“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过去十年(nián)的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者的关(guān)注(zhù)度(dù)从板块向单个(gè)标的转移。上海利檀投资(zī)董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出(chū)，从行业来看，无论是业绩(jì)，还(hái)是估值，房地产都(dōu)已经双(shuāng)杀到(dào)了最底部，而且是(shì)反复(fù)地杀到了底部，再往下的空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三道红(hó外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏ng)线(xiàn)等(děng)指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那(nà)么如何寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道(dào)中进(jìn)行(xíng)选择(zé)，需要非(fēi)常(cháng)小心，避免选了半天，标(biāo)的公司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背(bèi)景的、杠杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线(xiàn)的(de)。

　　他还(hái)表(biǎo)示，如果关注一(yī)下(xià)今年房地产的开(kāi)发(fā)资金(jīn)来源，可以发(fā)现，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来源(yuán)来自新盘的销售。但今年(nián)新(xīn)房(fáng)的销售情况相较一般。再关注(zhù)一(yī)下，哪(nǎ)些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国(guó)企(qǐ)背(bèi)景的(de)房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所以整个行业出现(xiàn)了一个(gè)很(hěn)明显(xiǎn)的分化，无论是(shì)在(zài)销售，还(hái)是(shì)融资等各个(gè)方面(miàn)都非常明显。现在(zài)有国资背景的房企在资本市场表现相对(duì)较好(hǎo)，但没有国资背景的民营房(fáng)企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业内，我们(men)的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成(chéng)本优(yōu)势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行(xíng)业内(nèi)的最低水(shuǐ)平；利(lì)润率是不是行业(yè)内最高(gāo)的；融资(zī)成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是(shì)业内(nèi)最低的(de)；这些都是(shì)我们(men)看重的一家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的(de)是，能够同(tóng)时满足上述条件的房(fáng)企并不多。即便是在国央企中，仍有(yǒu)部分房企出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有(yǒu)逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地(dì)产、西(xī)藏城投、中(zhōng)交地产、中国武(wǔ)夷等国央企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除此(cǐ)之外，城(chéng)建发展、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云南(nán)城(chéng)投、首开股份、珠江股(gǔ)份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩了(le)“三道红线(xiàn)”中的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进(jìn)扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙(zhé)

