金(jīn)融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明国资委的一封声明(míng)，让城投债(zhài)成为(wèi)关注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和地(dì)方政(zhèng)府的偿债(zhài)能力已(yǐ)经(jīng)越来越被重视。如(rú)何如(rú)何(hé)处置地(dì)方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地方(fāng)债包括地(dì)方(fāng)一(yī)般(bān)债、专(zhuān)项债(zhài)和包括(kuò)城投债在内的各种隐形债，其(qí)规模究竟(jìng)有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行(xíng)、保险、基金等(děng)在(zài)内的(de)机构投资者是地方(fāng)债的主要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还是(shì)城投债(zhài)务、非标等地方(fāng)政府隐形债(zhài)风险。例如(rú)，近期(qī)贵州省(shěng)政(zhèng)府(fǔ)发展(zhǎn)研究(jiū)中心提出，“化(huà)债工作推进(jìn)异常艰难(nán)，仅依靠(kào)自身能力已无(wú)法(fǎ)得到有效解决。”

　　在(zài)李迅雷(léi)看来，在土地财政缩水的背景下(xià)，地方(fāng)政府的财权与事权不(bù)匹配(pèi)问(wèn)题又(yòu)凸显出来(lái)。在我国政府杠杆(gān)率水平并不(bù)算高的前提(tí)下，我国地(dì)方政府(fǔ)的杠杆率水平确(què)实够高了(le)。需要调整中央和地方之间债务余额的(de)比(bǐ)例(lì)关系。“今(jīn)后应加大中(zhōng)央政府的(de)发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明(míng)确(què)指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在当(dāng)前(qián)中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤(yóu)为重要，故在(zài)城(chéng)投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困(kùn)难省份一定的“托底”支持，在政策上大力(lì)度(dù)支(zhī)持地(dì)方政(zhèng)府“化债”。如帮(bāng)助(zhù)地方(fāng)政府（如城(chéng)投(tóu)公司的借(jiè)新(xīn)还旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银行或商业银行的低息资金来(lái)降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央(yāng)政策上(shàng)支持(chí)地方政府通(tōng)过(guò)出让国有资产来(lái)偿债(zhài)。他表示这(zhè)类典型案例(lì)为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台总股本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地(dì)方债务的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城投平台成为(wèi)地方债务主(zhǔ)要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的公(gōng)司(sī)债券和中期票据。按照(zhào)新(xīn)预算法、“43号(hào)文”出(chū)台明确城投债(zhài)与地方(fāng)政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地(dì)方(fāng)政(zhèng)府投融资机构转(zhuǎn)变为市场化运营(yíng)主体(tǐ)，地方政府(fǔ)不再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然把城投(tóu)债看(kàn)作由地方政府(fǔ)背(bèi)书(shū)的高信用等(děng)级债券(quàn)。

　　因此城投(tóu)公司通(tōng)常都是地(dì)方政(zhèng)府下设的(de)投(tóu)融资机(jī)构，很难完(wán)全独立成为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市(shì)场化的企(qǐ)业。城投的债务主(zhǔ)要包(bāo)括向银(yín)行借款和发行债(zhài)券融(róng)资这两种方式(shì)，以前一种方(fāng)式为主，但后一种债权融资的(de)规模(mó)也不小，到(dào)2022年末，余(yú)额(é)估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全国城投有息(xī)债务快(kuài)速扩张，每(měi)年增(zēng)速均保持在10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全(quán)国城投有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍以(yǐ)上。

城(chéng)投平(píng)台发债余额的(de)增长

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图(tú)片来(lái)源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平(píng)台实(shí)际上已(yǐ)经成为(wèi)地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超过地方政府(fǔ)的一般债和(hé)专项债之(zhī)和。城投平台中，如今，城投平台(tái)的债(zhài)券余额大约(yuē)为讳疾忌医的故事简短，讳疾忌医的故事和寓意13.8万(wàn)亿元，迄(qì)今并(bìng)无违约案例(lì)，说明城(chéng)投债仍(réng)属于地方政(zhèng)府背书的高等级信用(yòng)债。但是，城投平台的非(fēi)标违约情(qíng)况时有发生，银(yín)行(xíng)贷款展期(qī)、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按时兑(duì)付(fù)，不(bù)能轻(qīng)易违约

　　当前市场对地方政府债(zhài)务增长和财政收入增速下降甚至负(fù)增长的(de)现象普遍担心(xīn)，尤其对财力偏弱的东北(běi)、中西部(bù)省份，城(chéng)投债的收益率(lǜ)普遍(biàn)高于东(dōng)部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对(duì)政府债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后(hòu)，捉襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的(de)永(yǒng)煤债违约之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用(yòng)债市场都造成负面冲(chōng)击，信用分层(céng)现象加剧，部分经济(jì)偏弱区域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南和天津等近几年融资成本仍(réng)在上(shàng)升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融(róng)资成本大(dà)幅(fú)上升，虽然2020年(nián)以来融资成(chéng)本有所下降，但整体降(jiàng)幅相较全国更(gèng)小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁(níng)夏(xià)和(hé)甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权平均票面利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期的(de)背景(jǐng)下，投资者的风险偏好明显下降。为(wèi)此，地方政府(fǔ)应该确保城投债的(de)按时兑付。因为(wèi)违约不(bù)仅不能解决债(zhài)务问题，反而会恶(è)化区域信用环(huán)境，导致地方国企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未来(lái)区域经济发展的(de)角度看，政(zhèng)府(fǔ)部(bù)门仍需要持续举债来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政府信用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信心，首先要(yào)确保城投(tóu)债(zhài)不违(wéi)约，这就意味着城投公(gōng)司能够具备低(dī)成本的借(jiè)新还旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方(fāng)债不兜底，但建议(yì)给予困难(nán)省(shěng)份一定的“托底(dǐ)”支(zhī)持，即在政策上大(dà)力度支持(chí)地方政府“化债(zhài)”，如帮(bāng)助地(dì)方政(zhèng)府（如城投(tóu)公(gōng)司的借新(xīn)还(hái)旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷(dài)款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银(yín)行的(de)低息资金来降低(dī)债务成本，让债务更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府可否(fǒu)通过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债方面(miàn)，也希望中(zhōng)央给予政策上的支持(chí)。因为(wèi)今年3月1日，国资委在(zài)对政协十(shí)三届全国(guó)委员会第五次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细(xì)则，探索国(guó)有权益份额规范化退出的有效方(fāng)式和途径，充(chōng)分发(fā)挥有限合伙(huǒ)企业(yè)的优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过出让国有企业(yè)股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债务(wù)，典型案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无(wú)偿划转上(shàng)市公司(sī)共(gòng)计(jì)1亿(yì)股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿(yì)元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国(guó)经济(jì)转型的(de)关键阶(jiē)段，维护(hù)地方(fāng)政府的(de)信用，防范(fàn)区(qū)域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城投公司(sī)还没有与政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

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