5月13日，年(nián)内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购申请份额(é)总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则(zé)小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近期围绕(rào)着“中特估(gū)”的行情，市(shì)场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年(nián)底及(jí)今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦(jiāo)点，中国基金报(bào)采访(fǎng)多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅华(huá)泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启(qǐ)动(dòng)“比例(lì)配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内(nèi)多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央(yāng)企科技(jì)引领、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行(xíng)，更有(yǒu)扎(zhā)堆上(shàng)报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化(huà)因(yīn)素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金(jīn)的申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆行情的催化剂，基本面(miàn)、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示德国对中国友好吗，德国对中国怎么样。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建就(jiù)表示，近期密(mì)集(jí)申报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主题(tí)基金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支(zhī)持央国企(qǐ)的(de)估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上(shàng)涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金(jīn)发行整体(tǐ)平淡(dàn)，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基(jī)金申报和发(fā)行(xíng)，行情火热下将为(wèi)市(shì)场(chǎng)带来(lái)增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募基金积(jī)极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是因(yīn)为新一轮(lún)深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市公司的投资价(jià)值凸显，该主(zhǔ)题(tí)的德国对中国友好吗，德国对中国怎么样基金(jīn)将为投资者提供更丰富的工(gōng)具(jù)以参(cān)与(yǔ)到央国企投资。另一方面是落(luò)实(shí)公募基金行业高质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资本市场改革(gé)、服务实(shí)体(tǐ)经(jīng)济和(hé)国(guó)家(jiā)战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来增量资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成(chéng)为两(liǎng)大明(míng)显的主线(xiàn)，而(ér)新能源等(děng)前期热门赛(sài)道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央(yāng)企(qǐ)或地方国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面(miàn)在今年会有重大的向上变化的(de)机会(huì)，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于(yú)今(jīn)年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随(suí)着(zhe)国(guó)有企业改革(gé)的(de)推进，大概率这(zhè)些企业会(huì)进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过(guò)程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特(tè)估是过去5年(nián)10年(nián)改革的成果，是非常基(jī)本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半年抓住这波中特估的(de)投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开始重视中特估的投资机(jī)会，判断中特估的机会未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字经济和(hé)“一带一路(lù)”的主题普涨性(xìng)机会为主，包(bāo)括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的机会(huì)。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主题性机(jī)会消散以(yǐ)后，基于(yú)顶(dǐng)层设(shè)计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随之改(gǎi)变是(shì)一个(gè)慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国(guó)企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提前进(jìn)行布局(jú)，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露(lù)出(chū)不少基金(jīn)在(zài)行(xíng)动(dòng)。国金(jīn)证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓股股票(piào)池(chí)中，“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提高。上述(shù)数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了各基(jī)金(jīn)主动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一(yī)季度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券(quàn)数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季(jì)度主动偏(piān)股型公(gōng)募基金(jīn)对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央(yāng)国企持(chí)股(gǔ)总市值占港股持股总市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的(de)股(gǔ)票库(kù)

　　可以(yǐ)说中(zhōng)国(guó)特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到(dào)日(rì)常(cháng)的投研流程和实践之中，不(bù)少(shǎo)基金公司在(zài)加大投研力量，更(gèng)有专门构建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一(yī)方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研(yán)究员过去对国央(yāng)企的固定思维，需(xū)要实地考察国(guó)央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契(qì)机，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖(gài)行业的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地(dì)调研(yán)的的成果，了(le)解国央企经(jīng)营思(sī)路(lù)和财务(wù)导向的变(biàn)化，结合行业趋势和特征(zhēng)，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上(shàng)的重视。他(tā)表示(shì)，通过深入(rù)学习，对“中特估(gū)”有了更深(shēn)刻的(de)认识：首先要认识市(shì)场体制机制、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代(dài)特(tè)征(zhēng)和中国特色、符合国(guó)家战略导向(xiàng)的(de)估值体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是(shì)一(yī)种新(xīn)的(de)提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和公(gōng)司，一直在发生(shēng)的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万家基(jī)金一直非常关注传统(tǒng)产业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因(yīn)此也(yě)是一定能够抓住中特(tè)估这波(bō)行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外(wài)，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系是(shì)资(zī)本市场使命，投资者(zhě)需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的(de)估值体系进行改造，以(yǐ)适应现(xiàn)实的(de)需要。明确(què)该体系的框架是第(dì)一位的工作(zuò)，合理设置指标(biāo)也非(fēi)常重要(yào)，投资者(zhě)的认可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很大的(de)认知(zhī)误(wù)区，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经(jīng)济(jì)的支柱，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访(fǎng)的基金经(jīng)理认为，对于(yú)国央企的估值方式要充分体现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体(tǐ)系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色(sè)的(de)价(jià)值评(píng)价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主要方法的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国(guó)特色的ESG评(píng)价体系，充分体现企业(yè)的社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值。”博时基金指数与量(liàng)化(huà)投资(zī)部基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年(nián)来国资委指导(dǎo)国(guó)内团队(duì)对于中国特(tè)色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了(le)初步的企业社会价(jià)值评价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务(wù)总(zǒng)监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重(zhòng)企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重(zhòng)大意义，重(zhòng)视稳定的(de)现金流、持(chí)续(xù)增长的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提高估值定价模型(xíng)的科(kē)学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量(liàng)化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营业现金比率、资产负债(zhài)率(lǜ)、研发(fā)经(jīng)费(fèi)投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值思(sī)维(wéi)、估值(zhí)结(jié)论、估值(zhí)判断上有变化(huà)，尤其是估值的方(fāng)法和指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上下游(yóu)的衡量、全(quán)要素(sù)成(chéng)本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策(cè)优惠、产业(yè)发(fā)展、市场竞争(zhēng)力和可持续(xù)发展等各种因素与(yǔ)企业价值的关(guān)系。这些因(yīn)素在对估(gū)值结论和判(pàn)断的(de)影响上，也(yě)使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体系与传统的估(gū)值体系(xì)有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思(sī)维的变化，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为(wèi)了更(gèng)好地适(德国对中国友好吗，德国对中国怎么样shì)应中国的(de)市场和(hé)经济特点，提供更(gèng)精准(zhǔn)、更(gèng)合理(lǐ)的(de)企业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的指(zhǐ)标(biāo)可以使用(yòng)。

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