“现在的房地产很难(nán)再出现(xiàn)像过去十(shí)年的系统性行情。”思睿(ruì)集(jí)团(tuán)合(hé)伙人、首席(xí)经(jīng)济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产(chǎn)行业分(fēn)化的愈加明显，让机构(gòu)和投资者的关注度(dù)从板块(kuài)向单个标的转移。上(shàng)海利(lì)檀投资董(dǒng)事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行(xíng)业来(lái)看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且(qiě)是反复地杀到了底部，再(zài)往下的(de)空(kōng)间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股(gǔ)的阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒，在房地产(chǎn)赛道(dào)中进(jìn)行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免(miǎn)选了半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪灏指(zhǐ)出，需(xū)要满足以(yǐ)下三个基准：有大的国资背景的(de)、杠杆(gān)率(lǜ)较低的(de)、此前没有踩(cǎi)过(guò)红线的。

　　他还表示，如果(guǒ)关注一下(xià)今(jīn)年房地产的开发资金来源(yuán)，可以发现，其(qí)实银行的信(xìn)贷倾向是不太愿意(yì)给(gěi)房企贷款的，房企的主要(yào)资金来源来自新盘的销售。但今年(nián)新房的销(xiāo)售情况相较一般(bān)。再(zài)关注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其实主要(yào)还是那(nà)些有国(guó)企(qǐ)背景的(de)房企，民营房企相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整个(gè)行业出(chū)现了一个很明显的分(fēn)化，无论(lùn)是(shì)在销(xiāo)售，还是融资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有(yǒu)国资背景的房(fáng)企(qǐ)在资本市场表现相对较(jiào)好，但没有国资背(bèi)景的(de)民营房企股价大多(duō)表(biǎo)现(xiàn)很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻(xún)找(zhǎo)最后(hòu)的赢家(jiā)”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业的成(chéng)本优势，更(gèng)具体一(yī)点，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率(lǜ)）是不是行业内(nèi)的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最低的；建安(ān)成本是否也是(shì)业(yè)内最低的(de)；这些(xiē)都是我们看(kàn)重的一家(jiā)房企的(de)综合成(chéng)本。

　　需要注意的是，能够同时(shí)满足上述条件的房(fáng)企(qǐ)并(bìng)不多(duō)。即(jí)便是在国央企中，仍(réng)有部分(fēn)房企(qǐ)出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐(jiàn)恶(è)化的趋(qū)势。以A股为例，《红周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数据(jù)整(zhěng)理发(fā)现，截至2022年末，天房(fáng)发展(zhǎn)、陆(lù)家(jiā)嘴、格力地产、西(xī)藏(cáng)城(chéng)投、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城(chéng)建发(fā)展、京投发(fā)展、光明地(dì)产、云南城投(tóu)、首开股份(fèn)、珠江股(gǔ)份、城投控股等国央企房企也踩了(le)“三道红线”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有着较(jiào)稳健特色的国央企(qǐ)房(fáng)企，其财务(wù)指(zhǐ)标称(chēng)得(dé)上完(wán)全健康的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在(zài)2022年，不(bù)少国企，甚至地(dì)方国(guó)企开始大举扩(kuò)张。而这无疑又进一(yī)步考验着国央企的资(zī)金链情况。

