5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告称，其累(lèi)计有效认购(gòu)申(shēn)请份额总额(é)超过20亿份发行上限(xiàn)，将启(qǐ)动(dòng)比例配售(shòu)。这(zhè)则小(xiǎo)公告体现(xiàn)出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特估(gū)”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高(gāo)，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF发行，更成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。实际上，早在去年(nián)底及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中国(guó)基金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集(jí)上报发行

　　行(xíng)情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利(lì)ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动(dòng)“比例配售”情况，今(jīn)年(nián)场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基(jī)金发(fā)行(xíng)，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企现代能源等(děng)ETF也将(jiāng)获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金在(zài)排队入(rù)市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会(huì)基金经理何(hé)龙表示(shì)，央(yāng)企ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构成催(cuī)化因素的，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个催化因素(sù)就是积极推(tuī)介(jiè)相关央(yāng)企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多(duō)主题基(jī)金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆行(xíng)情的催化(huà)剂(jì)，基本面(miàn)、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估(gū)有可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情(qíng)进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基金(jīn)发行整体平(píng)淡，近期多只国央企(qǐ)主题基金申报(bào)和发行，行(xíng)情火(huǒ)热下将为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积极布(bù)局央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面是因为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企(qǐ)上市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的基金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰富的工(gōng)具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实(shí)公募基金行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的(de)要求，引(yǐn)导更多资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更(gèng)好发(fā)挥公募基金服务资(zī)本市场改革(gé)、服(fú)务(wù)实体经济和国家(jiā)战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显，中特估和人工智能成(chéng)为(wèi)两大(dà)明显的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经(jīng)理章恒直言(yán)，自己目前重点(diǎn)关注(zhù)三大行(xíng)业，火(huǒ)电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行(xíng)业，民营(yíng)企业(yè)占比较(jiào)少。

双曲线虚轴的位置，双曲线虚轴有什么意义　　“首先是基于(yú)行(xíng)业本身基本面在今年(nián)会有重大的(de)向上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为盈；券商(shāng)，会受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的(de)推(tuī)进，大概率这些企(qǐ)业会进入一(yī)个提质增效(xiào)、释放业绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他(tā)过(guò)去1至2年研究(jiū)投资(zī)思路也非常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的(de)投资机会(huì)，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年(nián)分两(liǎng)个阶段(duàn)。”融通红利机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表(biǎo)示，第一阶段也就是今(jīn)年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路”的(de)主题(tí)普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机(jī)会。第二(èr)阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题(tí)性机会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶层设(shè)计对国央经营(yíng)管理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是一个慢变(biàn)量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国企的(de)报表中。

　　何(hé)龙强调(diào)，目前在挖掘公司经营层面可能发(fā)生显著正向变化的(de)个股提前进(jìn)行(xíng)布局，比如医药和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不(bù)少(shǎo)基金在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主(zhǔ)动型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季(jì)报披露的持仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票市值比例(lì)提高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动型(xíng)基金的持仓中，占比明显提(tí)高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数(shù)据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了(le)各(gè)基(jī)金(jīn)主动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一(yī)季度(dù)超(chāo)过30％的偏股主动(dòng)型基金主动(dòng)加仓了(le)“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股(gǔ)型(xíng)公募基金(jīn)对港(gǎng)股央国企的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达(dá)到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)占港股持股(gǔ)总市(shì)值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系(xì)，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的投研，落实到日常的投研流程和实(shí)践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研(yán)力(lì)量，更有专门构建国央企(qǐ)股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去(qù)对国央企的(de)固(gù)定思维，需(xū)要实(shí)地考察国央(yāng)企，并且需(xū)要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融(róng)通(tōng)基金在行动上，要求研究员将自(zì)己所(suǒ)覆盖(gài)行业的所有国央企构建专(zhuān)门的(de)股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期(qī)跟(gēn)踪，包括考察其实地(dì)调研(yán)的的成(chéng)果，了解国央企经营思路(lù)和财务导向的(de)变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价(jià)值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对(duì)“中特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的具有(yǒu)时代(dài)特征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估值体系，而不是简单套用国(guó)外(wài)的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是(shì)一种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的(de)行(xíng)业和(hé)公(gōng)司(sī)，一直在发(fā)生的变化。”万家(jiā)基金经(jīng)理章恒表示，万家基金(jīn)一直非常关注传统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域(yù)，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这波行情的机(jī)会(huì)的。同时，随着(zhe)时局(jú)的变化，也在增(zēng)加(jiā)相(xiāng)关行(xíng)业的研究力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基金首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系是资(zī)本市(shì)场使命，投资者需要学习(xí)领(lǐng)会并针(zhēn)对原有的估(gū)值体(tǐ)系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要(yào)。明确(què)该体系的(de)框(kuāng)架是(shì)第一位的(de)工作，合理设置指(zhǐ)标(biāo)也非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投资者的认(rèn)可和实施是最终(zhōng)该(gāi)体系能否(fǒu)具(jù)备长期价值(zhí)的基础。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是(shì)很大的认知误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共(gòng)责任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业(yè)承担社会(huì)价值、符合国家战略(lüè)发展的价值(zhí)？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特色的价值评(píng)价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金流(liú)折(zhé)现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单一价值(zhí)估值体(tǐ)系(xì)，转(zhuǎn)向(xiàng)社(shè)会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与国家战(zhàn)略价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来(lái)国(guó)资委指导国内团队(duì)对(duì)于中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价体(tǐ)系(xì)不断探索(suǒ)，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重(zhòng)企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会责任等(děng)要(yào)素对企(qǐ)业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳定的现金流、持续(xù)增长的(de)盈(yíng)利、科技(jì)创新对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学(xué)性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务(wù)工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用(yòng)，包括净(jìng)资产收(shōu)益率、营业(yè)现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负债率、研发(fā)经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分(fēn)析在(zài)估(gū)值思维、估(gū)值结(jié)论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估(gū)值的(de)方法(fǎ)和指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括产业链(liàn)上(shàng)下游的衡量、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向上的(de)研(yán)究，强调政策(cè)优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续发展等各种因(yīn)素与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的影(yǐng)响上，也使得(dé)中(zhōng)国特色的(de)估值体系(xì)与传统的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估(gū)值判断的变化，都是为(wèi)了更(gèng)好(hǎo)地适应中(zhōng)国的市场(chǎng)和经(jīng)济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的(de)企业(yè)估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基(jī)金首席(xí)经济学家(jiā)魏凤春直言，这需要在实双曲线虚轴的位置，双曲线虚轴有什么意义践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使用。

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