金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日(rì)因为昆明国资委的一封声明(míng)，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地方政府的偿债能力已经越来越(yuè)被重视。如何如何(hé)处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家(jiā)李迅雷发文(wén)称，地(dì)方债包(bāo)括地方一般债、专项债和包括城投债(zhài)在内的各种隐形(xíng)债，其(qí)规模究(jiū)竟有多(duō)大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内的机构投(tóu)资者是地方(fāng)债的(de)主要(yào)持有者，他们普(pǔ)遍(biàn)担心的还是城投债(zhài)务、非标(biāo)等地方政府(fǔ)隐形债风(fēng)险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提(tí)出(chū)，“化债工作推进异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地(dì)财政缩水的背景下(xià)，地方政府的(de)财(cái)权与(yǔ)事(shì)权不匹(pǐ)配问题又凸(tū)显出来。在(zài)我(wǒ)国政府杠(gāng)杆率水平(píng)并不算(suàn)高的(de)前提下，我国地方政府的(de)杠杆率水平确实够(gòu)高了。需(xū)要调(diào)整中(zhōng)央和地(dì)方之(zhī)间债(zhài)务余(yú)额的比例关(guān)系。“今后应加(jiā)大中央政(zhèng)府(fǔ)的发(fā)债规模，为地方经济(jì)减(jiǎn)负。”他明确(què)指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府的信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融风险显得尤为重要，故(gù)在城投公司还没有(yǒu)与(yǔ)政府部(bù)门完(wán)全(quán)“脱(tuō)钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难(nán)省份一定的“托底”支持，在政策上(shàng)大力度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债务(wù)成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限(xiàn)（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过(guò)政策性银行或(huò)商业银行的低(dī)息(xī)资金来降低(dī)债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上支持地方政府(fǔ)通过出让国(guó)有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次公(gōng)告无(wú)偿划转上市公司(sī)共计1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处置地方债务(wù)的辨证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城(chéng)投有(yǒu)息(xī)债(zhài)务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为地方债务主(zhǔ)要体现(xiàn)形式

　　城投债是指城投企业公开发行的公(gōng)司债券和中期票(piào)据。按照新预算法、“43号文”出(chū)台明确(què)城(chéng)投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城(chéng)投公司定位由地(dì)方(fāng)政(zhèng)府投融资机构转变为市场化运(yùn)营(yíng)主体，地(dì)方政府不再对城投债兜(dōu)底。但(dàn)实际上市(shì)场仍然(rán)把城投债看(kàn)作由地方政府背书的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都(dōu)是地方(fāng)政府(fǔ)下设的投(tóu)融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无关的纯市场(chǎng)化的企业(yè)。城(chéng)投的债务主要包括向(xiàng)银行(xíng)借款和发行债(zhài)券融(róng)资(zī)这(zhè)两种方式，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债权融资的规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估(gū)计在13万亿(yì)元(yuán)以(yǐ)上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来(lái)，全(quán)国(guó)城(chéng)投(tóu)有(yǒu)息债务快速扩张，每年增速均保持(chí)在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿(yì)元增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台(tái)发(fā)债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因(yīn)此，城(chéng)投(tóu)平台实际(jì)上已经成为地方债务的主要体现(xiàn)形(xíng)式，规模(mó)明显(xiǎn)超过地方政府的一般债和专项债之和(hé)。城投平台中，如今，城(chéng)投平台的债券余额大约为13.8万亿(yì)元，迄今并无违约案例，说明城(chéng)投债仍属于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但(dàn)是(shì)，城投平台的非标违约(yuē)情(qíng)况(kuàng)时有(yǒu)发(fā)生，银行贷(dài)款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷方式的(de)也比较(jiào)多。

　　地方(fāng)政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前(qián)市场对地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)债务增长和(hé)财政收(shōu)入增速下降甚至负增(zēng)长的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏(piān)弱的东北(běi)、中西部省(shěng)份，城投债的收(shōu)益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个省土地出(chū)让(ràng)金对政府债务利息覆盖(gài)程度不足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉(zhuō)襟见(jiàn)肘的情况更加明(míng)显。

　　河南的(de)永煤(méi)债磨刀霍霍向牛羊全诗，磨刀霍霍向牛羊是哪首诗上的违(wéi)约之后，对河南省(shěng)乃至全国(guó)的(de)信用(yòng)债市(shì)场都造成(chéng)负(fù)面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域(yù)被边缘(yuán)化。例如青海、云南和天津等近几年融资成(chéng)本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅(fú)上升，虽(suī)磨刀霍霍向牛羊全诗，磨刀霍霍向牛羊是哪首诗上的然(rán)2020年以来融资成(chéng)本有所(suǒ)下降，但整(zhěng)体降幅相较全(quán)国更小(xiǎo)。辽宁(níng)、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆(qìng)、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债(zhài)加权平(píng)均票面利率(lǜ)降幅也明显(xiǎn)不(bù)如全(quán)国。

　　当前在经济(jì)复(fù)苏不(bù)及预期的(de)背景(jǐng)下，投资者的风险偏好明(míng)显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因(yīn)为违约不(bù)仅不(bù)能解决债务问题(tí)，反而会恶(è)化区域(yù)信(xìn)用环(huán)境，导致地方国(guó)企融资难、融资贵。从未来区域经(jīng)济发展(zhǎn)的角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需要(yào)持续举(jǔ)债来实(shí)现经(jīng)济平稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议(yì)中央大力度(dù)支持地方政府“化债(zhài)”

　　因此，当(dāng)前迫(pò)切需要增强城投债权人的持有信心，首先(xiān)要确保(bǎo)城投债(zhài)不(bù)违约，这就意味着城投公司能够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁(shuí)家的(de)孩子(zi)谁家抱”，意味着对地方(fāng)债不兜底，但建(jiàn)议给予(yǔ)困难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策(cè)上大力(lì)度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化(huà)债”，如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投(tóu)公司(sī)的(de)借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵义(yì)道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资金(jīn)来降低(dī)债(zhài)务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政(zhèng)府可否通过出让国有(yǒu)资(zī)产来偿(cháng)债方(fāng)面，也希望中央给予政策上的支(zhī)持。因为今(jīn)年(nián)3月1日，国资委在对政协十三届全国(磨刀霍霍向牛羊全诗，磨刀霍霍向牛羊是哪首诗上的guó)委(wěi)员会第五次会议(yì)第00503号(hào)提案(àn)的答复中表示，将(jiāng)适时出台制(zhì)度规(guī)定及(jí)操作(zuò)细则，探索国有权益份额规范化(huà)退出的(de)有(yǒu)效方式和途(tú)径(jìng)，充分发挥有限合伙(huǒ)企(qǐ)业的优(yōu)势，助力(lì)国有(yǒu)企(qǐ)业创新(xīn)发展。

　　通过出让国(guó)有企业股(gǔ)权获得(dé)收入偿还债务，典型案(àn)例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无(wú)偿划转(zhuǎn)上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵(guì)州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国(guó)经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区域性金(jīn)融风险显得(dé)尤为重要，故(gù)在城投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要(yào)保(bǎo)持。

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