　　对房(fáng)企而言，扩(kuò)张速(sù)度的张弛有度尤(yóu)为(wèi)重要，节(jié)奏把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐(lè)观的预判未来市场，以及过于激进的扩张(zhāng)拿(ná)地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙(zhé)。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房(fáng)企进(jìn)行举例，它从2018年开始到2021年，连续4年的净借贷比例都维(wéi)持(chí)在33％左右(yòu)，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了，其开始在一线(xiàn)城(chéng)市进行(xíng)大(dà)举拿地，净负(fù)债率也(yě)由此前的(de)33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右(yòu)，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企新(xīn)购入地块也实现(xiàn)了(le)快速的开盘(pán)利用率，预计今(jīn)年会(huì)有更多的楼盘入市。像(xiàng)这类(lèi)企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面(miàn)，在于它本身(shēn)储(chǔ)备了很(hěn)多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另(lìng)外一半也主要集中在(zài)强(qiáng)二线和二线城市；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同(tóng)样提醒道，与之(zhī)相反，有些房(fáng)企的(de)扩张速度让(ràng)人感觉(jué)又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业(yè)的影(yǐng)子。虽然(rán)说(shuō)，见到(dào)机会时要出手，但出(chū)手的章法(fǎ)仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张得太快(kuài)，但未来(lái)的两年市场没(méi)有想象(xiàng)得(dé)那么好，可能(néng)会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩(kuò)张(zhāng)速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是看房(fáng)企的净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)水平(píng)，在我看(kàn)来(lái)，这个比例(lì)如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红线(xiàn)”对房企的(de)净负债率要求不得高于(yú)100％要(yào)更加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么快，所以要规避公司净(jìng)负债率提高到一个(gè)比较(jiào)危险的水平。

　　《红周刊》对(duì)在(zài)2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀地产、绿城中国、保利(lì)发展等房企2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖(hú)集团等(děng)房企在践行较积极的(de)拿地策(cè)略(lüè)的同时，也较好(hǎo)地控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团等个别民营房企(qǐ)

