《基金(jīn)经理投(tóu)资笔记(jì)》宏观策(cè)略(lüè)系列

　　把脉(mài)经济周期拐点 实(shí)现财富(fù)管(guǎn)理(lǐ)升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学(xué)家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创(chuàng)金(jīn)合信基金基金(jīn)经理

　　乱云飞渡仍从(cóng)容

　　上期分(fēn)享中（查看原文），我们提(tí)出了(le)5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼(yǎn)，一(yī)个大的(de)背景(jǐng)是市场进入了战略相(xiāng)持阶(jiē)段(duàn)，进攻和防守的理由都不是非常清晰。周末中央(yāng)发布长(zhǎng)期的产业政策(cè)，基调是清晰的，但那是诗和远方，是战略性的布局，很多(duō)投(tóu)资者更喜欢战术性的(de)机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年度股(gǔ)东(dōng)大会在巴菲(fēi)特的老家(jiā)奥巴哈举行(xíng)，吸(xī)引(yǐn)了全球(qiú)投资者的目光，投资(zī)者(zhě)总希望可以从中寻(xún)找到(dào)投资的秘诀(jué)，价(jià)值投资的(de)道虽(suī)相同，但(dàn)法、术(shù)、器是(shì)各异的。不仅如(rú)此，伯克希尔决(jué)策者对宏观环(huán)境的(de)担忧，对数字(zì)技术的批判，很多(duō)与会者收获的可能不是(shì)清晰(xī)的思路，而是在迷(mí)宫中又多走了一圈。

　　一、市(shì)场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资(zī)者也开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很重要的理由是根据惯例，银行(xíng)保险等利好兑现(xiàn)后(hòu)往往是市(shì)场开始调整的开始。A股投资历来是有季节性的，但这未必是(shì)历(lì)史的铁律，比如2022年5月市场在新(xīn)的政策基调下(xià)开始(shǐ)全面大(dà)反攻。我们需要因时而变，投资者需(xū)要考虑到当前的市场(chǎng)背景已经和之前(qián)有很大的不同。当(dāng)前市场(chǎng)进入战略僵持阶段的一(yī)个重要理由(yóu)是除(chú)了(le)逻辑推演，很多重要(yào)问题(tí)很难用清晰(xī)的事实(shí)来验证。谨(jǐn)慎(shèn)的(de)投(tóu)资者(zhě)往往是见好就收或者谋定而后动，因此才有了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内(nèi)部看，市场已经提前交易了政策的方(fāng)向(xiàng)，而且今年国(guó)内的(de)政策(cè)本身也(yě)不(bù)是大开大合。新出台的政(zhèng)策更多地在落实(shí)上，较(jiào)少新(xīn)的(de)提法。

　　第(dì)二(èr)，从外部看，美(měi)联(lián)储依然在(zài)通胀、就业(yè)数(shù)据(jù)、金融数据和增(zēng)长数据传递的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主线看，数字经济和中特(tè)估依然既(jì)有(yǒu)政(zhèng)策、也(yě)有业(yè)绩或者有未来(lái)预期的业绩改(gǎi)善(shàn)，但(dàn)短期游戏、传媒(méi)、中特估与(yǔ)其他板(bǎn)块分(fēn)化较为极致，也(yě)是不争的事实。除了(le)这(zhè)两条主线外，金(jīn)融、消费和公用(yòng)事(shì)业有反(fǎn)弹，但难(nán)以成为持续的配置主题，新(xīn)能源崩(bēng)坏的(de)筹码预(yù)期(qī)也决定了反弹的脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未(wèi)形成一致(zhì)预期(qī)。随着一(yī)季报的(de)披露，市场阶段(duàn)性(xìng)发挥了对(duì)盈利现实(shí)的定(dìng)价效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现一定岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市修复和表现有韧性的金融、中(z岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市hōng)药、电力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传媒等表(biǎo)现(xiàn)较好，家(jiā)电此前也有(yǒu)一定表现。不过，随着业绩的公布(bù)反而出(chū)现了一定的买预(yù)期(qī)卖(mài)现实(shí)的操(cāo)作。当然，相对而言市场也有定价(jià)效率(lǜ)不稳定的一面，同样是业绩修复或有韧性的农林牧(mù)渔、新能源(yuán)和(hé)消(xiāo)费(fèi)板块，整(zhěng)体表现则一(yī)般。

