王剑，CFA

　　每次(cì)银行股跌至过度(dù)低估时，股息率相应提升，会(huì)吸引绝对收益(yì)资(zī)金买入，股(gǔ)价(jià)也逐(zhú)步完(wán)成筑底(dǐ)。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因(yīn)绝对(duì)收益(yì)资金追逐(zhú)高股(gǔ)息而(ér)上涨(zhǎng)。

　　但(dàn)事实上，银(yín)行业经营(yíng)层面，也已经悄然发生(shēng)一些向好(hǎo)的(de)变化。

　　主要结(jié)论

　　01

　　银(yín)行

　　启(qǐ)动(dòng)之谜(mí)

　　如果大家觉得(dé)银行股是这几天才开始上涨，那么就大错特(tè)错了。事实(shí)是：

　　银行(xíng)股自2022年(nián)10月底见(jiàn)底之后，已经(jīng)持续上涨(zhǎng)了足足半年(nián)时间了……

　　这段时间的银行(xíng)股(gǔ)涨幅(fú)达(dá)到(dào)27％，其(qí)中部分银行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观(guān)。当然，中间也不是一(yī)帆风(fēng)顺，2022年10月银(yín)行股快速下跌后，迅速反弹。过(guò)完2023年(nián)春节后，却冲高回落，调整了近两个月(yuè)时间，跌幅(fú)不(bù)大，不到10％。然(rán)后于3月(yuè)底开始上涨(zhǎng)，近期加速上涨(zhǎng)。

　　这种(zhǒng)事情并不是第一次发(fā)生。过(guò)去银行(xíng)股(gǔ)的(de)大行情，都是在悄无声息中默默上涨(zhǎng)的，因为银行股平时(shí)关(guān)注度并不高。等到因几根(gēn)大线性而吸引(yǐn)大家来关注(zhù)时，已经涨幅不(bù)小了(le)。

　　上一次(cì)类(lèi)似的事情是2014年。或许经历过的人都能(néng)记得，2014年11月，因为一(yī)次比(bǐ)较意外的“双降”（降息、降准(zhǔn)），金(jīn)融股(gǔ)拔地而起。但在(zài)此之前，银行(xíng)指标大约在3月见底(dǐ)，然后不声不响地(dì)开始回升，到11月时，8个月左(zuǒ)右(yòu)时(shí)间，涨幅22％。

　　其他几次银行(xíng)股见底，也(yě)有(yǒu)类似(shì)的情(qíng)况：没有明确利好，没有(yǒu)明确新闻，银行股却自己(jǐ)慢(màn)慢从底部爬起(qǐ)来了(le)。

　　是谁先(xiān)知先觉？

　　为行情归因并不(bù)容易，因(yīn)为很难验证。如果(guǒ)确实没有实质性利好(hǎo)，那么只能从资(zī)金(jīn)面去(qù)猜测：可(kě)能(néng)是(shì)估值便宜到(dào)很多资金愿意(yì)出(chū)手了(le)。由于银行盈利(lì)能力非常(cháng)稳定，估值低往往意(yì)味着(zhe)股息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳定，分红(hóng)率稳(wěn)定，PB越(yuè)低则股息率越高。

　　而若PB低(dī)至(zhì)一定(dìng)水平(píng)时，股息率就会非常诱人。比如近(jìn)年来(lái)，大行的ROE在(zài)10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以下，那么计(jì)算出来的股息率高达6.6％，非常可观。

　　这(zhè)就好比一只(zhǐ)票息(xī)率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈利(lì)能力保持，则后(hòu)续每年收取6.6％的“利息”，如果股(gǔ)价上涨，还能享受资本利得。当然，如果股价(jià)再(zài)跌(diē)，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率下降，则会遭(zāo)受损失(shī)。但由于ROE已在底(dǐ)部，近期很难再(zài)降了(le)。因此，这就非常像一张可(kě)转债，其(qí)市价下(xià)跌时，会有个(gè)估值下限，即“债券价值”。

　　于是，其投资价(jià)值就出来了。如(rú)果这张“可转债(zhài)”的票息率高(gāo)到一定程度(dù)，显著高过一(yī)些资金的(de)成本(běn)，那么这些(xiē)资金自然愿意(yì)参与(yǔ)。

　　这(zhè)样，银行股(gǔ)就形(xíng)成一(yī)个(gè)隐形的“估值底”，当估值低至一(yī)定水平时(shí)，股息率诱(yòu)人，就(jiù)会有人(rén)参与。

