来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期(qī)加息25BP，并按(àn)计划缩表。坚持加息的关键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次(cì)美联(lián)储声(shēng)明较3月(yuè)有何变(biàn)化？第一，重申经济依然稳(wěn)健，表述修改为“一季度经济温和增长，就(jiù)业强劲(jìn)，失(shī)业率在低位”。第二，重(zhòng)申美国银行稳健，明确银行风险导致家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委(wěi)员会仍(réng)然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第(dì)四，修改货币(bì)政策表述，重申“委(wěi)员会(huì)评估(gū)货币政策的(de)滞(zhì)后影响”，删除(chú)“委员会预计一些额外的政(zhèng)策紧缩可能(néng)是适当的”。

　　鲍威尔有何表态(tài)？关于经济，认为经济(jì)可能(néng)面临来自(zì)紧缩信贷的(de)阻力，其影响(xiǎng)还需要时间(jiān)来(lái)体现；预计美国经(jīng)济温和增长，有(yǒu)可能避免衰退(tuì)，或(huò)者是温和衰(shuāi)退。关于加息，本次加(jiā)息依然是共识；认为原则上不需要利率(lǜ)提高(gāo)那么高，正在评估是否达到(dào)限制性水平，认为或已经达到（或已(yǐ)经接近(jìn)达到(dào)）。关于降息(xī)，强调劳(láo)动力(lì)市场在走弱，但(dàn)依然强劲(jìn)，薪资(zī)水平(píng)仍高；通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目(mù)标，降低通胀仍需较长时间，当前降息(xī)并不合(hé)适。关(guān)于银行和债务上限，强(qiáng)调地区性(xìng)银行发挥非常重要的(de)作用，不希望大型银行进行大规模(mó)收购，银行业总体上有(yǒu)所(suǒ)改善，美国银行系统健康(kāng)且(qiě)具有(yǒu)弹性。强调应(yīng)及时提高(gāo)债务上限(xiàn)。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美(měi)联(lián)储5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调联邦基金利(lì)率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年(nián)6月以来的高(gāo)点。此外，上调准备金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调(diào)隔夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利(lì)率至5.25％，上调隔夜回购(gòu)利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储将(jiāng)继续减持美国国(guó)债、机构债务和机(jī)构抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美(měi)元国债(zhài)和350亿美(měi)元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储坚持加息的关(guān)键仍在于通胀压力较大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍在(zài)0.4％的(de)高位，且(qiě)已经(jīng)连续4个月处于高位(wèi)；核心通胀年化(huà)同(tóng)比(bǐ)也仍在4.9％，边际(jì)上并没有明显降温。本轮加息是80年代以(yǐ)来(lái)最快的一次，10次(cì)便(biàn)累计(jì)加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看，与2023年(nián)3月相比有粗犷，粗旷和粗犷区别在哪哪些变(biàn)化(huà)？

　　关于经济方面，重(zhòng)申经济依然稳健。不过表述修改为“1季度经济活动以适(shì)度的速度(dù)增长，最近(jìn)几个月(yuè)就业增长强(qiáng)劲，失业(yè)率保持在低位”。

　　关(guān)于通胀方面(miàn)，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍(réng)然高(gāo)度(dù)关注通货膨胀风险(xiǎn)”、“致力于恢复2％的(de)通(tōng)胀(zhàng)目标”。

　　关于加息方面，或(huò)将停止(zhǐ)加(jiā)息。重(zhòng)申委员(yuán)会将评估货(huò)币政(zhèng)策的滞后(hòu)影响(xiǎng)，“在(zài)确定额(é)外的政策紧缩(suō)在(zài)多大程度上适合于随着时(shí)间(jiān)的推(tuī)移将(jiāng)通货膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会将考虑(lǜ)货币(bì)政策(cè)的累积紧缩(suō)，货(huò)币政策影响经(jīng)济活(huó)动和通(tōng)货膨胀(zhàng)的滞后，以及经(jīng)济和金融发展”。重点(diǎn)是删除(chú)了“委员会预计(jì)，一些(xiē)额(é)外的政策紧缩可能是适当的，以实现(xiàn)一种货币政策立场”，表明美(měi)联储加息或将结束。