　　或具备“最后(hòu)赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实(shí)际上，他们是以同一筛选标准来看国(guó)央(yāng)企与民营(yíng)房企，但在(zà彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方i)各维度的实际(jì)表(biǎo)现(xiàn)上，国央企确实会更胜(shèng)一筹。如(rú)国央企(qǐ)的(de)融资成本更低，融资(zī)渠道(dào)也(yě)更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民(mín)营房(fáng)企(qǐ)，机(jī)构(gòu)更加看好国(guó)央企，但(dàn)这也并不意味着，民营企(qǐ)业中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样受(shòu)到机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团的十大流通股(gǔ)东中新进(jìn)了“中国(guó)工(gōng)商银(yín)行(xíng)股份有限公司－景顺长城中国(彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方guó)回报灵活配置混(hùn)合型证(zhèng)券投(tóu)资基金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年(nián)开始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季(jì)报(bào)，该资产公司(sī)的(de)几只产品合计持有滨江集团(tuán)9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐(lài)，和其自(zì)身的(de)基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产(chǎn)市场整体(tǐ)在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是表现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度(dù)都表现了较强(qiáng)的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年(nián)期间，滨江(jiāng)集团扣(kòu)非归(guī)母(mǔ)净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布(bù)的2023年一季报，今年(nián)一季度(dù)，滨江(jiāng)集团更是实(shí)现了扣非归(guī)母净(jìng)利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房(fáng)地(dì)产“青铜时(shí)代”仍(réng)能保持自身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎(zhā)根杭州的战略布(bù)局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江集团有近七成营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到近六成。近三年持续稳居杭州房企(qǐ)销售排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州的土储补充同样(yàng)较为积极，根据诸(zhū)葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据(jù)显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州(zhōu)的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表(biǎo)现，也(yě)让(ràng)滨江集(jí)团的房企排(pái)名迅速(sù)提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江集(jí)团实(shí)现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨(bīn)江集团股(gǔ)价翻(fān)了超一倍以上，而近(jìn)期(qī)，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)更(gèng)是迎来多家机构的(de)集中调(diào)研。滨(bīn)江(jiāng)集团发(fā)布公告表示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老、新华(huá)养老等18家(jiā)机构调研。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存(cún)量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际(jì)上房地产开发只是房地(dì)产产业链上(shàng)的(de)中游环节，其上游主要为(wèi)钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤等材(cái)料供应商，而下游(yóu)应用行业主要包括中介服(fú)务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节与(yǔ)上(shàng)游材料端息息相关，新盘开工不足(zú)导致上游不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国房地产行(xíng)业在(zài)进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地产产业链，尤其是(shì)偏消(xiāo)费属(shǔ)性的家(jiā)装家居领域，我(wǒ)们相对看好(hǎo)，因为居(jū)民保有的住房规模越来(lái)越大，随(suí)着(zhe)时间(jiān)的增加，内装更新的需求也会越来越多(duō)。美国(guó)过去的(de)数(shù)据充(chōng)分说明了这一点，在新房销售(shòu)见顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好(hǎo)。对于地产产业链，我(wǒ)们(men)相对看好和(hé)内装相关的(de)行业，例如消(xiāo)费(fèi)建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下游细(xì)分中相关赛道龙头年内表现的(de)统(tǒng)计(jì)，目前暂居前(qián)两位的(de)都是来自家纺赛(sài)道的(de)公司，它们分别是(shì)富安娜和(hé)水星家(jiā)纺，特别是前者在(zài)月线连(lián)收七根阳线的基(jī)础上，年内(nèi)迄今涨(zhǎng)幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜主要从(cóng)事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研发、设(shè)计、生(shēng)产及(jí)销售(shòu)，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第(dì)一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内(nèi)，富(fù)安(ān)娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现(xiàn)归属于上市公司股东(dōng)的(de)净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市公司(sī)一季报的十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股(gǔ)东来看，能(néng)够发(fā)现该(gāi)股早已成为基金重仓(cāng)股(gǔ)的天(tiān)下(xià)，彼彩礼可以转账吗，彩礼一般用什么方式给女方(bǐ)时包括公募的(de)中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力(lì)价(jià)值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈新价(jià)值和私募(mù)的明(míng)河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁江(jiāng)山。需(xū)要强(qiáng)调的(de)是，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都(dōu)是价值(zhí)派基金经理曹(cáo)名(míng)长在管(guǎn)的产品，首季其同时重仓的房地产产(chǎn)业(yè)链股(gǔ)票(piào)还有金地(dì)集团和大(dà)亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的(de)家居板块也因疫(yì)情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因(yīn)素一度沉寂(jì)，不过好在(zài)困境反转露出曙(shǔ)光，家居板(bǎn)块中年内表现最好的(de)是志邦家居。同一(yī)时间(jiān)段，该(gāi)股年内上涨已经超(chāo)过23％，从业绩来(lái)看，无论(lùn)是营收还是归母(mǔ)净(jìng)利润，公司都实现了同比(bǐ)双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经理罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理(lǐ)的(de)广发策略优选和广发(fā)安(ān)宏回报均增加了持股(gǔ)，而这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成为(wèi)志邦家居(jū)十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有意思的(de)是(shì)，他似乎对(duì)于(yú)定(dìng)制家(jiā)居(jū)类标的(de)情有独(dú)钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌(pái)橱柜中，他管理的全部三只产品均登(dēng)榜十大流(liú)通(tōng)股股东，其也成(chéng)为他的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游的(de)物(wù)业(yè)股也越来越(yuè)被机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难(nán)题(tí)。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务不是一个(gè)高(gāo)毛(máo)利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望(wàng)挣的是市场化应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务(wù)为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比(bǐ)是比较高的，每年到(dào)期的合同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项(xiàng)目到(dào)期(qī)之后，经过两三轮合同周期(qī)还能做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业公司很容易一开(kāi)始是挣钱的，后面(miàn)因为(wèi)保安(ān)这些固定人员成本的年(nián)度增(zēng)长(zhǎng)，不过服务没有特(tè)别好，客户没有那么满(mǎn)意(yì)，能做(zuò)到提价难度是非常大(dà)的。但是该(gāi)公司能在业内做到到期之后提价率比较(jiào)高，这跟它的定(dìng)位(wèi)和比较好的(de)服务(wù)是有关(guān)系的。”他进一(yī)步强调(diào)。

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