　　当然(rán)，这个估值底在某些(xiē)情况下会被打破，即因为一(yī)些(xiē)负面因素的(de)存在，导致市(shì)场先(xiān)生觉得(dé)银行股(gǔ)的估(gū)值(zhí)或盈利能(néng)力(lì)还将下(xià)行。

　　02

　　谁在买(mǎi)

　　50g是几两 50g是一两吗>谁(shuí)在(zài)卖(mài)

　　因此，银(yín)行股那种(zhǒng)悄无声息(xī)的底部，可能并没有(yǒu)什么实质利好，就是有些看中(zhōng)股息率的资金默默买入，把(bǎ)底部给买(mǎi)出来(lái)了。

　　这(zhè)是些什(shén)么(me)样的(de)资金呢(ne)？

　　首先可以排除的就是以股票型公募(mù)基金(jīn)为代表的机构投资者。因(yīn)为他们的考核(hé)要求是相对收益(yì)，因(yīn)此在大多数时候(hòu)，他们不(bù)会(huì)因为股(gǔ)息率(lǜ)诱人而买入，他(tā)们的任务是战胜(shèng)自己基金(jīn)的基(jī)准，或(huò)者战(zhàn)胜可比基金同仁。所以，即使股息率高，他(tā)们也很(hěn)难(nán)做出(chū)赚(zhuàn)取股息率的(de)决(jué)策，这不是(shì)他们(men)的(de)考核(hé)目(mù)标。

　　因此(cǐ)，银行股从底部开始(shǐ)悄(qiāo)悄上涨的(de)这段时(shí)间，公募基金参与很低(dī)，这次也(yě)不例外。

　　从数据上(shàng)也可验证：从33家银行股(gǔ)2022年底基金持仓(cāng)比重(zhòng)来看，比重越低，期间（过去半(bàn)年，后(hòu)同(tóng)）涨幅越大，比重(zhòng)越高(gāo)则涨(zhǎng)幅越(yuè)小(xiǎo)。

　　除了(le)公募(mù)基金，其他类似考核的机(jī)构投资(zī)者也是类似。

　　从数据上看，我们确实看到，2023年第(dì)一季度较上年(nián)末(mò)，大部分A股银行股的基(jī)金持(chí)仓比例是下(xià)降(jiàng)的，有些个股(gǔ)甚至降幅(fú)不小(xiǎo)。

　　（一季(jì)度基(jī)金持股比(bǐ)重降(jiàng)幅；单位：个百分点(diǎn)；来源：WIND）

　　回顾(gù)第(dì)一(yī)季度，银(yín)行指(zhǐ)数走了个过山车，先(xiān)是(shì)上涨，然(rán)后春节后下跌（这段时间刚好是人(rén)工智能概念股大涨，因此机构投资者有可能是卖出(chū)银行等股票，换(huàn)仓至计(jì)算机股票）。到(dào)了4月初，人工智能等板(bǎn)块行情(qíng)回落后，银行股重拾(shí)升(shēng)势，且涨幅加速。春节后的(de)这段时(shí)间(jiān)，银行股刚好和人(rén)工智能走出(chū)了一个完美的“对称”走势。

　　而其他投资者，比(bǐ)如(rú)个人、外(wài)资、自营、保(bǎo)险、资管等，则可能是买入的。因为这些资金不考(kǎo)核相对收益，更(gèng)多的是追求(qiú)绝(jué)对收益，因(yīn)此有(yǒu)可能(néng)是高股(gǔ)息股票的(de)青睐者(zhě)。

　　而决定他们买入的因素(sù)中，资金成本应该是个(gè)重要因素。目(mù)前(qián)，我国近(jìn)期市(shì)场(chǎng)利率较低、资金充沛(pèi)，其(qí)他(tā)可(kě)替代的投(tóu)资机会较少，因此股息率显得诱(yòu)人。同时，美国(guó)加息接近尾声，他(tā)们的资金成本也有望下行，我国高股息(xī)股票也有吸引力。

　　然后(hòu)我(wǒ)们通(tōng)过数据(jù)来(lái)加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度(dù)情(qíng)况来看(kàn)，外资确实在(zài)买入大(dà)行，并且数量还不少。不过保险(xiǎn)资金却是有进有出(chū)，这一(yī)点有点与我们预期不符。基金主要(yào)在卖出。此外，还有些一般(bān)法人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季度各(gè)类投资者持股变化数；单(dān)位：亿(yì)股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致(zhì)成立，即：在银行股估值(zhí)极低的时候，追求绝(jué)对收益的(de)资金买入了高股息率(lǜ)的(de)个股。

