来(lái)源(yuán)：高瑞(ruì)东宏观笔记

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一(yī)季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主要(yào)缘于疫后复苏(sū)红利驱动，表现为生产恢复推动出口形(xíng)势好(hǎo)转，出(chū)行(xíng)需求释放催(cuī)化(huà)下游(yóu)消费回暖。从(cóng)行(xíng)业(yè)表现看(kàn)，制造业从(cóng)去年四季度的“量价齐跌”转向(xiàng)“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去库(kù)转向被动去库。从景气度边际(jì)表现看(kàn)，下游(yóu)消费制造>；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；上(shàng)游原材料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活动(dòng)回暖，但距离疫情(qíng)前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后(hòu)经济脉(mài)冲式(shì)修复放缓(huǎn)、海(hǎi)外总需求(qiú)回(huí)落预期(qī)逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升级将成为推动下一阶段国(guó)内经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一(yī)季度经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业(yè)，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落，与(yǔ)年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快(kuài)速恢复(fù)、房地(dì)产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点(diǎn)相(xiāng)一致。

　　从制造(zào)业内(nèi)部来看，今年(nián)3月，制造业各行(xíng)业景气度普遍回暖，多数(shù)从(cóng)去年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修(xiū)复(fù)好于(yú)需(xū)求端，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从行业(yè)景气度边际改善(shàn)情况来看(kàn)，下游消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气(qì)度(dù)表(biǎo)现为(wèi)高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具制造行业景气度较高(gāo)，部(bù)分行业(yè)表现为“量价齐升”。

　　中游装备(bèi)制造业(yè)行业景气(qì)度(dù)居(jū)中(zhōng)，表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属制品>；；；通用设备(bèi)、电子设备。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改(gǎi)善幅度最弱(ruò)，由于行(xíng)业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色金属、非金属矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下(xià)一阶段经济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主要(yào)受益于疫后复苏红利(lì)驱动。需求方面，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏，前期积压的购房(fáng)、服(fú)务消费需求(qiú)得以(yǐ)释放；供给(gěi)方面，国(guó)内复工(gōng)复产加快推进，生(shēng)产端快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动边际转弱，随着未来海外(wài)总需求(qiú)回(huí)落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续(xù)驱动国内经济(jì)增长的线索，大(dà)概率来(lái)自于消费回暖和产业(yè)升(shēng)级两条(tiáo)主(zhǔ)线。

　　一是，一季(jì)度居民收(shōu)入(rù)向(xiàng)上修复，消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)明显回升，已经高于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信(xìn)贷数据指向居民“去(qù)杠(gāng)杆”势头缓和，未来消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步增(zēng)强。预计(jì)交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修(xiū)复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地(dì)产后周期相关的(de)可(kě)选(xuǎn)消费也有望进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升(shēng)级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出(chū)口优(yōu)势增强，有望维持出口(kǒu)韧性；随(suí)着下游消(xiāo)费稳(wěn)步(bù)修复(fù)、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业(yè)企业盈利有望向上修复，企业将从主动去库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去库、主动补库，设(shè)备(bèi)投资(zī)需求有(yǒu)望改善(shàn)，推动中游装备制造(zào)景气度维持高位。

　　风险提(tí)示(shì)：国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经济复苏有哪些(xiē)结(jié)构(gòu)性特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是驱(qū)动一季(jì)度经济复(fù)苏的主因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国GDP总量实(shí)现超(chāo)预(yù)期(qī)增长，指向疫后复苏背(bèi)景下，国内经(jīng)济企稳回升。但(dàn)不同于海(hǎi)外国家疫后复(fù)苏(sū)的(de)规律，本轮(lún)国内疫后复苏发生在外需回落、国内经济转向高质量发展、居民前期(qī)“去杠(gāng)杆(gān)”的(de)过程中，因此驱动疫后经济(jì)复(fù)苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面，观测(cè)当前各(gè)行(xíng)业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看(kàn)，今年(nián)一季度制(zhì)造业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气度(dù)明显提(tí)升(shēng)，而建筑业(yè)景气(qì)度回落，与年(nián)初(chū)出(chū)口(kǒu)数据好转、服(fú)务消费快速(sù)恢复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况(kuàng)相一致。

　　我们以2019年为基期(qī)计算各(gè)年份的(de)复合增速，观察各(gè)行业增(zēng)加值变化(huà)。

　　今年一季(jì)度第一产(chǎn)业增(zēng)加值增速为(wèi)3.6％，低于(yú)去年(nián)四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年(nián)全年增速(sù)，与近年来加快建设农业(yè)强国，推进农业农村(cūn)现代化(huà)的目标有关(guān)。