　　不难看出，即便(biàn)是有着较稳健特(tè)色(sè)的国央企房企(qǐ)，其(qí)财务指标称得上完全健(jiàn)康(kāng)的仍是(shì)少数(shù)。而更加(jiā)值得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚至地(dì)方国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩张。而这(zhè)无(wú)疑又(yòu)进(jìn)一步考验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐(lè)观的(de)预判未来市场，以及过于激(jī)进的扩张拿地节奏(zòu)也有可能(néng)让房(fáng)企重蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配置的一家房企(qǐ)进行举例，它从2018年开(kāi)始到(dào)2021年，连续(xù)4年的净借贷(dài)比例都维持在(zài)33％左右，完全没有增(zēng)加杠杆比例。而到2022年(nián)，这家房(fáng)企明显感觉到机(jī)会来了，其开(kāi)始在一线城市进行(xíng)大举拿地，净负(fù)债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左右(yòu)，涨了接(jiē)近三分之一(yī)。与此同时，该房(fáng)企新购入地(dì)块也实现了快(kuài)速的(de)开盘利用率，预计今年(nián)会有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业(yè)就符合“最后(hòu)的(de)赢家”的特(tè)点(diǎn)。一(yī)方面(miàn)，在(zài)于它本(běn)身(shēn)储备了很多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元(yuán)，且其中一(yī)半在一线城市，另外一半也主要(yào)集中在(zài)强二线(xiàn)和二线城(chéng)市；另一方(fāng)面(miàn)，它(tā)的扩(kuò)张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬(yáng)同(tóng)样(yàng)提醒(xǐng)道，与之(zhī)相反，有些(xiē)房企(qǐ)的(de)扩张速(sù)度让人感觉又回到了2016年(nián)、2017年(nián)，或(huò)者说(shuō)看到了2016年～2020年期(qī)间扩(kuò)张(zhāng)的民营企业的影子。虽然(rán)说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但(dàn)出手的章(zhāng)法仍(réng)要小心，如(rú)果负债率扩张得太快，但(dàn)未来的(de)两(liǎng)年市场(chǎng)没有想(xiǎng)象得那么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房企的扩张(zhāng)速度(dù)是(shì)否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊(kān)》表示，主要还是(shì)看房(fáng)企(qǐ)的净负债率水平，在(zài)我看(kàn)来，这个比例(lì)如果超过60％，就是扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企(qǐ)的净(jìng)负(fù)债率要求不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复(fù)苏速(sù)度并没有那么(me)快，所以要规避公司净负(fù)债率(lǜ)提高(gāo)到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿(ná)地较积极(jí)的房(fáng)企梳(shū)理(lǐ)发现，中(zhōng)交地产(chǎn)、中国金茂、华(huá)发股份(fèn)、越秀地产、绿(lǜ)城(chéng)中国(guó)、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中(zhōng)交地产(chǎn)净负(fù)债率持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明对比的(de)是，华润(rùn)置地(dì)、中国海外(wài)发(fā)展、万科A、滨江集(jí)团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践行较积极的拿地策(cè)略的同时(shí)，也较好地控制了(le)公司的扩张速度与净负债(zhài)率水(shuǐ)平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营(yíng)房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上(shàng)，他们是以(yǐ)同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国(guó)央(yāng)企与民(mín)营房企(qǐ)，但在各维度的实际表现上(shàng)，国央企确实会更胜一(yī)筹。如国(guó)央企的融(róng)资成本更(gèng)低，融(róng)资(zī)渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然(rán)而(ér)然(rán)就具有天然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民(mín)营房企，机构更加看(kàn)好国央(yāng)企，但这也(yě)并不意味着，民营企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在(zài)。

　　据(jù)《红(hóng)周刊》梳(shū)理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受到机构的青睐(lài)。比如，根(gēn)据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大(dà)流通股(gǔ)东中新进了(le)“中(zhōng)国工(gōng)商银行股(gǔ)份有(yǒu)限公司－景顺长城(chéng)中国回报(bào)灵活配置混合型证券(quàn)投资基(jī)金”“全国社保基金(jīn)一一(yī)六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴(bā)马资产(chǎn)管理有限(xiàn)公(gōng)司就(jiù)长期持(chí)有滨江集团。根据一季报，该资产公司的(de)几只产品合计持(chí)有(yǒu)滨江集团9543万(wàn)股，约(yuē)占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其(qí)自身的基本面表现存在一(yī)定关系(xì)。2020年以来的近三年时间，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下(xià)坡路”，但作为杭州本土房企的滨江集团仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业绩表现、销(xiāo)售(shòu)规模(mó)、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都(dōu)表现了(le)较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨(bīn)江集(jí)团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发(fā)布的2023年一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江集团更是实现(xiàn)了扣非归母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续(xù)增(zēng)长，和(hé)滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布局关(guān)系密切(qiè)。根据2022年年报，滨江集团有近七(qī)成(chéng)营收来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营(yíng)收比重(zhòng)只占到近六成。近三年持续稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补充(chōng)同样较为积极，根(gēn)据诸(zhū)葛找房、住在杭州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地(dì)金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿(yì)元(yuán)，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较突(tū)出表现，也让滨江(jiāng)集团的(de)房企(qǐ)排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集(jí)团的房企(qǐ)排名(míng)已(yǐ)冲进前(qián)十(shí)，根(gēn)据中(zhōng)指数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江(jiāng)集团(tuán)实现销售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位(wèi)。

　　值得注意(yì)的是，2020年(nián)至今，滨江集团(tuán)股(gǔ)价翻了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)更是迎来多(duō)家机构的集中调研。滨江集团发(fā)布公(gōng)告(gào)表示，公司(sī)于5月10日接(jiē)受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新(xīn)华(huá)养老(lǎo)等18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛(sài)道

