“现在的房地产很难(nán)再出现像过去十(shí)年的系统性行情(qíng)。”思睿(ruì)集(jí)团合伙(huǒ)人、首席经济(jì)学家洪灏(hào)向《红周刊》表mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语(biǎo)示，房地产行业分化的愈加明显，让(ràng)机构和投资(zī)者的关注度从(cóng)板(bǎn)块(kuài)向单个标的转(zhuǎn)移。上(shàng)海利檀投资(zī)董事(shì)长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来(lái)看，无论(lùn)是业绩，还(hái)是估(gū)值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到了最底部(bù)，而且(qiě)是反(fǎn)复(fù)地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经(jīng)不大了。

　　三(sān)道(dào)红线等指标

　　成(chéng)挖(wā)掘个股阿(ā)尔(ěr)法重要参考

　　那(nà)么如何(hé)寻找房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进(jìn)行选择，需要非常小(xiǎo)心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指出，需要满足(zú)以下三个基准：有(yǒu)大的国资背景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产的开发资金来(lái)源，可以发现，其实银行的(de)信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主(zhǔ)要(yào)资金来源来自新盘(pán)的销(xiāo)售。但(dàn)今年新房的销mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语售情况相较一般(bān)。再(zài)关注一下，哪些房企(qǐ)能从银行(xíng)拿到钱(qián)，其实(shí)主要还是那些有国企背景的(de)房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所以整个行业出(chū)现了一个(gè)很明显的分(fēn)化(huà)，无(wú)论是在(zài)销售，还是(shì)融(róng)资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国(guó)资背景的房企在(zài)资本市(shì)场(chǎng)表现相对(duì)较(jiào)好，但没有(yǒu)国资背景的民营(yíng)房企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬则(zé)向(xiàng)《红周刊》表示，在房(fáng)地产(chǎn)行业内(nèi)，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而(ér)具体到如何(hé)挖掘(jué)，我(wǒ)们会特别重视企业(yè)的(de)成(chéng)本优(yōu)势，更(gèng)具体(tǐ)一点，就是它的(de)净借(jiè)贷水平（净(jìng)负债率(lǜ)）是不(bù)是行业内(nèi)的(de)最低水(shuǐ)平；利润率是不是行(xíng)业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最低(dī)的；建安成本是否也是业内最(zuì)低(dī)的；这(zhè)些都(dōu)是我们看重的一家房企的综合成(chéng)本(běn)。

　　需(xū)要注意的是(shì)，能够(gòu)同时满足上述条件(jiàn)的房企(qǐ)并不(bù)多。即便是在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分房企出现了(le)“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数(shù)据整理(lǐ)发现，截至2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国武夷等国央企“三道红(hóng)线”全(quán)踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发展、光明地产、云南(nán)城(chéng)投、首开股(gǔ)份、珠(zhū)江股(gǔ)份(fèn)、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道(dào)红线”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企房(fáng)企，其财(cái)务指(zhǐ)标称(chēng)得上完(wán)全健康(kāng)的仍是少数。而更加值得注意(yì)的是，在(zài)2022年，不少国企，甚至地方(fāng)国(guó)企开始大举扩张。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步考验(yàn)着国(guó)央企的资(zī)金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速(sù)度的张弛有度(dù)尤为(wèi)重要(yào)，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助(zhù)于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观的预判未来市场，以及(jí)过于激进的扩张拿地节奏也(yě)有可能让房企重蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举例，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净(jìng)借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家(jiā)房企明显(xiǎn)感觉到机会(huì)来了，其开始在(zài)一线城市进行大(dà)举拿地，净负债率也(yě)由此前的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了(le)接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现了快速的开(kāi)盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入(rù)市。像这(zhè)类(lèi)企业(yè)就符合(hé)“最后(hòu)的赢(yíng)家”的(de)特点。一(yī)方(fāng)面(miàn)，在于它本身储(chǔ)备(bèi)了很多弹药(yào)，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一线(xiàn)城(chéng)市(shì)，另(lìng)外(wài)一半也主要集中(zhōng)在强二(èr)线和二线城市(shì)；另一方面，它(tā)的扩张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的(de)扩张速(sù)度让人感觉又回到(dào)了(le)2016年(nián)、2017年，或者(zhě)说看到(dào)了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影(yǐng)子。虽然(rán)说，见(jiàn)到机会时要出(chū)手，但(dàn)出手的(de)章法(fǎ)仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可能(néng)会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如(rú)何(hé)来衡量(liàng)一(yī)家(jiā)房企(qǐ)的扩张速度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表示，主要还是看房企的净(jìng)负债率水平(píng)，在我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对(duì)房(fáng)企的(de)净负债率要求(qiú)不得(dé)高于100％要(yào)更加(jiā)严格。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当(dāng)前(qián)房地产(chǎn)行业的复(fù)苏速度并没有那(nà)么快(kuài)，所以要规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提高到一(yī)个比较危险的水平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对(duì)在2022年(nián)拿(ná)地(dì)较(jiào)积极的(de)房企梳(shū)理发现，中交地产、中国金(jīn)茂、华发股份、越(yuè)秀地产(chǎn)、绿(lǜ)城中国、保(bǎo)利(lì)发展等(děng)房企2022年净负(fù)债率都(dōu)在(zài)60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负(fù)债率持续居高不下，在(zài)2020年至2022年(nián)期间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形(xíng)成鲜明对比(bǐ)的(de)是，华润置地、中国海外发(fā)展(zhǎn)、万科(kē)A、滨(bīn)江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积(jī)极的拿地策略的同时，也较好地控制了公司的扩(kuò)张速度与(yǔ)净负债(zhài)率水(shuǐ)平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个(gè)别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质(zhì)

