《基(jī)金(jīn)经理(lǐ)投资笔记》宏观策(cè)略(lüè)系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实现财富管(guǎn)理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家(jiā)

　　　　  罗(luó) 水(shuǐ) 星（博士），创金合信(xìn)基金基金经理(lǐ)

　　我们上期对(duì)市场的整体(tǐ)观点是大概率市场(chǎng)处于(yú)“战(zhàn)略僵持(chí)阶段(duàn)的乱战”，5月交易机会可能更均衡、但也更脆弱，当(dāng)前可能(néng)是一个布局的好(hǎo)阶段，而未必会是收(shōu)获的阶(jiē)段，投资(zī)者需要多(duō)一点耐心(xīn)。市(shì)场(chǎng)可能继续对(duì)一季报定价，短(duǎn)期市场的核心矛盾在于(yú)缺乏特别明显的(de)亮点。同时我们也提(tí)醒大(dà)家，虽然(rán)我们看(kàn)好(hǎo)TMT和中特估全(quán)年的(de)投资机会，但是短期游戏传媒和中特估(gū)与其他板块分(fēn)化较为极(jí)致，也(yě)是不(bù)争的事实，提醒大家这两个板块短期可能的风险。

　　一、市场的表现：继续(xù)定(dìng)价(jià)国内经济疲(pí)弱修复

　　过(guò)去的一(yī)周，市场的演绎跟我们的观点大(dà)致(zhì)符(fú)合：周(zhōu)一中特估上涨之后连(lián)续回调，一季报业绩尚(shàng)可、同时(shí)前期(qī)又没有定价充分的火电、纺织服(fú)装(zhuāng)、新能源和家电等有一定的(de)超(chāo)额收益，但是(shì)反弹也相对脆弱。国内外公布的部分经济金融数据传(chuán)递的信息(xī)都(dōu)没有(yǒu)明确(què)的方向(xiàng)性(xìng)，股市(shì)和债(zhài)市(shì)依(yī)然定价国内经济疲弱的复苏(sū)力度，没有在我们上(shàng)一次对(duì)市场的判断上提供明显(xiǎn)的(de)增(zēng)量(liàng)信息。

　　上周申万31个行业(yè)中有(yǒu)7个(gè)行业出现上涨，24个(gè)行业出现(xiàn)下跌。分行业看(kàn)，公用事业、煤(méi)炭、汽车等行业表(biǎo)现较(jiào)好，周涨跌(diē)幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装饰、传媒、有色(sè)金(jīn)属等(děng)行业表现(xiàn)较差，周涨跌幅分别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估值(zhí)来看，社会服务、商贸零售、美容(róng)护理等行业(yè)处于(yú)历史(shǐ)高(gāo)位估值区间，市盈(yíng)率分位数分别(bié)为81.82%、81.28%、79.33%；有色金属、电力设备、煤炭等(děng)行业处(chù)于历史低位估值区间(jiān)，市盈率分位数(shù)分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环(huán)比上(shàng)周变化来(lái)看，环保(bǎo)、公用事业、汽车等行(xíng)业位于前列(liè)，市盈率分位(wèi)数分别(bié)提(tí)升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品饮料，传媒(méi)等行业稍显落后，市(shì)盈(yíng)率分位(wèi)数(shù)分别降低6.67%、3.76%、2.28%。传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些

　　从交易情绪来看，纵向（时序(xù)上）拥挤度观察，银行、交(jiāo)通运输、非银金(jīn)融等行业换手率位于(yú)一年内高点，换手率分(fēn)位数分别(bié)为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护(hù)理、食(shí)品饮料等行业换(huàn)手率位于一年内低点(diǎn)，换手率(lǜ)分位数分别(bié)为5.8%、7.7%、9.6%。 横(héng)向(xiàng)（行业间(jiān)）拥挤度观察，银行、非银金融(róng)、传媒等行业成交额占(zhàn)比(bǐ)位于一年内(nèi)高点，成交(jiāo)额(é)占(zhàn)比(bǐ)分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧(mù)渔、基础化工、综合(hé)等行业成交额占比位于一年内(nèi)低点，成交(jiāo)额占(zhàn)比分位(wèi)数均(jūn)为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的进一步验证：宏(hóng)观依据

