王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌(diē)至过度低估(gū)时，股(gǔ)息(xī)率相应(yīng)提升，会(huì)吸引(yǐn)绝对收益资(zī)金买入，股(gǔ)价也(yě)逐步完成筑底。

　　近期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收益(yì)资金追逐高股息(xī)而上涨(zhǎng)。

　　但事(shì)实(shí)上(shàng)，银行(xíng)业(yè)经营层(céng)面(miàn)，也已经悄(qiāo)然发(fā)生一些向好(hǎo)的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动(dòng)之谜(mí)

　　如果大家觉得银行股(gǔ)是这几天才开始上涨，那么就大错特错了(le)。事实(shí)是：

　　银(yín)行股(gǔ)自2022年10月(yuè)底见底之(zhī)后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了足足半年(nián)时间(jiān)了……

　　这段(duàn)时间的(de)银行(xíng)股涨幅(fú)达到(dào)27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间(jiān)也不是一(yī)帆风顺，2022年10月银行股快速(sù)下跌后(hòu)，迅(xùn)速反弹。过完2023年春节后，却冲高回落，调(diào)整了近(jìn)两个月时间(jiān)，跌幅不大，不到10％。然后于(yú)3月底开始上涨，近期(qī)加速上涨(zhǎng)。

　　这(zhè)种事情(qíng)并(bìng)不是第一次发生。过去(qù)银行股的大行情(qíng)，都(dōu)是在悄无声息中默默上涨的，因为银行股平时关(guān)注度(dù)并不高。等到因几(jǐ)根大线性而(ér)吸引大家来(lái刘备文学是什么意思，刘备文学啥意思)关(guān)注时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上一次(cì)类似的事情是2014年(nián)。或(huò)许经历过的人(rén)都(dōu)能记得(dé)，2014年11月，因为(wèi)一次比(bǐ)较意外(wài)的“双(shuāng)降”（降(jiàng)息、降准），金融股拔(bá)地而起(qǐ)。但在此之前，银行指标大约在3月(yuè)见(jiàn)底(dǐ)，然后不声不(bù)响(xiǎng)地(dì)开始回升，到11月(yuè)时，8个(gè)月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银(yín)行股(gǔ)见底，也有类(lèi)似的情况：没有明确(què)利(lì)好，没有明确新闻，银行(xíng)股却(què)自己慢慢从(cóng)底(dǐ)部爬起来(lái)了。

　　是谁先知先(xiān)觉？

　　为行情归因并不容(róng)易，因为很难(nán)验(yàn)证(zhèng)。如果确实没有实(shí)质(zhì)性利好，那么只能从(cóng)资金面去猜测：可(kě)能是估值便宜到很多资金愿意出手了。由(yóu)于(yú)银行盈利能力非常稳定，估(gū)值低往往意味着股息率高。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分红(hóng)率(lǜ)稳定(dìng)，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股(gǔ)息率(lǜ)就会非常(cháng)诱人。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以上，分(fēn)红率30％左右(yòu)，PB一度低(dī)至0.5倍以下，那(nà)么计算出来的(de)股息率(lǜ)高达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票息率6.6％的(de)可转(zhuǎn)债。如果盈利能(néng)力保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如(rú)果(guǒ)股(gǔ)价(jià)上涨，还(hái)能享受资(zī)本利得。当(dāng)然，如果股价再跌，或(huò)盈利能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降(jiàng)，则会遭受损失(shī)。但由于ROE已(yǐ)在底部，近期很(hěn)难再降了。因(yīn)此，这就非常像一张可转债，其市(shì)价下跌时(shí)，会(huì)有个估值下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于是(shì)，其投资(zī)价值就出(chū)来了(le)。如果这张(zhāng)“可转债”的票息率高到一定程度，显(xiǎn)著高过(guò)一些(xiē)资金的成本，那么这些(xiē)资金自然(rán)愿意参与(yǔ)。