　　今年(nián)一季度(dù)第二产(chǎn)业增加(jiā)值增速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与去年下(xià)半年(nián)之后外需转弱(ruò)、居民商(shāng)品消费恢(huī)复偏慢有关。而建筑业景气度明(míng)显回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于去年四季(jì)度(dù)的3.1％，主要受房地产(chǎn)新开工拖累。

　　今年一(yī)季度(dù)第三(sān)产业增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存(cún)在(zài)产出缺口。其中(zhōng)，受益于居(jū)民出行活动(dòng)恢复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提升(shēng)，自(zì)去年(nián)四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速；住(zhù)宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅(fú)回升(shēng)，尽管高(gāo)于疫情三年来(lái)的平均增(zēng)速(sù)，但(dàn)绝(jué)对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益于新房和(hé)二(èr)手房销售回暖，今(jīn)年一季度房地(dì)产(chǎn)业增加值(zhí)增(zēng)速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏分化，中(zhōng)下(xià)游改善幅(fú)度好于上游

　　对(duì)于行业景气度(dù)的观测，我们采用量（各(gè)行(xíng)业工业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业品价格增速）分别作为供需(xū)的衡量指标。主要选取28个主要行业自2019年以(yǐ)来的月度(dù)数据，首先将(jiāng)各行业增加值增速(sù)调(diào)整为以2019年为基期的复合(hé)增速(sù)，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的(de)增加值(zhí)增速(sù)和PPI增速的(de)分位数(shù)水平，通(tōng)过对(duì)比2022年12月和2023年3月(yuè)的分位数(shù)水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行(xíng)业景气度出现普(pǔ)遍(biàn)回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去(qù)库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造(zào)>；；；中(zhōng)游装备制造(zào)>；；；上(shàng)游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度呈(chéng)现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期(qī)相(xiāng)关的行业景(jǐng)气度最高，部分行业(yè)步入(rù)“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居(jū)民外出(chū)消(xiāo)费相关的，酒饮(yǐn)料(liào)茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐的量(liàng)价分位数水平均处在高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征(zhēng)；食品制造(zào)景气度有(yǒu)所回(huí)落，农副加工行业表现(xiàn)为“量(liàng)价齐(qí)跌”，食品制造行业表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”，二(èr)者价格下跌主要与高库存(cún)水平有关(guān)，今年2月，库存同(tóng)比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水平；而(ér)随着防(fáng)疫需求的降温，医药制造(zào)业景(jǐng)气度有所回(huí)落，表现为“量跌(diē)价平(píng)”。

　　中游装备制(zhì)造业行业景气度居(jū)中，均表现为(wèi)“量升价跌(diē)”。一(yī)方面与(yǔ)原材料成本(běn)下跌有关，另一方面(miàn)，也与年初(chū)外需(xū)表现好于(yú)内需(xū)，部分行业(yè)仍(réng)在(zài)去库进(jìn)程(chéng)有关(guān)。其(qí)中，电(diàn)气机(jī)械、专(zhuān)用设备、运输设(shè)备工业增(zēng)加值增(zēng)速(sù)改善幅度最大，受益于国(guó)内产业升级、出(chū)口(kǒu)优势(shì)带来(lái)的(de)韧性驱动；其次是汽(qì)车制造、金属制品，改善幅度(dù)最弱(ruò)的是通用(yòng)设备、电子设备(bèi)，与房地产新(xīn)开工强(qiáng)度较弱、消费电子行业(yè)周期(qī)性走弱有关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景气度改善幅度(dù)偏弱，由(yóu)于(yú)行业库(kù)存水平偏(piān)高，多(duō)数行业仍(réng)受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。其(qí)中，有色金(jīn)属(shǔ)行业生(shēng)产端改善幅度最大，3月(yuè)增(zēng)加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球大(dà)宗商品下(xià)行周期(qī)影响，价格(gé)依(yī)旧承(chéng)压；随着(zhe)年初建筑业施工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非(fēi)金(jīn)属制品景气度(dù)提升，但由于库(kù)存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下跌区间，拖累(lèi)整体盈利水平(píng)；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍回暖(nuǎn)，但(dàn)分位数水平仍处在(zài)50％以下的景气度偏(piān)低区间，今年由于(yú)能源危(wēi)机缓解，产品价格相较去年同期也出现普遍下(xià)跌。