　　对(duì)市场的定性是下一(yī)步决策的依据，从宏观证据来看(kàn)，市(shì)场(chǎng)是脆弱(ruò)而均衡的：

　　第一，出口(kǒu)不弱，趋(qū)势变弱，进口验证乏力的外需。

　　中国4月出(chū)口同(tóng)比上升8.5%，3月(yuè)为同比(bǐ)上升(shēng)14.8%；4月(yuè)进口同比(bǐ)下跌(diē)7.9%，3月为同(tóng)比下跌1.4%；4月贸(mào)易(yì)顺差902.1亿(yì)美元，3月为881.9亿(yì)美元。出口预测可能是打(dǎ)脸市场预期次(cì)数最(zuì)多的指标之一，正如(rú)每年大家对出口进(jìn)行展望(wàng)一样(yàng)，今年年(nián)初的出(chū)口确实又再(zài)次超出大家的预期。今年出口的(de)变化，需要我们审视、理解(jiě)出口的中期(qī)逻(luó)辑变化：中国的国家战略在(zài)清(qīng)晰地知道欧美(měi)日韩的(de)战略意图之(zhī)后，在过去几年做了很多(duō)的应(yīng)对和部署，东盟(méng)、一带一路、上合和广大(dà)发展(zhǎn)中(zhōng)国(guó)家逐(zhú)渐被更充分(fēn)地融入(rù)到中国(guó)经(jīng)济圈，成(chéng)为外需和中(zhōng)国全球战略(lüè)的重要一环，也需要成为我们日后分析(xī)中的重点(diǎn)之一(yī)。

　　分析完中期的逻辑变化，再(zài)回到短期的现实。4月的出口肯定(dìng)是(shì)不弱的，不过(guò)趋势在(zài)走弱(ruò)，考虑(lǜ)到全球经济和金融系(xì)统在过去(qù)一段时(shí)间的风险暴露逐渐增(zēng)加，再结合越(yuè)南、韩国这些重要(yào)出口国家近期(qī)的数(shù)据走势，出(chū)口趋势(shì)是(shì)在(zài)走(zǒu)弱的(de)，如(rú)果全球经济动(dòng)能走(zǒu)弱(ruò)，一带一路和东盟可能也无法单独(dú)把中国(guó)出口稳住。与此同时，进口继续走弱，在经历了(le)年初复苏短暂的斜率走陡(dǒu)之后，经济的复苏(sū)斜率明(míng)显趋于平缓，国内(nèi)外新的政策变化又还没有看到，当前市场大逻辑是(shì)相对缺乏的，这是我(wǒ)们觉得(dé)市(shì)场脆弱而均衡(héng)的重要(yào)原因。

　　第二，社融信贷一季度(dù)加速放(fàng)量后逐渐回归正常，居民加杠杆意愿(yuàn)弱。

　　4月新增(zēng)人民币贷款0.72万亿，去年同期(qī)0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年同期(qī)0.93万亿(yì)；社融增速(sù)10%，前(qián)值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前值(zhí)5.1%。历史纵向来(lái)看，因(yīn)为2022年4月本身就(jiù)是社(shè)融信贷比较弱的一个月，所以今年4月的(de)社融信贷看上去比去(qù)年(nián)多，但实际(jì)上是比较弱的，比疫情前的(de)2019、2018年4月社融(róng)都要弱。就今年的节(jié)奏来看，一季度社融信贷(dài)提(tí)前发力，所以(yǐ)投放巨大，4月份慢慢回归正(zhèng)常乃至(zhì)略偏弱的状态。