　　这样(yàng)，银行股就形成一个(gè)隐形的“估值底”，当估值低(dī)至一(yī)定水(shuǐ)平(píng)时，股息率诱人，就会有人参与(yǔ)。

　　当然，这个估值底在某些情(qíng)况下会被打破，即(jí)因(yīn)为一些负面因素的存在，导致(zhì)市(shì)场先生觉得银行股(gǔ)的估值或盈利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银(yín)行股(gǔ)那(nà)种悄无声息的底部，可能并(bìng)没有什么实质利好，就是(shì)有(yǒu)些(xiē)看(kàn)中股(gǔ)息率的资金默(mò)默买入(rù)，把(bǎ)底部给买出来了(le)。

　　这是些什么样(yàng)的资金(jīn)呢？

　　首先可以排除的就是以股票型公(gōng)募基金为代表的机构(gòu)投资者(zhě)。因(yīn)为他们的考核(hé)要求是相对收益，因此在大多(duō)数(shù)时候，他们(men)不会因为股息(xī)率诱人而买入，他们的(de)任务是(shì)战胜自己基金(jīn)的基(jī)准，或者战胜可比基(jī)金同仁。所(suǒ)以，即使股(gǔ)息率(lǜ)高，他们(men)也很难做出赚(zhuàn)取(qǔ)股息(xī)率的(de)决策，这不是他们的考核目标。

　　因此，银(yín)行股从底部开(kāi)始悄悄上(shàng)涨(zhǎng)的这段时间，公募基金参与很低，这次也不例外。

　　从数据上(shàng)也(yě)可验证：从33家银行股(gǔ)2022年(nián)底基金持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年(nián)，后同）涨幅(fú)越(yuè)大，比重越高则涨幅越小。

　　除了公募基(jī)金，其他类似考核的机构投资者也是类似(shì)。

　　从数据上看，我们(men)确实(shí)看到，2023年第一季度(dù)较上年末，大(dà)部分A股(gǔ)银行(xíng)股(gǔ)的(de)基金持仓比(bǐ)例是下降的，有些个股甚至(zhì)降(jiàng)幅不小。

　　（一季度基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分点；来(lái)源：WIND）

　　回(huí)顾第(dì)一季度，银行指(zhǐ)数(shù)走(zǒu)了个过山车，先是(shì)上涨，然后春节后(hòu)下跌（这段(duàn)时间刚好是人工智能概念股大(dà)涨，因此机(jī)构投资(zī)者有(yǒu)可能(néng)是卖出(chū)银(yín)行等股(gǔ)票(piào)，换仓至计算机股(gǔ)票）。到了4月(yuè)初，人工智(zhì)能等板块行情回(huí)落后，银行股重拾升势(shì)，且涨(zhǎng)幅加速。春节(jié)后的这段(duàn)时间，刘备文学是什么意思，刘备文学啥意思银行股刚好和人(rén)工智能走(zǒu)出了一个完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如(rú)个人、外(wài)资、自营、保险、资管等，则可能是买入的。因(yīn)为这些(xiē)资金不考核(hé)相对(duì)收益，更多的是追求绝对收益，因(yīn)此有可能是高(gāo)股息股票的青(qīng)睐者。

　　而(ér)决定他(tā)们买(mǎi)入的因素(sù)中，资金成(chéng)本应该(gāi)是个(gè)重要因素。目前(qián)，我国近期市场(chǎng)利率(lǜ)较(jiào)低、资金充沛，其(qí)他可(kě)替代的投资机会较少，因此股息率显(xiǎn)得诱人。同时，美国加(jiā)息接近尾声，他们的资金成本也(yě)有望(wàng)下行，我国高股(gǔ)息股票也(yě)有吸引力。

　　然(rán)后我们通过数(shù)据来加以(yǐ)验证(zhèng)。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看，外资(zī)确实在(zài)买入大行，并且数量还不少。不(bù)过保险资金却是有进有(yǒu)出，这(zhè)一(yī)点(diǎn)有点与我们预期(qī)不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人(rén)、其(qí)他投资者在买(mǎi)入。

　　（一季度(dù)各类投资(zī)者(zhě)持股变(biàn)化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大(dà)致成(chéng)立，即：在银行股估值极低的时候，追求绝对收益(yì)的资金买入了高(gāo)股息率的个(gè)股。