　　煤炭开采景(jǐng)气度仍处(chù)在(zài)高位，但出(chū)现边际放缓，生产(chǎn)及价(jià)格(gé)水平同步回(huí)落。这与去年以来行业产能持续(xù)扩张(zhāng)有关，今(jīn)年(nián)2月，煤炭没带罩子他c了我一节课，没带bra被捏了一节课开采产成品(pǐn)库(kù)存同(tóng)比处在2016年(nián)以来(lái)94％分(fēn)位数(shù)水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产(chǎn)业升级(jí)或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线(xiàn)

　　一季度，国内经济复(fù)苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢复(fù)后，出行(xíng)类消费快速(sù)复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务性需求(qiú)得(dé)以释放；另一(yī)方面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给端的快速(sù)恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转(zhuǎn)的重要(yào)原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向疫(yì)后(hòu)红利释(shì)放效果转弱，随(suí)着(zhe)未来海外(wài)总需求回落的预(yù)期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱动国内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，随着(zhe)居(jū)民收(shōu)入(rù)提升(shēng)和消费意(yì)愿改善，未来消(xiāo)费回暖的(de)确(què)定性进一步增强，交(jiāo)通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务(wù)消费，以及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消(xiāo)费(fèi)景气度均有望提升(shēng)。

　　从一(yī)季度居民收入和消费(fèi)数(shù)据看(kàn)，居民(mín)收(shōu)入增速提升，消(xiāo)费(fèi)倾(qīng)向开始回升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复至疫情(qíng)前水平。以(yǐ)2019年为基期的复合(hé)增速看，今(jīn)年一季度，全国居民人均(jūn)可支配收入增速提升至6.4％，高于去(qù)年(nián)四季度的5.6％，居民人均消费支出增(zēng)速提(tí)升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去年四季度的(de)3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均消费倾向为62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同(tóng)期的65.2％仍有一定差距(jù)。未来(lái)随着服务业恢复持续向好，有望带动相关就(jiù)业岗位加快恢(huī)复，进一步提振居民消(xiāo)费意(yì)愿。

　　从居民(mín)存贷款数据(jù)看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱(ruò)，消费和(hé)投资信心(xīn)正(zhèng)在(zài)筑(zhù)底。今年(nián)以来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从存(cún)款数据看，3月居民新增存款同比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月(yuè)均(jūn)同比(bǐ)增量。从(cóng)贷款数据看，3月(yuè)居民部门新增净融资同(tóng)比多增4859亿元，其中，短期(qī)信(xìn)贷同比多(duō)增2246亿(yì)元，中长(zhǎng)期信贷(dài)同(tóng)比(bǐ)多增2613亿元。居民(mín)部门新增净融资连续2个月(yuè)维持同比扩张，指向居民预期(qī)可能(néng)正在筑底，“去(qù)杠(gāng)杆”势头开始放缓。今(jīn)年第一季度城镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾向(xiàng)于“更多储蓄”的居(jū)民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度减少3.8个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)；倾向于“更多(duō)消费”和(hé)“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向(xiàng)居民储蓄意愿降低(dī)、消费(fèi)和投资意(yì)愿(yuàn)提升(shēng)。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径驱(qū)动下，汽(qì)车(chē)和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增(zēng)强，以及相(xiāng)关行业设备投(tóu)资更新，有望推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一方(fāng)面，今年(nián)一(yī)季度国内出口数据回暖，除(chú)与欧(ōu)美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复工复产(chǎn)加快推进外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利(lì)持续释(shì)放，以(yǐ)及汽(qì)车和“新(xīn)三样(yàng)”产品出口优(yōu)势增强。今(jīn)年在海(hǎi)外总需求回落(luò)背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加强(qiáng)、以(yǐ)及新能源产品(pǐn)优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另(lìng)一(yī)方(fāng)面(miàn)，企业盈利下滑和库(kù)存高(gāo)位，对制造业投资扩(kuò)产造成(chéng)一定(dìng)压力。但随着下游消费稳步修复、二季(jì)度PPI同比触底(dǐ)回升，制造业(yè)企业(yè)盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电气机(jī)械等装备制造业去库进(jìn)程已进(jìn)入下半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通用设备产成品库存增(zēng)速呈现(xiàn)触底反弹(dàn)。随(suí)着需求回(huí)暖(nuǎn)、盈利修复，企业(yè)将从(cóng)主(zhǔ)动去(qù)库逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设备投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融(róng)与流动性数据：各国国债收益率多(duō)数上行(xíng)