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们(men)是以同(tóng)一(yī)筛选标准来看国(guó)央企与(yǔ)民营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的实(shí)际表现上，国央企(qǐ)确实(shí)会更胜一筹。如国(guó)央企的融(róng)资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然(rán)而然就具(jù)有天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构更加(jiā)看好(hǎo)国(guó)央(yāng)企，但这(zhè)也并不意味着，民营企业中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳(shū)理发现，仍有少(shǎo)数(shù)民营房企(qǐ)同样受(shòu)到(dào)机构的青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十大流通股东中新(xīn)进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景(jǐng)顺长城中(zhōng)国回报灵(líng)活配置混合(hé)型证券投资基(jī)金”“全国社保基(jī)金一一六组(zǔ)合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产(chǎn)管理有(yǒu)限(xiàn)公司就长期持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根(gēn)据一季报(bào)，该资产公司(sī)的(de)几只产品合计(jì)持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受(shòu)青(qīng)睐，和其自身(shēn)的基本面(miàn)表现存在(zài)一定关系。2020年以来的近三年时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但作为杭州本土房企的(de)滨(bīn)江集团仍(réng)是表现(xiàn)出较强的韧(rèn)劲，2020年(nián)以(yǐ)来(lái)，滨(bīn)江集团在业绩表现、销售(shòu)规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了较强的(de)增(zēng)长(zhǎng)势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非(fēi)归母(mǔ)净利(lì)润依次为(wèi)21.27亿元、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依(yī)次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发(fā)布的2023年一季报，今年一季度(dù)，滨江集团更是实现了(le)扣非归母净利(lì)润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增长，和(hé)滨(bīn)江集(jí)团扎根杭州的战(zhàn)略布局关(guān)系密切。根据2022年年报(bào)，滨江集团有近七成(chéng)营收来(lái)自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比(bǐ)重(zhòng)只(zhǐ)占到近(jìn)六成(chéng)。近三年持续稳(wěn)居杭(háng)州房(fáng)企(qǐ)销售排(pái)名第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江(jiāng)集(jí)团在杭州的土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极(jí)，根据诸(zhū)葛找房(fáng)、住在杭州(zhōu)网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样(yàng)持续稳居(jū)杭州的本土第一。

　　而滨江集团在杭(háng)州的较(jiào)突(tū)出表现，也让(ràng)滨江(jiāng)集(jí)团的(de)房企(qǐ)排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)的房企排名已(yǐ)冲进前十，根据(jù)中(zhōng)指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多(duō)家(jiā)机构的集中调研。滨江集(jí)团发布公告(gào)表示，公(gōng)司于(yú)5月(yuè)10日接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机构(gòu)调研(yán)。