　　从散点图上(shàng)也(yě)可以清晰(xī)看(kàn)到这一点：

　　因此，这次行情(qíng)，和历史(shǐ)上很(hěn)多次银行底部启动一样(yàng)，很(hěn)可能是青睐高股(gǔ)息率的资金，买入低估(gū)值、高股息率的银行(xíng)股。而他们的(de)口味与公募(mù)基金刚好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄(qiāo)悄

　　起(qǐ)变化

　　以上分析，说明了过去半年(nián)的银(yín)行股行情，是追求(qiú)绝对收益的资(zī)金，买(mǎi)入了(le)高股(gǔ)息率的银行股。眼(yǎn)下(xià)，很多(duō)银行股股息率依然较(jiào)高，而资金面依(yī)然宽(kuān)松，那(nà)么这些高股息率股票对绝对(duì)收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在(zài)银行业(yè)的(de)经营层(céng)面(miàn)，有没有(yǒu)实质变化(huà)呢？

　　我们在3月曾经(jīng)提出(chū)，过去三年期间的一些特(tè)殊(shū)政(zhèng)策，已(yǐ)经出现(xiàn)调(diào)整的(de)迹象，银(yín)行业将要进入新的(de)均衡格局(jú)。比如，在普惠小微领域，过去几年大行承担了一些监管要求，每年普惠小微信贷的(de)增长非常快，投放(fàng)利率很低，这对小微金融市场格局造成(chéng)了(le)较大影响，尤其是对一些(xiē)原(yuán)来从事(shì)小微业务的中小(xiǎo)银行(xíng)造成压力。

　　【深(shēn)度】大小行小微金融逐步达到(dào)新均(jūn)衡

　　而在4月27日，银保监(jiān)会办公厅发布《关于2023年加力提升小微企业金(jīn)融服(fú)务质量(liàng)的通知(zhī)》（银保(bǎo)监(jiān)办发〔2023〕42号），对工作(zuò)要(yào)求有了(le)一些调整。比如，不再提“两(liǎng)增(zēng)”（指单(dān)户授信总(zǒng)额1000万元以下小微企业(yè)贷款同比(bǐ)增速(sù)不(bù)低(dī)于各项贷款同比增速(sù)，有贷款余额的户数不(bù)低(dī)于上年同期水平）要求，不再(zài)刚(gāng)性要求降低小微(wēi)信(xìn)贷利率(lǜ)，而是要求“合理(lǐ)确定贷款利率”，不再提“应延尽延(yán)”。

　　除了小微金融领域(yù)，其他方面的工作(zuò)要(yào)求也陆续从过(guò)去三(sān)年的(de)阶段(duàn)性政策(cè)，慢慢回归至(zhì)常(cháng)态化。

　　而银行业这(zhè)几年由于净息(xī)差(chà)显著回落，盈利能力也(yě)渐(jiàn)渐接近合理利润底线。因(yīn)为银行业需要留存一定的利润用于补充资本(běn)，进而支持下一(yī)期(qī)的信贷投放，因此利润并(bìng)不是越低越(yuè)好，需要维持(chí)一个合理利润。而目前(qián)盈(yíng)利能力已(yǐ)经接近这一底线，所以政策也会相应调整(zhěng)了。

　　【随(suí)笔】什(shén)么(me)是银行的(de)合理利润和合理息差

　　可见(jiàn)，行业的一(yī)些情(qíng)况已经(jīng)悄悄(qiāo)发生变化了(le)。

　　那么，有没有一种可能：那(nà)些买(mǎi)入高股息股票的(de)投资(zī)者中，真有些先知先觉者，已经嗅(xiù)到了不(bù)一样的味(wèi)道？

　　本(běn)文为(wèi)金融业(yè)研(刘备文学是什么意思，刘备文学啥意思yán)究(jiū)方(fāng)法探(tàn)讨。本文(wén)不是(shì)证券研究报告，不构成任何投资建议(yì)，涉及个股也(yě)仅为(wèi)举例或(huò)陈述事实之用，不代表我们对他们(men)的(de)证券或(huò)产品的(de)推(tuī)荐。具体投资建(jiàn)议请(qǐng)参考(kǎo)我们的研究报告(gào)。

未经允许不得转载：惠安汇通石材有限公司 刘备文学是什么意思，刘备文学啥意思