5月13日(rì)，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效(xiào)认购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将(jiāng)启动比例(lì)配售。这(zhè)则(zé)小公(gōng)告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关注(zhù)度(dù)非常(cháng)高，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去(qù)年(nián)底(dǐ)及今年一季(jì)度，一些(xiē)基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等(děng)问题(tí)成为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密(mì)集(jí)上报发(fā)行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年(nián)场内多只“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有(yǒu)多(duō)只国央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发(fā)行，市场(chǎng)对(duì)此充满期待(dài)，如(rú)5月15日(rì)就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科(kē)技引领(lǐng)、央企(qǐ)现代(dài)能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上(shàng)报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因素(sù)的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催(cuī)化(huà)因(yīn)素就是(shì)积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申(shēn)报发行，我认为确实会成为引爆(bào)行(xíng)情的(de)催化(huà)剂，基本(běn)面、资金面(miàn)、政(zhèng)策(cè)面都在(zài)向(xiàng)好，下半年，中特估有可能(néng)独(dú)领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建就表示，近(jìn)期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东(dōng)回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题(tí)，这样的(de)布局可以(yǐ)更好支持央(yāng)国(guó)企(qǐ)的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成(chéng)为行情(qíng)进一步(bù)上涨(zhǎng)的(de)催化(huà)剂。去年以(yǐ)来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平(píng)淡，近期(qī)多只国央企主题(tí)基(jī)金申报(bào)和发行(xíng)，行情(qíng)火(huǒ)热下将为市场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公(gōng)募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企(qǐ)改革的(de)大幕(mù)将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公司的投资价值凸显，该主题的基(jī)金(jīn)将为(wèi)投资(zī)者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面是(shì)落实公募基金行业高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导更多(duō)资(zī)金参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金服务资(zī)本市场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将(jiāng)为央企相关标的和(hé)板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在此(cǐ)背(bèi)景下，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特(tè)估概念”。

　　万家(jiā)基金基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业占(zhàn)比较少。

　　“首(shǒu)先是基于(yú)行业(yè)本身基本(běn)面在今年(nián)会有(yǒu)重大的(de)向(xiàng)上(shàng)变化的机(jī)会(huì)，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等(děng)。同时(shí)，随(suí)着国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入(rù)一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改革的(de)成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投资(zī)思路也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中特估的投资机会做好了(le)准(zhǔn)备。

　　“去(qù)年年(nián)底已(yǐ)开始(shǐ)重视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断中特估的(de)机会未(wèi)来三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也(yě)就是今年以数字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益率极(jí)高的品种，将会迎来(lái)普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未(wèi)来两年，在主题性(xìng)机(jī)会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理价值导向变化，我们(men)判断经(jīng)营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在(zài)未来两年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的(de)个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出(chū)不少(shǎo)基金在(zài)行(xíng)动。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年(nián)报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高(gāo)。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓(cāng)“中特估”概念(niàn)股(gǔ)的市(shì)值350开头的身份证是哪里的(zhí)占2022年(nián)末(mò)股票总市值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年(nián)末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统(tǒng)计也显示，一季(jì)度主动偏(piān)股型公募基金对港股(gǔ)央(yāng)国企(qǐ)的持股(gǔ)市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高(gāo)于(yú)2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色(sè)估值体系(xì)，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的(de)投研，落实到日常的投研(yán)流程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金(jīn)公司(sī)在加大投研(yán)力(lì)量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究(jiū)员过去(qù)对国(guó)央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央企(qǐ)，并且需(xū)要(yào)利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通(tōng)基金在行动上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股(gǔ)票(piào)库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅(shuài)也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表(biǎo)示，通过(guò)深入学(xué)习(xí)，对“中特(tè)估(gū)”有了(le)更(gèng)深(shēn)刻的(de)认识(shí)：首(shǒu)先要(yào)认识市场体制机(jī)制、行业产业结构、主体持(chí)续发(fā)展能力等方(fāng)面所体现的(de)鲜明中国元素和(hé)发展阶(jiē)段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特征和(hé)中国特色(sè)、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国外(wài)的传统估值模(mó)型。

　　“中特估是一种新的提(tí)法，但是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到(dào)的(de)行业和公(gōng)司，一直在发(fā)生的变化。”万家基(jī)金经(jīng)理章恒表示，万家基(jī)金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产(chǎn)业(yè)的变化，诸(zhū)如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓住中特估这波行情的机会(huì)的(de)。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相(xiāng)关行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤春表示，积极践行(xíng)中国(guó)特色的估值体系是(shì)资本市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造(zào)，以适(shì)应现实的需要。明确该(gāi)体系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要，投资者的认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的(de)基(jī)础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化(huà)认可(kě)是基本(běn)的常识，不可误(wù)判。

　　体现社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国(guó)企是国民(mín)经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发(fā)展发向，更需要承担社会公(gōng)共责任等(děng)。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基(jī)金经理认(rèn)为，对于国央企(qǐ)的估(gū)值(zhí)方式(shì)要充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会(huì)价值与国家战略价值，目(mù)前已经形成了初步(bù)的(de)企业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承担(dān)社会价值、符合国(guó)家战略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私人股东权益出(chū)发，现(xiàn)金(jīn)流折(zhé)现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估(gū)值体系，转向社(shè)会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量(liàng)化投资部基(jī)金经理杨(yáng)振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对(duì)于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经形成了初步的(de)企业社会价(jià)值评(píng)价体(tǐ)系，其中包(bāo)括《企(qǐ)业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业(yè)上市(shì)公(gōng)司(sī)环境(jìng)、社(shè)会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监、基(jī)金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会(huì)责任等要素对(duì)企(qǐ)业稳健成(chéng)长的重(zhòng)大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对(duì)提升企(qǐ)业(yè)内在价值的积极作(zuò)用，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科学性(xìng)和(hé)有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟(shú)的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净资产(chǎn)收益率、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分(fēn)析(xī)在估(gū)值思维、估(gū)值结论、估值判断(duàn)上有变化(huà)，尤其(qí)是(shì)估值的(de)方法和指标上(shàng)，他认为(wèi)其包括产(chǎn)业(yè)链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发展等各种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化，还有估(gū)值结(jié)论(lùn)和估值判断的变化(huà)，都(dōu)是(shì)为了更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和(hé)经(jīng)济特点，提350开头的身份证是哪里的(tí)供更精准(zhǔn)、更合理的企业估值信息(xī)。”李欣表示(shì)。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使(shǐ)用。

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