　　美国(guó)10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率(lǜ)1.29％，较上周末上升7BP。法国10年(nián)期(qī)国(guó)债收益率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年期(qī)国(guó)债(zhài)收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益(yì)率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期国债(zhài)收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国债收益(yì)率利(lì)差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末持平(píng)为0.55％，美国高收益(yì)债(zhài)期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球(qiú)股市涨跌分(fēn)化，大宗商品价(jià)格(gé)普跌

　　全(quán)球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化。本周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧(ōu)洲股(gǔ)市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下跌(diē)0.45％。美(měi)股全线(xiàn)下(xià)跌，标普(pǔ)500、道(dào)琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数(shù)分别下(xià)跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国(guó)综合指数、上证指数、恒生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品价格(gé)普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美(měi)欧加(jiā)息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书公布(bù)，显示近几周(zhōu)美(měi)国经济(jì)增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信(xìn)贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区(qū)指出在不确定性增加和对流动性的担(dān)忧加剧之际，银行(xíng)收紧(jǐn)了贷(dài)款(kuǎn)标准没带罩子他c了我一节课，没带bra被捏了一节课(zhǔn)。近期美国总体物价(jià)水(shuǐ)平温和上升，但价格上涨速度或有所放(fàng)缓。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对高通胀，加(jiā)息步伐或将继(jì)续。4月(yuè)21日(rì)，美(měi)联储哈克称，需要进一步收(shōu)紧政策(cè)来应对高通胀，加息结束后(hòu)美联储将(jiāng)需要在一(yī)段时(shí)间内(nèi)维持利率(lǜ)稳定。同日美联储梅斯特表示，预计今年货(huò)币政(zhèng)策(cè)将(jiāng)需(xū)要(yào)进一步进入限制性区域(yù)，终端利率或将高于5％，具体取决于(yú)经济和(hé)金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货币政策(cè)会(huì)议纪要公布，绝大(dà)多(duō)数委员同意将利率上调50个基(jī)点。4月20日公布的欧(ōu)洲(zhōu)央行(xíng)会议纪要显示，货(huò)币政(zhèng)策在降低通胀(zhàng)方面仍有一段路要走(zǒu)，一些委员(yuán)认(rèn)为整体而(ér)言(yán)通胀(zhàng)风险倾向于上(shàng)行(xíng)。金融市(shì)场紧张(zhāng)局(jú)势被视为(wèi)经济和(hé)通胀(zhàng)前(qián)景重(zhòng)大不确(què)定性的来源。然而除非形势显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张(zhāng)局势不太可能(néng)从根(gēn)本上改(gǎi)变欧洲央(yāng)行管理委(wěi)员会对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海外(wài)政(zhèng)策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶伦强(qiáng)调美国“国(guó)家安全”

　　4月(yuè)18日，欧(ōu)洲(zhōu)理事会和欧洲议会通(tōng)过了一项临(lín)时政治协议(yì)，就涉(shè)及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致。法案目标是到2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧(ōu)元资金提振半导体行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半导(dǎo)体(tǐ)制造市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大幅(fú)提(tí)升芯片制造工艺，建(jiàn)立欧盟的半导体供应链(liàn)，并与美国和(hé)亚(yà)洲(zhōu)同行(xíng)竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议(yì)院(yuàn)议长(zhǎng)麦(mài)卡锡(xī)表示(shì)，正在推出一份债(zhài)务(wù)上限(xiàn)相关(guān)立法措(cuò)施。白宫需要开始就(jiù)债务上限进行谈(tán)判；众议院共和党希(xī)望(wàng)提(tí)高债务上限并削(xuē)减(jiǎn)支出；正(zhèng)在(zài)推出一份债务上(shàng)限相关立(lì)法措施；债(zhài)务法案将设法收回未(wèi)使(shǐ)用的防疫资(zī)金用于日常开支；法(fǎ)案将减少(shǎo)对国税局的拨款，并结束绿色产业补(bǔ)贴(tiē)措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国财政(zhèng)部(bù)长耶伦就中美关系发(fā)表讲话(huà)，表明(míng)美国(guó)无意与(yǔ)中国脱钩，但(dàn)未来(lái)仍(réng)将强调(diào)“国家(jiā)安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱(tuō)钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国寻求(qiú)与中(zhōng)国建立“建设性和公平的经(jīng)济关系(xì)”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威胁(xié)时(shí)”，美国将坚定地捍卫国家安(ān)全，即(jí)使以(yǐ)牺牲中美关系为代价(jià)。在国际关系(xì)中，耶伦(lún)表示美(měi)中(zhōng)两(liǎng)国(guó)有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨论棘手问题”，比如帮助面临(lín)债务问题的(de)新(xīn)兴市场(chǎng)和发展中(zhōng)国(guó)家(jiā)等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环(huán)比上涨