　　从散点图上(shàng)也可(kě)以清晰看到这一点：

　　因此，这次(cì)行情，和历史(shǐ)上很多次(cì)银行底(dǐ)部(bù)启(qǐ)动一样(yàng)，很可(kě)能是青睐(lài)高股息率的资(zī)金(jīn)，买入低估值(zhí)、高股息(xī)率的银行股。而他(tā)们(men)的口味与(yǔ)公募基金刚好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事(shì)情在悄(qiāo)悄

　　起变化

　　以(yǐ)上分析，说(shuō)明了过去半年的银行股(gǔ)行情，是追求绝对(duì)收益的资金，买入(rù)了高股(gǔ)息率(lǜ)的(de)银行股。眼下，很(hěn)多银行股(gǔ)股息(xī)率依然较高，而资金(jīn)面(miàn)依(yī)然(rán)宽(kuān)松，那么这些(xiē)高(gāo)股息率股(gǔ)票(piào)对绝对收益资金依(yī)然(rán)是(shì)有(yǒu)吸引力的。

　　那么在银行业的(de)经营层面(miàn)，有(yǒu)没有实(shí)质变化(huà)呢？

　　我们在3月曾经提出，过去三年期间(jiān)的一(yī)些特殊政策，已(yǐ)经(jīng)出(chū)现调整的迹象(xiàng)，银行业将要进(jìn)入(rù)新的均衡(héng)格(gé)局。比如，在普惠小微领域，过(guò)去(qù)几年大行承担了一些监管要求，每(měi)年普(pǔ)惠(huì)小微信(xìn)贷的增(zēng)长非常(cháng)快，投(tóu)放利率很(hěn)低，这对小微(wēi)金融(róng)市(shì)场(chǎng)格局造成了较大(dà)影响，尤其(qí)是对一些原(yuán)来从事小微业务的中小银(yín)行造成压力(lì)。

　　【深(shēn)度】大(dà)小(xiǎo)行小微金融逐步达到新均衡

　　而在(zài)4月27日，银保监会办公厅(tīng)发布《关于2023年加力提升小微(wēi)企业金融服务(wù)质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整(zhěng)。比如，不再提“两增”（指单户授信(xìn)总(zǒng)额(é)1000万元以下小微企业贷款同比增(zēng)速不低于(yú)各项(xiàng)贷款同比增速，有(yǒu)贷款余额的(de)户数(shù)不低于上年(nián)同期水平(píng)）要求，不再刚性要求降低(dī)小微信(xìn)贷利率，而是要求“合理确定贷(dài)款利(lì)率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小(xiǎo)微金融(róng)领域，其(qí)他(tā)方(fāng)面的工(gōng)作要求也陆续(xù)从过去三年的阶(jiē)段性政策，慢慢回归至常态化(huà)。

　　而银行业这(zhè)几年由于净(jìng)息差显著(zhù)回(huí)落，盈利能力(lì)也(yě)渐渐接近合理利润底线。因为银行业需要留存一定的利(lì)润用于补充资本，进而支(zhī)持下一期的信贷投(tóu)放，因(yīn)此(cǐ)利润(rùn)并不是越低越好(hǎo)，需(xū)要维持一个合(hé)理利润。而目前盈利(lì)能力已(yǐ)经接近(jìn)这一底线，所以(yǐ)政策也会相应调整(zhěng)了(le)。

　　【随笔】什么(me)是(shì)银行的合(hé)理利(50g是几两 50g是一两吗lì)润和合理息(xī)差

　　可见(jiàn)，行业的一些情况已经(jīng)悄悄发生变化(huà)了。

　　那么，有没有一种可能：那(nà)些买(mǎi)入高股息股票的(de)投(tóu)资者中，真有些先知(zhī)先觉者，已经(jīng)嗅到了不(bù)一样(yàng)的味道？

　　本文(wén)为金融业研究方(fāng)法探讨。本文不是(shì)证券研究(jiū)报告，不构成(chéng)任何(hé)投(tóu)资建议，涉及个股(gǔ)也仅为举例(lì)或陈(chén)述事实之用，不(bù)代表我们对(duì)他(tā)们的证(zhèng)券或(huò)产品的推荐。具体投资建议请参考我(wǒ)们(men)的研究报告。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 50g是几两 50g是一两吗