　　二、市场(chǎng)僵持的原因：一季报显示企业盈利仍在磨底(dǐ)阶段

　　短期市场(chǎng)的核心矛盾在(zài)于缺乏特(tè)别明(míng)显的亮点(diǎn)，TMT主线前期超(chāo)额收益过于显(xiǎn)著，目前除了游戏、传媒一枝独(dú)秀外(wài)，其他TMT细分领(lǐng)域阶段性(xìng)有所回调(diào)。中(zhōng)特估相(xiāng)关的基建、银行、石(shí)油、出(chū)版等板块盈利有支撑、估值也较(jiào)低，因此在最近市场调整的时候整体表现较(jiào)好。在(zài)这两条(tiáo)我们看(kàn)好的(de)全年主线之外，市(shì)场部分定价了(le)一季报行情，但核(hé)心问题在于当前盈利仍处(chù)在磨底(dǐ)阶段。扣除金融和(hé)两桶油，A股的盈利还在下滑，这意(yì)味着短期盈利很岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市难撑起A股(gǔ)系统(tǒng)性的行情。所(suǒ)以，我们看(kàn)到这两(liǎng)条主线之外(wài)其(qí)他业绩尚可的(de)板(bǎn)块(kuài)，整体反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈(yíng)利有一定(dìng)的修复，而(ér)市场由于前期的悲观情绪尚(shàng)未对其定价，这可能(néng)蕴含阶段性(xìng)交易机会。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰(xī)而明(míng)确的：政策关(guān)注(zhù)产业(yè)升级和人的(de)问(wèn)题

　　近期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治(zhì)局会议、中(zhōng)央财经(jīng)委会议和国常(cháng)会相(xiāng)继召开。决策层对(duì)于(yú)当前(qián)经济复苏(sū)动力不足、复苏(sū)势头不稳的问(wèn)题，有着清醒的认识，短(duǎn)期的(de)工作重(zhòng)点是恢复和扩大需(xū)求，但同(tóng)时也明确不(bù)会再(zài)走老路(lù)——不会通过低水平的债务扩张来刺激经济，而是(shì)聚焦(jiāo)实体经济的产业(yè)升(shēng)级，推进产业智能化、绿色化、融合化(huà)。

　　现代产业体系(xì)下的(de)融合发展(zhǎn)

　　这次财经委(wěi)会(huì)议(yì)的一个新提法是“坚持三次产(chǎn)业融(róng)合发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚持(chí)推动(dòng)传统产业(yè)转型升(shēng)级，不能当成‘低(dī)端产业’简单(dān)退出”，这个提(tí)法很重(zhòng)要。我们去年(nián)底强调接(jiē)下来一(yī)段时间的政策需要强调均衡性和系(xì)统性，才(cái)能(néng)形成经济发展的合力(lì)。卡脖子的(de)领域(yù)要重点支持(chí)和(hé)发展(zhǎn)，但是经济(jì)的运行是一(yī)个完整的系统，生产(chǎn)和消费、实(shí)体(tǐ)经济和(hé)金融支撑、高科技领域和(hé)低技术领(lǐng)域、融(róng)资-设计-制(zhì)造—物流-销(xiāo)售(shòu)-服(fú)务等各(gè)方面需要协(xié)调发展(zhǎn)，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能(néng)够孤立(lì)、片面地理解和执(zhí)行(xíng)政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这(zhè)么(me)最(zuì)高科技的领域(yù)，它的下游需求(qiú)也主要来自(zì)消(xiāo)费电子产品中的手机(jī)、汽车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉(lā)动，产业的(de)发展(zhǎn)就缺乏(fá)良性循(xún)环的基础。

