“现在的房地产很难再出现像过(guò)去(qù)十年(nián)的(de)系统性行情。”思睿集团(tuán)合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地产行业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关(guān)注度从板块向单个(gè)标的转移(yí)。上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从(cóng)行业来看，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了(le)最底部，而且是反复地杀到了底部，再往下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔(ěr)法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非(fēi)常小心，避免(miǎn)选(xuǎn)了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准(zhǔn)：有大的(de)国资背(bèi)景的(de)、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银行的信贷倾向是(shì)不(bù)太愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的(de)，房(fáng)企(qǐ)的主(zhǔ)要资金来源来(lái)自新盘的销售(shòu)。但今年(nián)新(xīn)房的销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪些(xiē)房企能从银行拿(ná)到钱，其(qí)实主要(yào)还是那些有国企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整个行业出现了一个很(hěn)明显(xiǎn)的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资等(děng)各个方(fāng)面都非常明显(xiǎn)。现在有国资背景的房企在资本市场表现相对较好，但没有国资(zī)背景(jǐng)的民营房(fáng)企股(gǔ)价(jià)大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具体到(dào)如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的成本(běn)优(yōu)势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不是行(xíng)业内的最低水平；利(lì)润率是不是行业内最高的；融资成本是否是行业(yè)内最低的(de)；建安成本是(shì)否也(yě)是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重的(de)一家房(fáng)企的(de)综合(hé)成本(běn)。

　　需要注意的是(shì)，能够(gòu)同时满(mǎn)足上述条件的(de)房企并不多(duō)。即便是在国(guó)央(yāng)企中(zhōng)，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋(qū)势。以A股(gǔ)为例(lì)，《红周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年(nián)末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产、西藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等(děng)国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除(chú)此之外，城建发(fā)展(zhǎn)、京(jīng)投发展、光明地(dì)产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需(xū)警惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙(zhé)

　　不(bù)难看(kàn)出，即便是有着较稳(wěn)健特色的国央企房企，其(qí)财务指(zhǐ)标称得(dé)上完全健康的(de)仍是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至地方国(guó)企开始大(dà)举扩(kuò)张。而这(zhè)无疑又进一(yī)步考验(yàn)着国央企的资金链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而言，扩(kuò)张速度的(de)张弛有度尤为重要，节(jié)奏把握准确(què)，有助于房企储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观(guān)的预(yù)判未(wèi)来市场，以及过(guò)于激进(jìn)的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊扬以(yǐ)其(qí)配置的(de)一家房(fáng)企进行举例，它(tā)从2018年开始到(dào)2021年，连续(xù)4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加(jiā)杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其(qí)开始在一线城市(shì)进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购(gòu)入地块也实现了(le)快速的开(kāi)盘利用率，预(yù)计今(jīn)年会有更多(duō)的(de)楼(lóu)盘入市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最(zuì)后的赢家”的特(tè)点。一(yī)方面，在于它本身(shēn)储备了很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且(qiě)其中一半在一(yī)线(xiàn)城(chéng)市，另(lìng)外一半也主要集中在强二线和二线城市；另一(yī)方面，它的扩(kuò)张是有节制(zhì)地(dì)扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道(dào)，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些房企的(de)扩张速度让人(rén)感(gǎn)觉(jué)又回到了(le)2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张(zhāng)的(de)民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机(jī)会时要出手(shǒu)，但出(chū)手(shǒu)的(de)章法仍(réng)要小心，如果负债率扩(kuò)张(zhāng)得(dé)太快(kuài)，但未来的两年(nián)市场没有(yǒu)想象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如(rú)何(hé)来衡(héng)量(liàng)一家(jiā)房企(qǐ)的扩张(zhāng)速(sù)度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主(zhǔ)要(yào)还是(shì)看(kàn)房企的(de)净负债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如(rú)果超过60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难看出(chū)，这一(yī)标准要比“三道红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负债率(lǜ)要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前(qián)房地(dì)产行业的复苏速度并没有那么快，所以要规避公司净负债率提高到一个比(bǐ)较危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发现(xiàn)，中交地(dì)产、中国(guó)金茂、华(huá)发(fā)股份、越秀(xiù)地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年(nián)净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债(zhài)率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年(nián)期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润(rùn)置地、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集团等房企(qǐ)在践(jiàn)行(xíng)较积(jī)极的(de)拿(ná)地策(cè)略(lüè)的同时(shí)，也(yě)较好地(dì)控制(zhì)了公司的扩张(zhāng)速度与净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上，他们是以同一筛选(xuǎn)标(biāo)准来看国央(yāng)企与民营房企，但在(zài)各维(wéi)度的(de)实(shí)际表(biǎo)现上，国央企确实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低，融资(zī)渠道也更顺畅，能够做(zuò)到(dào)想融就融(róng)，这(zhè)样，国央企自然而(ér)然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业(yè)中就(jiù)没有“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营房企同(tóng)样受到机构的(de)青睐(lài)。比(bǐ)如(rú)，根据(jù)2023年一季报(bào)，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新(xīn)进了“中国工商(shāng)银行股份有限公(gōng)司(sī)－景顺(shùn)长城中国(guó)回报灵活配置混(hùn)合型证券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理(lǐ)有(yǒu)限(xiàn)公(gōng)司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的几只产品(pǐn)合计持有滨江集团(tuán)9543万股，约(yuē)占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受(shòu)青睐，和其(qí)自身(shēn)的(de)基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三年时间，房地(dì)产市场(chǎng)整(zhěng)体在(zài)走“下(xià)坡(pō)路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江(jiāng)集团仍是(shì)表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销售规模嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址、新(xīn)增土(tǔ)储、股价(jià)表现等多维度都(dōu)表(biǎo)现(xiàn)了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团(tuán)更是实(shí)现了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持(chí)续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局(jú)关系密切(qiè)。根据(jù)2022年年报，滨江集团(tuán)有近七成营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年(nián)，杭州地(dì)区的营收比重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居(jū)杭州房企销售排(pái)名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极，根据诸葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州(zhōu)的(de)本土第(dì)一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集(jí)团(tuán)的房企排名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团(tuán)的房企排名已冲(chōng)进前(qián)十，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿元，位列(liè)房企第九位。