　　关于银(yín)行(xíng)风险(xiǎn)，重申美国银行稳健。“美国银行体系稳(wěn)健且富有弹(dàn)性”；明确银行风险(xiǎn)导致了家庭(tíng)和企业信贷的收紧（上一次(cì)表述为“可能”），重申这对经济、就业和通胀的影响(xiǎng)存(cún)在(zài)不确(què)定性，“家庭和企业信贷条件收紧可(kě)能会拖累(lèi)经济活动、就业(yè)和通胀，这些影(yǐng)响的程度仍不(bù)确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期(qī)待“软着陆”。美联储(chǔ)主席(xí)鲍威尔认为，经济可(kě)能面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻力，其影响还需(xū)要时间来体现（尤其是住房和投(tóu)资领域）。不过(guò)明确指出(chū)，如果美国出(chū)现经济衰(shuāi)退，希(xī)望(wàng)是温(wēn)和的；强调(diào)，美国可(kě)能会(huì)出现(xiàn)轻(qīng)微的经济(jì)衰退(tuì)。

　　关(guān)于(yú)加息，或已经达到限制性水平(píng)。美联储在(zài)3月议息(xī)会(huì)议时，就已经在讨论停止加(jiā)息的问题；不(bù)过，鲍威尔指出本次加息依然是(shì)共识(shí)，所有人全票通过，一些政(zhèng)策制定者谈到停止加息(xī)，但不(bù)是本次会议。

　　对于未来(lái)利率终点(diǎn)的问(wèn)题，鲍(bào)威尔认为原则上不需要利率提高那么(me)高，正在评估是否达到(dào)限制性水平，认为(wèi)或(huò)已经达到了限制性水平(píng)（或已经(jīng)接近达(dá)到(dào)），也就意味着(zhe)也许可以暂停加(jiā)息了(le)。后续政策变化的关键仍(réng)是审视数(shù)据，尤其是通(tōng)胀。

　　关于降息，当(dāng)前并不合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳动力(lì)市(shì)场(chǎng)在走弱，但依然强劲，失(shī)业率仍在(zài)低位，薪资(zī)水平仍高，高于2％的(de)通胀水平。整体(tǐ)通胀有所(suǒ)缓和，但依然(rán)高(gāo)企，远高(gāo)于(yú)目(mù)标水平，降低通胀仍(réng)需较长时间，当前降息并不合适(shì)。

　　关(guān)于银行(xíng)风险，鲍(bào)威尔(ěr)强调(diào)地区性银行发(fā)挥(huī)非常重要的作用，不希望大型银行进行大规模收购，银行业总体上有所改善，美国银行(xíng)系统健康且具有弹性。银(yín)行危机(jī)的影(yǐng)响程(chéng)度目前尚不确定(dìng)。

　　关于债(zhài)务上限风险，鲍威尔强调应及时(shí)提(tí)高债务(wù)上限，如果没(méi)有达(dá)成债务协议，经(jīng)济后(hòu)果“高度(dù)不确定”。此前，美国财政部(bù)长耶(yé)伦(lún)也(yě)强调(diào)，如果(guǒ)国会不尽早采取行动提高债务上限(xiàn)，美国可能最早于6月1日出现(xiàn)债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美元(yuán)的法定举债上限，美国财政部于(yú)今年1月宣布采取特别措(cuò)施，避免联邦政府发生债务违约。美国国会预(yù)算办公室5月1日发布的最新(xīn)报告显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的风险较之前更高。

　　往前看(kàn)，美(měi)国(guó)银行风(fēng)险演变成系(xì)统性(xìng)风险的概率(lǜ)或有限，但中小银行破产(chǎn)或依然会(huì)出现。目前市场依然预期美(měi)联储6-7月(yuè)维持(chí)利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概(gài)率达70％），年内至(zhì)少降息50BP（概率达90％）。我(wǒ)们认为，美国(guó)经(jīng)济虽在下滑，但依然(rán)有(yǒu)韧(rèn)性；美国通(tōng)胀压力仍大，年(nián)内降(jiàng)息概率或较低。

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