　　居民的中(zhōng)长贷在(zài)经历了积(jī)压需(xū)求暂时释放(fàng)之后(hòu)，再度(dù)回归比(bǐ)较弱的态势，居民(mín)中长(zhǎng)贷同比比去年(nián)萎(wēi)缩1156亿，这(zhè)意(yì)味着居(jū)民可能非但没有明显增加房贷的意愿，反而在加大还贷的量，这与前段时间新闻报道的居民(mín)提前还房贷现象增(zēng)加的情况一致。另外，根(gēn)据不完全统计的(de)4月部分银行(xíng)的理财规模变化，银行理财出(chū)现了明显的回流，但(dàn)在权(quán)益市场上(shàng)资金回(huí)流并不明显，因(yīn)此极(jí)有可(kě)能流到了低(dī)风险低波(bō)动的相关产品上(shàng)。这说明无论是对实物投资还(hái)是金融投资，居民部门的风险偏(piān)好仍有待修复。因此(cǐ)，随(suí)着居(jū)民部门(mén)购房(fáng)欲望下降(jiàng)之后(hòu)，整个金融部门其实并不缺钱，但大家都在等待权(quán)益(yì)市场系(xì)统性风险偏(piān)好抬升的一个明确(què)的政策(cè)或者(zhě)基本面信号。

　　第三，CPI、PPI：弱(ruò)复苏下低(dī)通胀，反映的是内生动力偏(piān)弱的预期

　　中(zhōng)国4月CPI同比上涨0.1%，预期上涨(zhǎng)0.4%，前(qián)值上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀维持低位，这反映的(de)是国内修复(fù)动(dòng)力偏弱，而供应总体(tǐ)充足，进(jìn)而价格(gé)维(wéi)持低(dī)迷。我们也判断在弱(ruò)修复(fù)之下，低通胀的特质有望(wàng)延(yán)续。

　　结构(gòu)上看(kàn)，食品(pǐn)价(jià)格继续回落。4月CPI食品价格同(tóng)比上涨0.4%，前值上涨(zhǎng)2.4%，环比(bǐ)下降1%，前(qián)值下降1.4%，由(yóu)于天气转暖，鲜菜上(shàng)市量增(zēng)加(jiā)，鲜(xiān)菜价格同(tóng)环比大幅(fú)下降，环比下降6.1%，同比下降13.5%，存栏量也相对(duì)充裕，猪(zhū)肉价(jià)格环(huán)比继(jì)续下跌3.8%，降(jiàng)幅有所收窄(zhǎi)。核心(xīn)CPI同(tóng)比(bǐ)上涨0.7%，涨幅与上月持平(píng)，环比上涨(zhǎng)0.1%。从大类分项来(lái)看，食品烟酒、生活用品及服(fú)务、交通和通信同比涨幅(fú)回落(luò)；衣着(zhe)、居住(zhù)、教育文化和娱乐涨幅较上月有所扩(kuò)大传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些；医疗保(bǎo)健持平(píng)，这反映的是普通消费品的需求修复较弱，而高端、偏服务(wù)项的(de)消(xiāo)费需求率先修复。

　　PPI同比(bǐ)继续大幅(fú)回落，主要(yào)受(shòu)上年同期基数较(jiào)高影响(xiǎng)，同时全球库存周(zhōu)期去化，制造业偏弱。生产资料价格同比下降(jiàng)4.7%，环比(bǐ)下降0.6%，继续回落(luò)；生(shēng)活(huó)资料(liào)同比(bǐ)上(shàng)涨0.4%，环比(bǐ)下降0.3%，均较(jiào)弱。分行(xíng)业来看，上(shàng)游和(hé)中游(yóu)煤炭开采、石(shí)油和(hé)天然气开采、黑色金属(shǔ)采矿(kuàng)、石油、煤炭及其他燃料(liào)加工(gōng)、黑(hēi)色(sè)金属冶炼和压延加工业均有较大拖累，电力(lì)、热(rè)力的(de)生(shēng)产和供应业、纺织服(fú)装服饰业，非金属矿采选业同(tóng)比(bǐ)上(shàng)涨(zhǎng)。