　　值得注意(yì)的(de)是，2020年至今，滨江(jiāng)集(jí)团股价翻了(le)超一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎(yíng)来多家机构的集(jí)中调研。滨(bīn)江集团发布(bù)公告(gào)表示(shì)，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老(lǎo)、新华养老(lǎo)等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房(fáng)地产开发只是房(fáng)地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)上的(de)中(zhōng)游环(huán)节，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而(ér)下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品。综(zōng)合《红周刊(kān)》的采访，房地产开(kāi)发环节与上游材料端(duān)息息相(xiāng)关，新盘(pán)开工不足(zú)导(dǎo)致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思(sī)路渐渐移至下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业在进入存(cún)量房(fáng)时代，所(suǒ)以(yǐ)对地(dì)产(chǎn)产业链，尤其是偏消费属性的家装家居(jū)领域，我们相对(duì)看好，因为居民(mín)保有的住房规模越来越大(dà)，随(suí)着时间的增(zēng)加(jiā)，内装(zhuāng)更新的需求也会(huì)越来越(yuè)多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶(dǐng)之后，家具消费的增长却一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对看好和内(nèi)装相(xiāng)关(guān)的(de)行业，例如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而(ér)根据《红周刊(kān)》对下游(yóu)细分(fēn)中相关(guān)赛道龙头年内表现的统计，目(mù)前(qián)暂居前(qián)两位的都是来自家纺赛道的公司，它们分(fēn)别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为例，富安嘉应学院地址在哪里啊，嘉应学院学校地址(ān)娜主要(yào)从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计(jì)、生产及销售，旗下拥(yōng)有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一(yī)季度(dù)报告显示，报(bào)告期内(nèi)，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市公司股东(dōng)的净利润(rùn)约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公(gōng)司一季报(bào)的十大流通股股东来看，能够发(fā)现该股早已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时(shí)包括公募的(de)中欧(ōu)价值(zhí)发现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其(qí)中出现，占据了半壁江山。需(xū)要强调(diào)的是，中欧的两只(zhǐ)基金(jīn)都是价值派基金经理曹名长在(zài)管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓的房(fáng)地产(chǎn)产业链股票还有金地(dì)集团和(hé)大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而(ér)言，前几年曾经(jīng)风光一时(shí)的家居板(bǎn)块也因(yīn)疫情、消费(fèi)复(fù)苏进程缓(huǎn)慢(màn)等多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过(guò)好在困(kùn)境反转露出曙光，家(jiā)居板块中年(nián)内表(biǎo)现最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经(jīng)超(chāo)过23％，从业绩(jì)来看(kàn)，无(wú)论是营收还是归母净利润，公司(sī)都实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十(shí)大流通股(gǔ)股东来看，《红(hóng)周刊》发(fā)现广(guǎng)发基金经理罗洋慧眼独具，一季报(bào)中(zhōng)他管理(lǐ)的广发(fā)策(cè)略优选(xuǎn)和广发安宏(hóng)回报均增(zēng)加了持股，而这两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为志邦家(jiā)居十大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有的两(liǎng)只公募。有意思的是，他似乎对(duì)于(yú)定制家(jiā)居类标的情(qíng)有独钟，在另一家(jiā)赛道公司(sī)金牌(pái)橱柜中，他管(guǎn)理的全部(bù)三只产品均登榜十大流通(tōng)股股东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居(jū)家纺(fǎng)外(wài)，下游的(de)物业股也越来越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大(dà)多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择成(chéng)为(wèi)难题。对(duì)此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理举例分析：“物业服(fú)务不是一个高毛利的行(xíng)业，挣钱(qián)很辛苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾(céng)经买的绿城服务(wù)为例，它在中高(gāo)端(duān)楼(lóu)盘占比是(shì)比较高的，每年到期的合(hé)同(tóng)里提价成功率在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过(guò)两三轮(lún)合同周期还能做到(dào)产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能(néng)做到产品(pǐn)提(tí)价的公司很(hěn)少，因为物(wù)业公司很(hěn)容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因为保安这(zhè)些固(gù)定人(rén)员成本的年(nián)度增长，不过服务没(méi)有(yǒu)特别好(hǎo)，客户没有那么(me)满意，能做(zuò)到提价(jià)难(nán)度是非常大的。但是该公司能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比较高(gāo)，这跟它的定位(wèi)和比较好(hǎo)的服务是有(yǒu)关系的(de)。”他进(jìn)一步(bù)强调(diào)。

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