　　原(yuán)油(yóu)价格(gé)环比上涨，环(huán)比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由(yóu)负转正，由上月的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原(yuán)油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的7.14％，最新月度(dù)均价(jià)为(wèi)84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨(zhǎng)，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个(gè)百分点(diǎn)。铝价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)2.25％，库(kù)存同比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环(huán)比上升，螺纹钢价(jià)格环(huán)比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数环比上(shàng)升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水泥价(jià)格指数环比(bǐ)上涨2.27％，增(zēng)幅缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分点。华北、东北、华(huá)东、中南(nán)、西(xī)北以及(jí)西南各(gè)区价格指数(shù)环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价(jià)格环比下跌，库(kù)存(cún)同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来(lái)，螺(luó)纹钢价格环比由正(zhèng)转(zhuǎn)负，环比由上月(yuè)的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游(yóu)：商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄，猪价(jià)菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品房(fáng)成交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商(shāng)品房成交面积上涨(zhǎng)64.71％，增幅(fú)缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品房成交面积(jī)同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比(bǐ)变(biàn)动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土(tǔ)地(dì)供(gōng)应面积同比增速为(wèi)5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面积(jī)同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢价(jià)率为(wèi)5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水(shuǐ)果价(jià)格(gé)上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉(ròu)价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜价格(gé)环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个百分点(diǎn)。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点(diǎn)。

　　乘用车日均零售(shòu)销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘(chéng)用车日均(jūn)零(líng)售销量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅(fú)扩大(dà)8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性(xìng)：货(huò)币市场利率趋势分化(huà)，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下行

　　货(huò)币(bì)市场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下(xià)行。2023年4月(yuè)以来，R001较上(shàng)月末下行36bp至(zhì)2.29％；R007较上月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国(guó)债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年期(qī)国(guó)债利率(lǜ)较上月末下行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十年期AAA+企业(yè)债利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提振消费(fèi)持续(xù)回升的动力；国资(zī)委强调着力发(fā)展战(zhàn)略性新兴产业(yè)

　　4月19日(rì)，国家发展(zhǎn)改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续(xù)回升(shēng)的动(dòng)力。接下来将重点做(zuò)好四(sì)方(fāng)面(miàn)工作(zuò)：一是，研究(jiū)起草关于恢复(fù)和(hé)扩大消(xiāo)费的政(zhèng)策(cè)文(wén)件，围绕大宗消费、服务消(xiāo)费、农村(cūn)消(xiāo)费等重点领域；二是，下(xià)大力(lì)气稳(wěn)定汽车(chē)消费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关方面(miàn)优化就业、收入分配和消费全链条良(liáng)性(xìng)循环(huán)促进机制；四是，研究制(zhì)定关(guān)于营造放(fàng)心消费环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国(guó)资委党委召开扩大会议，强调(diào)推动国资央企着力发展实体(tǐ)经济(jì)特别是战略(lüè)性新(xīn)兴(xīng)产(chǎn)业。会议认为(wèi)，要更(gèng)好推动国资央企(qǐ)在中国式现代化新征程中走在前列，着力提升科(kē)技自立自强水平(píng)，提升(shēng)自(zì)主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展实(shí)体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革深化提(tí)升行动组织实施，高(gāo)水平参与(yǔ)共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍(shào)一季(jì)度工业和(hé)信息化发展状况，表示下一步将制定实(shí)施(shī)重点行业稳增长(zhǎng)的工作(zuò)方案。一是营造良(liáng)好产业发展环境，落实落细稳(wěn)增(zēng)长政策举措，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协同；二是推动(dòng)出口(kǒu)保稳(wěn)提质，加大对制造业外贸企业的支持力度(dù)，配(pèi)合有关部门落实好稳外贸(mào)政(zhèng)策(cè)举措；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供(gōng)给(gěi)促进消(xiāo)费；四是持续增强发展动能，加快战略性新兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提(tí)示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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