来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期(qī)加息25BP，并按计划缩表。坚持(chí)加息的(de)关键仍是通(tōng)胀压力太大(dà)。

　　本次美联储声明较3月(yuè)有何变化？第(dì)一，重申经济(jì)依(yī)然稳(wěn)健，表(biǎo)述修改为“一季(jì)度经济温和增(zēng)长(zhǎng)，就业强(qiáng)劲，失业率在低位”。第(dì)二，重申(shēn)美国银(yín)行稳健，明确银行风(fēng)险导致家庭和企业信贷(dài)的收紧。第三，重(zhòng)申(shēn)通胀压力，“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍(réng)然(rán)很高，委员会仍然(rán)高度关注(zhù)通(tōng)货膨(péng)胀风险(xiǎn)”。第四，修改货币政策表述，重申“委(wěi)员会评估货币政(zhèng)策的滞后影响”，删除(chú)“委员会预计一些额外(wài)的(de)政策(cè)紧(jǐn)缩可能是适当(dāng)的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关于经济，认为经(jīng)济(jì)可(kě)能面临来自紧缩信(xìn)贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时间来体现；预计美国经济温(wēn)和(hé)增长，有可能避(bì)免衰退(tuì)，或者(zhě)是温和衰(shuāi)退。关于加息，本次加息(xī)依然是共识；认(rèn)为(wèi)原则上(shàng)不需要利率提高(gāo)那么高(gāo)，正在评估是否达到限制性水平(píng)，认为或已经达到（或(huò)已经接近达(dá)到）。关于降息，强(qiáng)调劳动力市场在走弱，但(dàn)依(yī)然强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但(dàn)依然(rán)高企(qǐ)，远高于目标，降低通胀(zhàng)仍需(xū)较长时间，当前(qián)降息并不(bù)合适。关于银(yín)行和债务上限，强(qiáng)调地区(qū)性银行发挥非常重要的作(zuò)用，不希望(wàng)大型(xíng)银行进(jìn)行大规模收购，银行业总体上有所改善，美(měi)国银行系统健康且具有(yǒu)弹性。强(qiáng)调应及时提高债务上(shàng)限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会(huì)议决定加息25BP，上调联邦(bāng)基金利(lì)率区间至(zhì)5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升(shēng)至(zhì)2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调(diào)主要(yào)信贷(dài)利率(lǜ)至5.25％，上调隔夜回购利率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表(biǎo)，美联(lián)储将(jiāng)继续减持美(měi)国国债、机构债务和机构(gòu)抵(dǐ)押贷款支持证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿(yì)美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加(jiā)息(xī)的关(guān)键仍(réng)在于通胀压力较大(dà)。例如(rú)，3月美国(guó)核(hé)心(xīn)通(tōng)胀季调(diào)环比仍在(zài)0.4％的高位，且已经连续(xù)4个月处于高位；核心通胀(zhàng)年化(huà)同比(bǐ)也仍在4.9％，边际上(shàng)并没有明显(xiǎn)降温。本轮加息是80年代(dài)以来最快的一次，10次便累计加息500BP。

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　　加(jiā)息(xī)或将结束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月相(xiāng)比有哪些变(biàn)化(huà)？

　　关于(yú)经济方面，重申经(jīng)济依然稳(wěn)健(jiàn)。不过表述修改为“1季(jì)度(dù)经济活动以适度(dù)的(de)速(sù)度增长，最近几个月就(jiù)业(yè)增长(zhǎng)强劲，失业率保持在低位(wèi)”。

　　关于通(tōng)胀方面(miàn)，重(zhòng)申通(tōng)胀压力。“通货膨胀仍然很(hěn)高(gāo)”、“委员会仍然(rán)高度关注通货膨胀风险”、“致力于恢复(fù)2％的(de)通(tōng)胀目标”。

　　关于加息方(fāng)面，或将停止加息。重申委员会将评(píng)估货币政(zhèng)策的滞后影响，“在确定额外的(de)政策紧缩(suō)在多大程度上适合于随着时间的推移将通(tōng)货膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会将考虑货币政策的累积紧缩，货(huò)币政策影响经济活动(dòng)和通货(huò)膨胀的滞后，以及经济(jì)和金融发展”。重(zhòng)点(diǎn)是删除了(le)“委员(yuán)会预计(jì)，一些额(é)外的政策紧(jǐn)缩(suō)可(kě)能(néng)是适当的，以(yǐ)实现一种货币政策立场”，表(biǎo)明美联储加息或将结束。

