5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其累计有效(xiào)认购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月(yuè)15日(rì)首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成为这一(yī)波(bō)“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化(huà)剂(jì)。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些(xiē)基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面(miàn)、估(gū)值(zhí)方(fāng)式等(děng)问(wèn)题成为(wèi)市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多(duō)位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后续有多(duō)只国央(yāng)企主题基金发(fā)行，市(shì)场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月(yuè)15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引领、央企(qǐ)现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金在(zài)排队(duì)入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化(huà)因素的(de)，近期(qī)银行股大涨的一个催(cuī)化因(yīn)素就是积(jī)极推介(jiè)相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金的申报发(fā)行，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金(jīn)面、政策面都在向好，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部(bù)基金经理杨(yáng)振(zhèn)建就表示，近期密(mì)集申报的(de)国央企主题基(jī)金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、顶到底是一种怎样的体验，顶到宫颈是顶到底什么感觉“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为(wèi)行情进一步上(shàng)涨的催(cuī)化(huà)剂。去年以来公募基(jī)金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报(bào)和(hé)发行，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增量资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局(jú)央国企主题基金(jīn)，一方面是因(yīn)为(wèi)新一轮(lún)深化国企改(gǎi)革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中特估”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市(shì)公司(sī)的投(tóu)资价值凸显(xiǎn)，该主题(tí)的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央(yāng)国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行业高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导(dǎo)更多(duō)资金参(cān)与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅(shuài)表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的和板(bǎn)块带(dài)来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望(wàng)成为(wèi)中(zhōng)特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性(xìng)行(xíng)情明显，中(zhōng)特估和(hé)人工智能成为(wèi)两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能源等前(qián)期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军工，这三大行业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在(zài)的行(xíng)业，民(mín)营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先(xiān)是(shì)基于(yú)行业本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向(xiàng)上变化(huà)的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年市场(chǎng)成(chéng)交(jiāo)量的(de)放大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的(de)推(tuī)进，大概率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入(rù)一个提质(zhì)增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估是(shì)过去5年10年改革的(de)成(chéng)果，是非常基(jī)本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下半(bàn)年(nián)抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投(tóu)资机(jī)会做好(hǎo)了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机会，判断中(zhōng)特(tè)估的(de)机会未(wèi)来三(sān)年(nián)分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基顶到底是一种怎样的体验，顶到宫颈是顶到底什么感觉金经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年以数(shù)字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机(jī)会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收(shōu)益率极高的品种(zhǒng)，将会迎来普(pǔ)涨性的机会。第二阶段是未(wèi)来(lái)两年，在主(zhǔ)题性机会消散(sàn)以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管理价值导向变化，我(wǒ)们判断经营成果随(suí)之改(gǎi)变是(shì)一个慢变量，会(huì)在(zài)未来两年体现在每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目(mù)前在挖掘公司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能发生显(xiǎn)著(zhù)正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消(xiāo)费(fèi)等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基(jī)金(jīn)在行动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓(cāng)股股票(piào)池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票(piào)市值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基(jī)金(jīn)的持仓中，占比明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据显示，根据偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年(nián)一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股(gǔ)票总市(shì)值比例(lì)，一(yī)季度超过30％的偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此(cǐ)，中(zhōng)信证券数据(jù)统计也显示，一季度(dù)主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市(shì)值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央(yāng)国(guó)企持(chí)股总市(shì)值占(zhàn)港股(gǔ)持(chí)股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研(yán)力量，更有专门构建国(guó)央企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融通红(hóng)利(lì)机会(huì)基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶层设(shè)计改(gǎi)变研究员(yuán)过去对国(guó)央企的固(gù)定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央企愿意交(jiāo)流的(de)契机，多花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在(zài)行动上，要求研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有(yǒu)国央(yāng)企构建(jiàn)专门的股(gǔ)票库(kù)，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深(shēn)入学习(xí)，对“中特估”有了更深(shēn)刻(kè)的认识：首(shǒu)先(xiān)要认识(shí)市(shì)场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构(gòu)、主体持续发展能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是(shì)在此基础(chǔ)上(shàng)构建的具(jù)有(yǒu)时代(dài)特征和中(zhōng)国特色、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略导向(xiàng)的估值体系，而(ér)不是简单套用(yòng)国(guó)外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是(shì)一种新的(de)提(tí)法，但是(shì)这个概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一(yī)直在发(fā)生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基(jī)金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家基金一直(zhí)非常(cháng)关注传统产业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此外(wài)，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投(tóu)资(zī)者(zhě)需要学习领会(huì)并(bìng)针对原有的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明(míng)确该体系的框架是第一位的工(gōng)作(zuò)，合理(lǐ)设置(zhì)指(zhǐ)标也非常重要，投资(zī)者的认可和实施是最终该体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区(qū)，市场化(huà)认可是基本的常识，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社会(huì)价值与(yǔ)国(guó)家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济(jì)的支柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要符合国家战略发展发(fā)向(xiàng)，更需要承(chéng)担社(shè)会公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑(lǜ)进估值体(tǐ)系之(zhī)中，也(yě)引(yǐn)发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为(wèi)，对于国央(yāng)企的估(gū)值(zhí)方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步(bù)的企(qǐ)业社(shè)会价值(zhí)评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担(dān)社会价值、符合国家战(zhàn)略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构(gòu)建中(zhōng)国特(tè)色的(de)价值评(píng)价体系，改变从(cóng)以(yǐ)私人股东(dōng)权益出发，现(xiàn)金流(liú)折现为主要方法(fǎ)的单一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值(zhí顶到底是一种怎样的体验，顶到宫颈是顶到底什么感觉)与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建表示。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团队对(duì)于中国特(tè)色(sè)ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合(hé)国(guó)际(jì)通用规则，目前(qián)已(yǐ)经(jīng)形成(chéng)了(le)初步的企(qǐ)业(yè)社会价值评价(jià)体系(xì)，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王(wáng)帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注(zhù)重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素(sù)对(duì)企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持续(xù)增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在(zài)价值(zhí)的(de)积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提高估值(zhí)定(dìng)价模(mó)型(xíng)的(de)科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略(lüè)构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收益率(lǜ)、营(yíng)业现(xiàn)金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发(fā)经费投入强度(dù)等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上有变(biàn)化(huà)，尤(yóu)其是估值的(de)方法和指标上，他认为其包(bāo)括产业链上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和横向上(shàng)的(de)研究，强调政策优惠、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等(děng)各种(zhǒng)因素与(yǔ)企业价值的关系(xì)。这些因素(sù)在对(duì)估值结论和判(pàn)断的影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国(guó)特色的估(gū)值体系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的(de)变化(huà)，还有估值结(jié)论和估值判断的变化(huà)，都是为(wèi)了更好地适应中国的市场和(hé)经(jīng)济特(tè)点，提供(gōng)更精准、更合理的企业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可(kě)以(yǐ)使用。

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