油的灯是什么意思(dì)调研的(de)的成果，了解国央企经营(yíng)思(sī)路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也(yě)谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估”有了更深刻的认识(shí)：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发(fā)展能力(lì)等(děng)方面所体现(xiàn)的鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色、符合国家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值(zhí)体系，而不是简单套用国外的传统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提(tí)法，但是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直(zhí)在发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家基(jī)金一直非常关注传统产业的(de)变(biàn)化，诸如煤(méi)炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能(néng)够抓住中特估这波(bō)行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化(huà)，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资本(běn)市场使命，投资者需要学习领会(huì)并针对原有的(de)估值体系进(jìn)行(xíng)改造，以适应(yīng)现(xiàn)实的需要(yào)。明确该(gāi)体系的框架是第(dì)一位的工作，合(hé)理设(shè)置指标(biāo)也(yě)非(fēi)常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具(jù)备长期价值的(de)基(jī)础。不(bù)过，他也(yě)提(tí)醒，人(rén)为的拔估值是很大的(de)认知误(wù)区，市场化(huà)认可是(shì)基(jī)本的常(cháng)识，不可误(wù)判。

　　体(tǐ)现社会价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国民经济的(de)支(zhī)柱，国企央(yāng)企发(fā)展要符(fú)合国家(jiā)战略发(fā)展(zhǎn)发向，更(gèng)需要(yào)承担社会(huì)公共责(zé)任等。而这些都应该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理认为，对于国央(yāng)企的估值(zhí)方(fāng)式(shì)要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业(yè)社会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合(hé)国家战略发(fā)展(zhǎn)的(de)价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的价值(zhí)评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人股(gǔ)东权益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合(hé)国际通用规则，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的(de)企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理王帅也认(rèn)为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估(gū)值，要重视股东、员(yuán)工和(hé)社会责(zé)任等要素(sù)对企业(yè)稳健成长的(de)重大(dà)意义，重视(shì)稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技(jì)创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有利于提高估值定价模型的(de)科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等实(shí)务(wù)工作中，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用(yòng)，包括净资(zī)产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经(jīng)理李欣更细(xì)致分(fēn)析(xī)在(zài)估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下(xià)游(yóu)的(de)衡量(liàng)、全要素成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场(chǎng)竞(jìng)争力和可持续发展等各种因(yīn)素与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些因素在对估(gū)值结(jié)论和判断(duàn)的影响上，也使得中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估值体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还有估(gū)值(zhí)结论(lùn)和估值判断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特点，提供更精准、更(gèng)合理的(de)企(qǐ)业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席(xí)经(jīng)济学(xué)家(jiā)魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行(xíng)探索(suǒ)，目(mù)前尚没有公(gōng)认(rèn)的指标可以使用。

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