　　关于银行(xíng)风险，重申(shēn)美国银(yín)行稳健。“美国银行体系(xì)稳健且富有弹性”；明确银行(xíng)风险导致(zhì)了(le)家庭和(hé)企业信贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申(shēn)这(zhè)对经济、就业和通胀的(de)影响存在(zài)不确定性，“家庭和企业信(xìn)贷条件收紧可能会拖累经济活(huó)动、就业和通胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威(wēi)尔(ěr)有何表态？

　　关(guān)于经济，仍(réng)期待“软(ruǎn)着陆”。美联储主(zhǔ)席鲍(bào)威(wēi)尔认(rèn)为，经济可能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时间(jiān)来体现(xiàn)（尤其是住房和投资领(lǐng)域）。不(bù)过明确(què)指出，如果美国(guó)出现经济衰退，希望(wàng)是温和的；强调，美国可(kě)能会出现轻(qīng)微的(de)经济衰退。

　　关于加息，或已经达到(dào)限(xià俄罗斯语乌拉是什么意思 中国人可以说乌拉吗n)制性水(shuǐ)平。美联(lián)储在(zài)3月议息会(huì)议(yì)时，就(jiù)已经在讨论停止加息(xī)的问(wèn)题(tí)；不过，鲍威尔指出本次(cì)加息依然是共识，所有人全票通(tōng)过(guò)，一些政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但不(bù)是本次会议。

　　对于未来利率(lǜ)终点的问题，鲍(bào)威尔认为原则(zé)上不需(xū)要利(lì)率提(tí)高那么高，正在评估是否(fǒu)达到限制性水平(píng)，认为或已经达到了限(xiàn)制性水(shuǐ)平（或已(yǐ)经接近达到(dào)），也(yě)就(jiù)意(yì)味着也许可以(yǐ)暂(zàn)停加息了。后(hòu)续政策变(biàn)化(huà)的关键仍是审视数(shù)据，尤(yóu)其(qí)是通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不(bù)合适。鲍威尔强调，美国(guó)劳动力市场在(zài)走弱，但依然强劲，失业率(lǜ)仍在(zài)低(dī)位，薪资水(shuǐ)平仍高(gāo)，高于2％的通(tōng)胀水平(píng)。整体通胀有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目标(biāo)水平(píng)，降低通胀(zhàng)仍需较长时间，当(dāng)前降(jiàng)息并不合适。

　　关(guān)于银行风(fēng)险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强调地区性银(yín)行发挥非常(cháng)重要的作用，不(bù)希望大(dà)型银(yín)行进行(xíng)大规模收购，银行(xíng)业总(zǒng)体上有所改(gǎi)善，美(měi)国银行系统健康且具有弹(dàn)性(xìng)。银行危(wēi)机的影响程度目前尚不(bù)确定(dìng)。

　　关于债务上限风险，鲍威(wēi)尔(ěr)强调应及(jí)时提高债务上限，如果没有达成债务协议，经济(jì)后果“高度不确定”。此前，美(měi)国财政部(bù)长耶伦也(yě)强(qiáng)调，如(rú)果国(guó)会不尽(jǐn)早采(cǎi)取行动提高债务上限，美国可能最(zuì)早于6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于美(měi)联(lián)邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的(de)法定举债上限，美(měi)国财政部于今年1月宣布采取特别措(cuò)施，避免联(lián)邦政府发(fā)生债务违约(yuē)。美国国会预算办公室(shì)5月1日(rì)发布的最新报告(gào)显示(shì)，美(měi)国在6月初耗尽资金的风险较之(zhī)前更高(gāo)。

　　往前看，美国银行(xíng)风险演(yǎn)变成系统性(xìng)风险的概率或(huò)有(yǒu)限(xiàn)，但中小银行(xíng)破(pò)产或依然会出现。目(mù)前市场依然预期美(měi)联储6-7月维持利率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年(nián)内(nèi)至(zhì)少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为，美(měi)国经济(jì)虽在(zài)下滑(huá)，但依然有(yǒu)韧性；美国(guó)通胀(zhàng)压力仍大，年内降息概率或较低。

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