　　产业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是(shì)房地产产业(yè)链(liàn)上的中游环节(jié)，其上(shàng)游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等(děng)材料供应商，而下游(yóu)应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用(yòng)品。综合《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开发环(huán)节与上游材料端息息相(xiāng)关，新盘(pán)开工不足(zú)导致上游不(bù)被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐(jiàn)渐移(yí)至下游。“中国房地(dì)产行业(yè)在(zài)进入存(cún)量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家装家居(jū)领域(yù)，我们(men)相对看好(hǎo)，因为居(jū)民保(bǎo)有的住(zhù)房规模越来越大，随着时(shí)间的增加(jiā)，内(nèi)装(zhuāng)更(gèng)新的(de)需求也会越来越(yuè)多。美国过去(qù)的数(shù)据(jù)充分说明了这(zhè)一点，在新房销售见顶(dǐng)之后(hòu)，家具消费的增长却一直都很好(hǎo)。对于(yú)地产产业链，我们(men)相(xiāng)对看好和内装相关的行业，例如(rú)消费(fèi)建材、家(jiā)居装(zhuāng)饰等(děng)。”万(wàn)家基金人(rén)士(shì)表示(shì)。

　　而(ér)根(gēn)据《红(hóng)周刊》对下游细(xì)分中(zhōng)相关(guān)赛道龙头(tóu)年内表现的(de)统计，目(mù)前暂居前两位(wèi)的都是来自家纺(fǎng)赛道的(de)公司，它们分别是富安娜和(hé)水星家纺，特别是前(qián)者在月(yuè)线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富(fù)安(ān)娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家居(jū)、生活类产品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显(xiǎn)示，报告期内(nèi)，富安娜实现营(yíng)业(yè)收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上市(shì)公司(sī)股东的净利润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大(dà)流通股(gǔ)股(gǔ)东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早已成为(wèi)基金重仓(cāng)股(gǔ)的天下，彼时(shí)包括公募的(de)中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜力(lì)价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和(hé)私募(mù)的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了(le)半(bàn)壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧的两只基(jī)金都是价值派基金(jīn)经理(lǐ)曹名(míng)长在管的产品，首(shǒu)季其(qí)同时重仓的(de)房地(dì)产产业链(liàn)股票还有(yǒu)金地集(jí)团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时的家(jiā)居板块也(yě)因(yīn)疫情(qíng)、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不(bù)过好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家(jiā)居板块中年内表(biǎo)现最好的是志邦家(jiā)居。同一时间(jiān)段，该股年内上(shàng)涨已(yǐ)经(jīng)超过23％，从业绩来看，无(wú)论是营收还是归母净利(lì)润，公司都实现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司的十大(dà)流(liú)通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金(jīn)经理罗洋慧眼独具，一季(jì)报中他管理的广发(fā)策(cè)略优选和(hé)广发安宏回报均增加(jiā)了持股，而这两(liǎng)只产品也成为(wèi)志邦家(jiā)居十大流通股股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于定(dìng)制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛(sài)道公(gōng)司(sī)金牌橱柜中，他管理的全(quán)部(bù)三(sān)只(zhǐ)产品均登榜(bǎng)十大流通股股(gǔ)东，其也成为(wèi)他的独门重仓股(gǔ)。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺外，下(xià)游的物(wù)业股也(yě)越来越被机(jī)构(gòu)所青睐，不过(guò)这类标的大多在香港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为难(nán)题。对此，前述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物(wù)业服务不(bù)是(shì)一个高毛利(lì)的行业，挣钱很mine是什么词性物主代词，my是什么词性物主代词英语辛(xīn)苦，我选公司还是(shì)希望(wàng)挣的是(shì)市场化应该(gāi)挣的(de)钱(qián)，以我曾经买的绿城服务(wù)为例，它在(zài)中(zhōng)高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年到期的合(hé)同里提价成(chéng)功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做(zuò)到滚动的大部分项(xiàng)目到期之后，经过两三轮(lún)合同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能(néng)做到产品提价的公司(sī)很少(shǎo)，因为物业(yè)公司(sī)很容易一开始是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本(běn)的年(nián)度增长，不过服务没有特别(bié)好，客(kè)户(hù)没(méi)有那么满(mǎn)意，能做到提价(jià)难度是非常大的。但是该(gāi)公司能在业内做(zuò)到到期之(zhī)后提价率比较高，这跟它(tā)的定位和比较好的(de)服务是有关系(xì)的。”他进一步强调(diào)。

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