金融(róng)界5月27日(rì)消息 近日因为昆明(míng)国资委的一封声明，让(ràng)城投(tóu)债(zhài)成为(wèi)关注的焦点，当前(qián)地方(fāng)债的(de)规模和(hé)地方(fāng)政府的偿债(zhài)能力已经越来越被(bèi)重视。如(rú)何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地(dì)方债包括地(dì)方一般债、专(zhuān)项债(zhài)和(hé)包括城投债在内的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险、基金(jīn)等在内(nèi)的机构投资(zī)者(zhě)是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持(chí)有者，他们(men)普遍担心的还是城投债务、非标(biāo)等地方政府隐形债风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府(fǔ)发展研究中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依(yī)靠(kào)自身能(néng)力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看来，在土(tǔ)地财政(zhèng)缩水的(de)背景下，地方政府的财权(quán)与事权不匹配问(wèn)题又凸显出来。在我国政(zhèng)府杠(gāng)杆率(lǜ)水平并不算高(gāo)的(de)前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平(píng)确实够(gòu)高了。需要(yào)调整(zhěng)中央(yāng)和地(dì)方之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大中央(yāng)政府的发债规模，为(wèi)地方经济减(jiǎn)负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济转型的关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的(de)信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤为重要，故在城投公(gōng)司还没有与政府部门(mén)完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议(yì)给予困难省份一(yī)定的“托底”支持，在政(zhèng)策上(shàng)大力度(dù)支持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债务期(qī)限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银(yín)行(xíng)或商业银行的(de)低息资金来降低债务成(chéng)本(běn)，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策上(shàng)支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府通(tōng)过(guò)出让国有(yǒu)资产来偿债(zhài)。他表示这类典型(xíng)案例(lì)为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上(shàng)市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价(jià)计(jì)量市值约为1600亿(yì)元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置(zhì)地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城投有息债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城(chéng)投平台成为地方债(zhài)务主要(yào)体现形式

　　城(chéng)投(tóu)债是指城投企业(yè)公(gōng)开发行(xíng)的公司债券和中期票据(怀瑾握瑜,嘉言懿行，嘉言懿行 怀瑾握瑜含义jù)。按照新预算(suàn)法、“43号(hào)文”出台(tái)明确城投债(zhài)与地方政府信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营(yíng)主(zhǔ)体，地方(fāng)政府不再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍(réng)然(rán)把城投债看作由地方政府背书的高信用等(děng)级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城投公司通常都是地方(fāng)政(zhèng)府下设的(de)投融资机(jī)构，很难(nán)完全(quán)独立成为与政府(fǔ)无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债(zhài)务主要包括向银行借款和发(fā)行债(zhài)券融资(zī)这两种方式，以前一种方式为主，但后一(yī)种债权融资的规模也(yě)不(bù)小，到2022年(nián)末，余额(é)估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年(nián)末(mò)，全(quán)国城投有息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍以上。

城(chéng)投平台发债余(yú)额的增长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城投平台实际上(shàng)已经成(chéng)为地方债务的主要体现形式，规模(mó)明显超过地方(fāng)政府的一般债和专项债之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案(àn)例(lì)，说明城投债仍属(shǔ)于(yú)地方政府背书的高等级(jí)信用债。但是(shì)，城投平台的非标(biāo)违约(yuē)情况时(shí)有(yǒu)发生，银行贷(dài)款(kuǎn)展期(qī)、调(diào)整还贷方式的也比(bǐ)较多。

　　地方政(zhèng)府应确(què)保城投债按时兑付，不能轻易(yì)违约

　　当(dāng)前市场对地方政府(fǔ)债务增(zēng)长和财政收入(rù)增(zēng)速下降(jiàng)甚(shèn)至负增长的现象普遍(biàn)担心，尤其对财力偏弱的东北、中西(xī)部省(shěng)份(fèn)，城(chéng)投债的收益(yì)率普遍高于(yú)东部发达省市(shì)。2022年13个省(shěng)土(tǔ)地出(chū)让(ràng)金对政府债务利息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的(de)情(qíng)况更加(jiā)明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造(zào)成负面冲(chōng)击，信用分层现象加(jiā)剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海、云(yún)南和天(tiān)津(jīn)等近几年(nián)融(róng)资(zī)成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降幅(fú)相较(jiào)全国更小。辽(liáo)宁、广西(xī)、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以(yǐ)来城投(tóu)债加权(quán)平(píng)均票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预期(qī)的背(bèi)景(jǐng)下，投资者的(de)风险偏好明(míng)显下降(jiàng)。为此，地方政府应该确保城投债的按(àn)时兑付(fù)。因为违约不仅不能解决债(zhài)务问题，反而会(huì)恶化区域信用环境(jìng)，导致地(dì)方国企融(róng)资(zī)难、融资贵(guì)。从未来区(qū)域经(jīng)济发展的角度看(kàn)，政府(fǔ)部门仍(réng)需(xū)要持续举债来实(shí)现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需要保持(chí)政府信用，不能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前(qián)迫切(qiè)需要增强城(chéng)投债权人的持有信心(xīn)，首先(xiān)要确保城投债不违约(yuē)，这就意(yì)味着(zhe)城投公司能(néng)够具(jù)备低成本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出(chū)“谁家的孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议(yì)给予困难省份一定的(de)“托底”支持，即(jí)在政(zhèng)策上(shàng)大力度支(zhī)持地方(fāng)政府“化债”，如帮(bāng)助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务(wù)期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展(zhǎn)期(qī)，如遵义(yì)道(dào)桥实践(jiàn)银(yín)行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商业(yè)银行的低(dī)息(xī)资金来降低债务(wù)成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此(cǐ)外，对于地(dì)方政府可否通过(guò)出让国有资(zī)产(chǎn)来偿(cháng)债方(fāng)面，也希(xī)望中央给予政策上(shàng)的支持。因为今年3月1日，国资(zī)委(wěi)在对政协(xié)十三届全国(guó)委怀瑾握瑜,嘉言懿行，嘉言懿行 怀瑾握瑜含义员会(huì)第(dì)五次会议第00503号提案的答复(fù)中表示，将适(shì)时(shí)出台(tái)制度规定及操(cāo)作细则，探索国(guó)有(yǒu)权益份(fèn)额规范(fàn)化(huà)退出的有效方式和(hé)途径，充分(fēn)发挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国有企业创(chuàng)新发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有(yǒu)企(qǐ)业(yè)股权获得收入偿(cháng)还(hái)债务，典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次公(gōng)告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中国经济(jì)转型(xíng)的关键阶段，维(wéi)护地方政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在城投(tóu)公司还没有与政府部门完全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

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