　　机构在下(xià)游家纺、家居(jū)、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房地产开发(fā)只(zhǐ)是(shì)房地产产业(yè)链上的中游环(huán)节，其上游主(zhǔ)要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏料供应商，而下游应用行业主要包括中(zhōng)介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物业管理、家(jiā)居(jū)用品。综合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与(yǔ)上游材料端息息相关，新盘开工不足导致(zhì)上(shàng)游不被看好(hǎo)，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行业在进入存(cún)量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地产(chǎn)产业链，尤其是(shì)偏消费属性的(de)家装(zhuāng)家(jiā)居领域，我们相对看好，因(yīn)为居民保有的(de)住房(fáng)规(guī)模越来越大，随着(zhe)时间的(de)增(zēng)加，内装更新的(de)需求(qiú)也会越来(lái)越多。美国过去的数(shù)据充(chōng)分说(shuō)明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶之后，家具消费的增长却一(yī)直都(dōu)很好。对于地产(chǎn)产业链，我(wǒ)们相对(duì)看好和内装相关的(de)行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂居前(qián)两位的都是来自家纺赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜(nà)和水星家纺，特别(bié)是前者在月线(xiàn)连收七根(gēn)阳(yáng)线的基础上，年内迄今(jīn)涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生(shēng)活类(lèi)产品的研发、设计(jì)、生(shēng)产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷(kù)奇智(zhì)”自有品牌。第一(yī)季度报告(gào)显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股(gǔ)东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司(sī)一季报的十(shí)大流通股股东来看(kàn)，能(néng)够(gòu)发(fā)现该股早已成(chéng)为(wèi)基金重仓股的(de)天(tiān)下(xià)，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发现(xiàn)、中欧潜力价(jià)值、工(gōng)银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价值和(hé)私募的明河2016，都在(zài)其中出现(xiàn)，占据了半壁江山。需(xū)要强调(diào)的(de)是，中欧的(de)两只基金都是价值派基金(jīn)经理曹名长在(zài)管(guǎn)的(de)产品，首(shǒu)季其同时重仓(cāng)的房地产产(chǎn)业(yè)链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风(fēng)光一时的家居(jū)板(bǎn)块也因疫(yì)情、消费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块(kuài)中(zhōng)年(nián)内(nèi)表现最好的(de)是(shì)志邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收(shōu)还是归母(mǔ)净利(lì)润，公(gōng)司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊(kān)》发现广发基金经(jīng)理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选和广(guǎng)发(fā)安宏回(huí)报均增加了(le)持股(gǔ)，而这(zhè)两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制(zhì)家(jiā)居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟(zhōng)，在(zài)另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产(chǎn)品(pǐn)均登榜十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东，其(qí)也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物业(yè)股也(yě)越来(lái)越被机构所青睐，不过(guò)这(zhè)类标(外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏biāo)的(de)大多在香港上市，如(rú)何(hé)选择成(chéng)为难题。对(duì)此，前(qián)述上海公募基金经理举例分析：“物(wù)业服务不(bù)是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦(kǔ)，我选公司还是希望挣的是市场化(huà)应该(gāi)挣(zhēng)的钱，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城服务为例，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的(de)，每(měi)年到期(qī)的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的(de)大部分(fēn)项目到期之后，经过两(liǎng)三轮(lún)合同(tóng)周期还(hái)能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正能做到(dào)产品(pǐn)提(tí)价的公司很少(shǎo)，因为物业公司很容易一开始是挣钱的(de)，后面因(yīn)为保安这些固定人(rén)员成本的年度(dù)增(zēng)长，不(bù)过服务(wù)没有特别(bié)好，客(kè)户没有那么(me)满意，能做到提价难(nán)度是(shì)非常大的。但是(shì)该公司能在(zài)业(yè)内做到到期之后提价率(lǜ)比较高(gāo)，这跟它的定位和比较好的服务(wù)是有关系的。”他进一步强调。

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