　　高质量的(de)人(rén)才红利

　　另外，最近政策(cè)讨论的一个重(zhòng)点是人，作为投资生(shēng)产拉动核心的(de)企业家、作为人力资源重点的人才、承(chéng)载民族未来的新生人口(kǒu)、需要关注的老龄(líng)人口。当前中国(guó)的发展(zhǎn)逐渐从资本(běn)和劳动(dòng)要素拉动转向人力资源拉动，技术(shù)创(chuàng)新成为能否突破内外部(bù)约束的关键。技术创新(xīn)能力取决于制(zhì)度保(bǎo)障(zhàng)下的主观能动性，在(zài)经历(lì)了过去几年的非常态(tài)之后(hòu)，在内(nèi)外部(bù)不确(què)定性的制约下，如何(hé)让当前每个主体充满信(xìn)心(xīn)、充满主观能动(dòng)性，是(shì)政策的重心(xīn)。以人(rén)工智能为代(dài)表(biǎo)的数字经(jīng)济大发展，有(yǒu)可(kě)能(néng)能(néng)够帮助我(wǒ)们适当缩(suō)小国际竞争(zhēng)中人力资源(yuán)的差距(jù)，这(zhè)需要从一个更高的角度理解人工智能和数字经济。

　　四、乱云飞渡仍从容(róng)：乱(luàn)战之后的投资路径

　　5月的市(shì)场，看(kàn)起来是战略(lüè)僵持阶段(duàn)的乱(luàn)战。接下来的(de)政策力度(dù)和效果有(yǒu)多大(dà)、盈利能否实质性的(de)反弹、经济复苏(sū)的斜率是否面临趋缓的压力、海(hǎi)外的(de)潜在风险(xiǎn)到底有多(duō)大、美联(lián)储到底(dǐ)下一步面(miàn)临的是(shì)什(shén)么样的(de)经济形势(shì)等，投(tóu)资(zī)者希(xī)望渐次判断上(shàng)述一(yī)系列(liè)的重要问题的(de)程度，并据此进行布局。

　　从这个意义上讲(jiǎng)，5月交易机会可能更(gèng)均衡、但也更脆弱(ruò)，当(dāng)前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会是(shì)收获的(de)阶段(duàn)。投资者需要多(duō)一点耐心，风(fēng)浪越(yuè)大(dà)，下一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍(réng)从(cóng)容”，这是我们从巴菲特历次股东大会上看到价值投资者(zhě)很重要的(de)一个特(tè)质，即我(wǒ)们提倡的“道”。市场的乱(luàn)是暂(zàn)时的，随着事实(shí)的(de)清晰，投资路径(jìng)也将会(huì)非常明确。这个路(lù)径，我们从产业视角(jiǎo)做(zuò)了一(yī)下(xià)梳理，供投资(zī)者参考。

　　具体而言：投(tóu)资的上限(xiàn)是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端化与智能化是明确的诗(shī)与远方，需要进(jìn)行(xíng)战略(lüè)布(bù)局(jú)。投资的下限是避(bì)免系统性的风险，在(zài)现代化的产业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不上历史步(bù)伐的产业是不能进行战略(lüè)布局的。投资的中间状(zhuàng)态是周期与消费(fèi)行业，是战术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视角下的投资路线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤春博士，创金合(hé)信基金首席经(jīng)济(jì)学家，投委会委员兼秘书长，宏观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部(bù)总监，南(nán)开大学经济学(xué)博士，清华大学管理科学与(yǔ)工(gōng)程(chéng)博(bó)士后。学(xué)术研究与教学以(yǐ)及宏观经济走势、金融产品分析等实务(wù)领(lǐng)域经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从(cóng)业(yè)23年以来，一直(zhí)致(zhì)力于在(zài)周期波动(dòng)的框架内运用财(cái)政的视(shì)角解构宏观经济的运行，将(jiāng)中(zhōng)国经济看作一份资产，通过资(zī)本资产定价(jià)的方式来确定(dìng)其(qí)价(jià)值与风险。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创金合信基金经理、首席宏观分(fēn)析师(shī)，2022年(nián)2月加(jiā)入创金合信基(jī)金。此前履职博时基金，负责(zé)宏(hóng)观策略、宏(hóng)观(guān)政策、大类资产配置与择时研究。武(wǔ)汉(hàn)大学学士(shì)，上海(hǎi)财(cái)经(jīng)大学(xué)经济学(xué)硕(shuò)士、博士(shì)，中国(guó)社科(kē)院经(jīng)济学博(bó)士后(hòu)，学术论文(wén)多发表于国际SSCI英文(wén)核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 岭南大学位置在哪里啊，岭南大学在哪个城市