　　通胀(zhàng)连续两个(gè)月处在低位，我们认为这反映(yìng)的是内生修复(fù)动力较弱。季节性(xìng)因素以及产(chǎn)业(yè)周期带(dài)来的食品价格下(xià)跌和生(shēng)产资料价格下跌，带动CPI同比放缓、PPI大幅回落。随着下半年基数(shù)下降，经济逐步修复(fù)，通(tōng)胀有(yǒu)望(wàng)回升，但我们认为(wèi)通胀短期内也(yě)较难回到1%水平之(zhī)上(shàng)，投资均不(bù)需要(yào)过(guò)度(dù)考虑“通(tōng)缩”和(hé)“通胀(zhàng)”问题。短期来(lái)看(kàn)，物价回落有助于(yú)企业刚(gāng)性成本下降，修复盈利能力(lì)，关注(zhù)通(tōng)胀(zhàng)的(de)修复更多(duō)反映(yìng)的(de)是(shì)需求修复(fù)的(de)幅度。

　　三、下一步的策略：反弹概率大(dà)，要保(bǎo)持交易的灵活(huó)性

　　从上述基(jī)本面的分析出(chū)发(fā)，我(wǒ)们仍然维持“市场(chǎng)乱战(zhàn)，均(jūn)衡(héng)且脆(cuì)弱的交(jiāo)易机会”的判断。从技(jì)术(shù)面看，当前权益市场的买入理(lǐ)由(yóu)是大(dà)盘指数(shù)再(zài)度接近前期(qī)低位，这为(wèi)我们(men)提(tí)供了布(bù)局机会，交易的反弹概率在加大。从策略角度看，投(tóu)资者(zhě)需要高(gāo)度重视(shì)交易的灵(líng)活性。策略(lüè)的(de)整体(tǐ)包括趋势、结构与节奏，反弹带(dài)来的是节奏的变化，不是趋势和(hé)结构的变化(huà)。

　　哪些板块反(fǎn)弹机会较大呢？创金合信基金(jīn)宏观策略配置团队观察各家分析师(shī)对申万各行业2023年归母净利润的预测，可以作为参考。如果让反弹(dàn)更扎实一些，预期(qī)业(yè)绩变化是一个相对(duì)可靠(kào)的数据。

　　环(huán)比(bǐ)上(shàng)周来看，市(shì)场对公用事业、石(shí)油石化(huà)、房地产等行业基(jī)本面较(jiào)为(wèi)乐观，预计(jì)2023年(nián)净利润分别变(biàn)化2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车、农(nóng)林牧(mù)渔(yú)、钢铁等行业基本面(miàn)预期有所调整，预计(jì)2023年净利润分(fēn)别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家，投委(wěi)会(huì)委员兼秘(mì)书长，宏(hóng)观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南开大(dà)学经济学博士(shì)，清(qīng)华大学管理科(kē)学与工程博士后。学(xué)术研(yán)究与教学以及宏观经济走势、金(jīn)融产品分析等实务领域经验丰富(fù)、成果(guǒ)卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力(lì)于在周(zhōu)期波动的(de)框(kuāng)架(jià)内运用财政的视角解构宏观(guān)经济(jì)的运行(xíng)，将中国经济看作一份资产，通过资本(běn)资(zī)产(chǎn)定价的方式(shì)来确定其(qí)价(jià)值与风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信(xìn)基金经理、首(shǒu)席宏观(guān)分析(xī)师(shī)，2022年2月加入(rù)创金(jīn)合信基金。此前履职博时基金(jīn)，负责宏(hóng)观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大(dà)学学士，上海财经大学经济学硕士、博士，中国(guó)社科院经(jīng)济学博士后，学术论文多发表于国际(jì)SSCI英文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 传统体育项目有哪些 传统体育游戏有哪些